Stigningen af tokeniserede T-bills

I de sidste par år har den makroøkonomiske baggrund ændret sig dramatisk, hvilket får investorer til at vende sig mod amerikanske statsobligationer. Med tokenisering af virkelige aktiver (RWAs) bliver en fremtrædende trend, skifter kryptovaluta nu til at tokenisere kortfristede amerikanske statsobligationer.

Midt i denne baggrund søger digitale aktivvirksomheder, protokol‑skattebeholdninger og kryptoinvesteringsfonde, som ofte har betydelige mængder i stablecoins, på pålidelige investeringer. Tokeniserede statspapirer ser ud til at opfylde kravene, idet de både giver et skjold mod inflation og en mulighed for at opnå afkast. Dette stemmer overens med den bredere opmærksomhed, tokenisering har modtaget, især tokenisering af T‑bills. Ifølge RWA.xyz er markedsværdien af disse blockchain‑baserede amerikanske statsobligationer, obligationer og pengemarkedsfond‑baserede tokens $684,7 millioner.

Den dynamik, der præger investeringsmiljøet, understreges yderligere af de skiftende afkast på markedet. Efterspørgslen efter tokeniserede statspapirer er steget, efterhånden som afkastene på amerikanske statsobligationer har overgået dem i decentraliseret finans (DeFi). Samtidig faldt DeFi‑afkastene efter kryptofaldet i 2022. I kontrast steg de traditionelle obligationsafkast, påvirket af den amerikanske centralbanks handlinger.

Til denne udviklende scene tilføjer nye aktører sig, og frigiver blockchain‑baserede statspapirprodukter, der fungerer på samme måde som højtforrentede opsparingskonti. MakerDAO skiller sig ud blandt dem og viser en stærk tilbøjelighed til amerikanske statsobligationer med betydelige investeringer i kortfristede obligationer.

Komplementerende denne fortælling tager det bredere finansielle samfund notits. Franklin Templeton diskuterede vigtigheden af tokenisering på TokenizeThis-konferencen afholdt af Security Token Market (STM), en førende orakel for blockchain‑baserede aktiver.

Hvorfor den stigende interesse for tokenisering af T-bills?

Under den seneste Tokenization Summit holdt STM et imponerende panel for at tale om stigningen af den tokeniserede T‑Bill. Vært var Peter Gaffney, chef for forskning hos Security Token Advisors, og panelet omfattede Jerald David, præsident hos Arca; Philipp Pieper, medstifter & CEO hos Swarm Markets, og Sid Powell, CEO og medstifter af Maple Finance samt Muir fra Franklin Templeton.

Når man taler om den stigende fokus på statspapirer, bemærkede Muir, at det i bund og grund blot var et prototypisk valg. Han påpegede, at indtil for nylig var afkastene på statspapirer stort set nul. Derfor var der ingen kommerciel intention bag at tilbyde et sådant produkt, men i det nuværende stigende rentemiljø er “der nu en kommerciel mulighed omkring dette.”

Men den førende kapitalforvaltningsvirksomhed er ikke begrænset til kun statspapirer; de har snarere bygget teknologien til at blive brugt som en måltilstandsløsning for alle former for samlede investeringskøretøjer i tokeniseret form.

Det er derfor, da Arca først begyndte at oprette US Treasury Fund, var renten ikke, som den er nu. Ideen var at bruge statspapirer som et beviskoncept og skabe et nyt pool‑køretøj for markeder, der har lav volatilitet og er “letfordøjelige” for regulatorer, sagde David. Men nu hvor renten stiger, er der meget opmærksomhed på statspapirer, og “krypto‑spillere i dette marked er åbenbart meget ivrige efter at få afkastgivende aktiver,” tilføjede han.

For Maple Finance var T‑bills dog et naturligt valg, fordi det er et enkelt produkt, som alle kan forstå. I øjeblikket er en af de interessante anvendelser, der foregår omkring dette, at handelsfirmaer bruger ikke‑afkastgivende sikkerhed som sikkerhed for deres handler og nu er interesserede i at få tokeniserede T‑Bills accepteret som berettiget sikkerhed for at opnå bedre kapital‑effektivitet på deres bundne midler, bemærkede Powell.

Når man taler om brugernes investeringsadfærd, gav Powell indsigt i forskellige typer af investorer. Han bemærkede, at dem, der ønsker at bevare deres kapital, f.eks. en startup der har rejst en serie‑runde, er relativt inaktive og har en tendens til at sprede eksponeringen over et par forskellige udbydere. På den anden side er det de sofistikerede investorer, de højnetværdi‑ eller afkastfonde, som er involveret i mere aktive allokeringer, da de venter på en bedre mulighed at gribe, tilføjede han.

Hvad bringer fremtiden for tokeniseringstrenden?

I 2020 sænkede centralbankerne verden over renten for at tackle virkningerne af COVID‑19, og Fed sænkede dem i praksis til næsten nul. I maj 2022 godkendte Fed en renteforhøjelse på 0,25 %, den første stigning siden december 2018, for at tackle den spirende inflation. 

Siden da har Fed hævet benchmark‑lånerenten med 525 basispoint, og lige nu ligger den i intervallet 5,25 %‑5,5 %, det højeste i omkring 22 år. Denne likviditets‑stramningscyklus var delvist ansvarlig for sidste års kryptomarkedskrak.

Men mens høje renter har deres negative påvirkning, kan dette nye miljø også føre til flere anvendelsestilfælde. Ifølge Pieper fra Swarm Markets, som er en hybridorganisation, der tokeniserer offentlige aktier og obligationer, ville dette miljø være gavnligt for de “DeFi‑platforme, der så kan tage kernen af faktiske T‑bills og faktisk bygge derivatprodukter ud fra dem,” og det er ikke kun begrænset til depotbanker på den institutionelle side. 

“Vi skal selvfølgelig gå ned til detaljerne for at sikre, at det faktisk er insolvens‑beskyttet,” så folk kan stole på, at aktivet virkelig er der, som det er beskrevet, tilføjede Pieper.

Men på samme tid vil dette kun øge vigtigheden af regulering, med Davids fra Arca, der bemærker, at når man arbejder med T‑Bills, håndterer man fondsregnskab, distributør og alle de elementer, der verificerer i realtid, at de aktiver, man påstår at have, holdes i en depotbank, og de holdes, hvor de er, med fuld gennemsigtighed.

Til den regulatoriske del bemærkede Muir fra Franklin Templeton, at dette vil være en reel hindring for tokeniseringsområdet at overvinde i de kommende år. 

Hvad angår nye funktioner og kapaciteter, er der “en slags koncept, der brygger her, hvor der puster nyt liv i et ret gammelt fuldt investeringskøretøjskonstrukt, kaldet 40‑Act‑fond, i det mindste i USA,” sagde Muir, og tilføjede; mens nogle af disse funktioner er helt nye og virkelig ikke er set før, er nogle af dem i virkeligheden bare meget, meget hurtigere og mere granulære versioner af det, der er sket tidligere. 

Muir illustrerede, hvordan i overførselsmulighed kan to autoriserede indehavere af en 40‑Act‑fond overføre aktier mellem hinanden. Processen med at gøre dette i det traditionelle miljø er dog ret omstændelig og tidskrævende. 

Nu, ved at udnytte blockchain‑teknologi, har vi den samme funktionalitet, men den er langt hurtigere, med lavere latency og væsentligt lavere omkostninger. Men selvom det teknologisk er ret enkelt at slå den til, “er det regulatoriske miljø det egentlige hængende punkt her, fordi de overvejelser, de gør, og de trusler, de overvejer, og de risici, de overvejer, er ret forskellige,” sagde Muir.

“Når du tager den samme funktionalitet og gør den meget hurtigere og meget hurtigere, meget lettere, vil det virkelig være en opadgående kamp i løbet af det næste år til tre‑års tidsramme,” tilføjede han.

Forhindringer der skal overvindes 

Når det gælder den regulatoriske side, har kryptovaluta‑industrien som helhed haft at gøre med øget granskning, med regeringer verden over, der skubber på for at indføre et rammeværk og bringe det ind under deres regulatoriske jurisdiktioner. Men der er ingen ensartethed. 

For eksempel har MiCA i Europa indført et omfattende juridisk rammeværk for at harmonisere de regulatoriske krav for kryptovaluta‑relaterede tjenester på tværs af regionen, mens amerikanske regulatorer har slået hårdt ned på kryptovaluta‑aktiver og børser. 

Så når det gælder tokenisering, tror Muir, at vi vil fortsætte med at se den vedvarende FOMO i det regulatoriske samfund, hvor nogle jurisdiktioner og deres regulatorer vil være mere villige til at tillade eksperimentering og få produkter til at gå live bredt på tværs af deres økonomier og muliggøre større kapacitet for investoren. På den anden side er der regulatorer, der har været tilbageholdende med at adoptere, og “der vil blive politisk pres på regulatorer, der halter bagefter i denne sag.” 

Ifølge Muir er der i øjeblikket en enorm forskel blandt regulatorer globalt med hensyn til viljen til at muliggøre disse kapaciteter og dette nye underlag af finansielle tjenester samt deres forståelse af, hvordan disse ting faktisk fungerer mekanisk. 

“Så vi er stadig, efter min mening, på midtpunktet af den rejse; vi er ingenlunde tæt på sluttilstanden, hvor man har fælles forståelse blandt globale regulatorer om, hvordan disse ting faktisk vil fungere, for ikke at tale om en fælles vilje til at tillade dem at fungere,” tilføjede han.

Mens Pieper mener, at branchen skal tænke mere regionalt på grund af valutabegrænsninger, er Powell håbefuld for, at vi vil se mange flere “grænseoverskridende repo‑transaktioner nu, hvor du har disse tokeniserede lav‑risiko‑ eller lavere‑risiko‑instrumenter.” 

Selvom lokale kryptovaluta‑native aktører i øjeblikket er brugerne af disse produkter, siger Muir, når distributionsfællesskabet indser effektiviseringsgevinster ved at fjerne mellemled, og regulatorer får lov til at distribuere dem gennem tredjeparter — hvilket er normen i den kolde investerings‑ og offentlige køretøjsindustri — vil det være en betydelig låsning.

Men for nu er der ikke nok regulatorisk klarhed i USA om, hvilken licens der præcis er nødvendig for tredjepartsdistribution af teknologisikkerheder. Men “det er opnåeligt,” sagde Muir, da det kan demonstreres ret enkelt, at dette er et mere pålideligt og sikrere miljø med bedre information end enkelt‑databaser, der holdes af en række forskellige virksomheder, som skal afstemmes sammen og derefter synkroniseres periodisk.

For nu tager regulatorerne små skridt for at muliggøre de kapaciteter, som offentlig blockchain bringer frem, så de fuldt ud kan forstå de systemiske risici og fuldt ud forstå de faktiske konsekvenser af disse produkter, før de bliver en meget betydningsfuld del af den globale økonomi, forklarede Muir på Tokenization Summit, der henvender sig til både detail‑ og institutionelle publikum.

Det er en flerårig rejse

Selvom regulering helt sikkert er en hindring, som området skal overvinde, er der andre nøgleinfrastrukturkomponenter, der mangler. Ifølge David er der i øjeblikket mangel på standarder, der skal overholdes.

Men Powell mener, at hvad vi har brug for, er udbredte on‑ og off‑ramper og at kvantiteten af stablecoins skal være omkring 10‑gange højere. I overensstemmelse med Powell mener Muir også, at det bestemt er en udfordring, vi står over for lige nu: afhængigheden af det eksisterende banksystem, som gør abonnement eller indløsning utrolig langsom og smertefuld. Men det er “en smerte, vi bliver nødt til at håndtere, indtil der er en kritisk masse af aktiviteter, der foregår nativt på blockchains, og du behøver ikke at gå frem og tilbage gennem et banksystem.”

Endelig sagde Muir, “Vi er i en tidlig fase af hele rejsen,” fra et kapabilitetsperspektiv. Med hensyn til ensartethed på tværs af verden af regulatoriske enheder, vil det ikke ske, før vi har en kritisk masse af eksisterende instrumenter og produkter af alle slags, der bruger blockchain‑teknologi.

“Jeg tror, det er en flerårig rejse i bedste fald. Du vil se en masse inerti der. Som jeg sagde før, vil der komme et eller andet slags hockey‑stick‑tipping‑punkt eller inflektionspunkt, når det bliver helt åbenlyst, at visse kapaciteter og funktioner er trivielle at implementere ved hjælp af disse teknologier og blot væsentligt hurtigere, og i sidste ende meget billigere i skala. Jeg ved ikke præcis, hvornår det vil ske, men det kommer ikke til at ske i de næste par år,” sagde Muir.