Securities and Exchange Commissions seneste bølge af retshåndhævelsesaktioner mod kryptorelaterede virksomheder og investeringer fortæller en historie, der i lang tid har været et mysterium for mange. To af disse fremtrædende sager gik i overskrifterne i juni. Den første var en sag mod den sociale medieplatform Kik og Kin‑stiftelsen – stiftelsen, der styrer driften af Kin‑økosystemet. Den anden var mod Longfin Corp, et fintech‑firma, der “tilbyder handel med råvarer, alternativ risikotransfer og finansiering af carry‑handel.”

Selvom mange forventer flere af sådanne nedslag, har frem og tilbage mellem SEC og disse virksomheder på en måde åbnet nye kontroverser omkring levedygtigheden af det regulatoriske rammeværk, der styrer digitale værdipapirer og tokens. I lyset af dette er det vigtigt at undersøge argumenterne fra begge sider af splittelsen for fuldt ud at anerkende situationens kritiske karakter og dens indvirkning på Amerikas investeringslandskab. Men først skal vi se på Kik‑ og Longfin‑handlingerne/-manglen på handling, som kan have tvunget SEC til at sagsøge dem.

SEC vs Longfin

I april 2018 fros SEC de handelsgevinster, der blev genereret fra salget af Longfins aktier, som regulatoren beskyldte for at have solgt uregistrerede aktier efter opkøbet af Zidduu.com (et kryptohandelsfirma). I juni 2019 indleverede SEC en bedragerisag mod den samme virksomhed og dens administrerende direktør, Venkata S. Meenavalli. Den offentliggjorte klage hævdede, at Meenavalli havde “gennemført en bedragerisk offentlig udstedelse af Longfin‑aktier” ved at vildlede investorer om den finansielle situation og driftsformen for virksomhedens kryptorelaterede forretning.

SEC vs Kik

Den 4. juni 2019 tog SEC officielt juridisk skridt mod Kik Interactive Inc. for at have gennemført en ulovlig værdipapirutbud på 100 millioner dollars i digitale tokens tilbage i 2017. Hvis du husker, var Kik en af de mange virksomheder, der udnyttede ICO‑boom i 2017 til at rejse penge til sit blockchain‑økosystem. SEC påstod, at Kiks kapitaliseringskampagne var ulovlig, fordi virksomheden solgte tokens for 55 millioner dollars til amerikanske investorer uden at registrere tilbuddene eller salgene.

For det andet påstod klagen, at på tidspunktet for kapitaliseringskampagnen eksisterede ingen af de produkter og tjenester, som Kik havde antydet ville drive efterspørgslen efter Kin‑tokens. Desuden hævdede tilsynsmyndigheden, at indtægtsdelingsklausulen, som var en del af Kin‑udbudskampagnen, fastslog, at Kin‑tokenet er et værdipapir. Dette er sandt, da kampagnen fejlede i Howey‑testen, da den lovede profit “overvejende fra andres indsats” for at bygge et økosystem og drive tokenens værdi.

Derfor baserede SEC sin sag på Kiks manglende overholdelse af registreringskravene i henhold til amerikansk værdipapirlovgivning samt udeladelsen af information, der ville have hjulpet investorer med at træffe informerede beslutninger. Det er værd at bemærke, at Kik udsendte et stærkt svar på SEC’s oprindelige påstand.

Selvom der i 2017 ikke var nogen klar ramme for at vejlede gennemførelsen af ICO’er eller digitale værdipapirutbud, har det ikke stoppet SEC fra at anlægge retssager mod virksomheder, der havde solgt digitale tokens år før regulatorerne udstedte retningslinjer.

https://www.slideshare.net/ConstantinKogan/sec-vs-kik-with-comments

The Howey Test Controversy

Ud fra detaljerne i de fremhævede anklager er det tydeligt, at finansiering af en virksomhed gennem fabrikation eller manipulation af information er, efter gældende værdipapirlovgivning, en strafbar handling. Det gælder også for investeringer, der ikke overholder de eksisterende krav til finansielle oplysninger. Men som argumenterede David Weisberger (medstifter og administrerende direktør for CoinRoutes), er de nuværende krav til finansiel rapportering ikke effektive, når det gælder at give investorer indsigt i investeringernes levedygtighed.

I sin egentlige forstand kræver eksisterende værdipapirlove kun, at der oplyses om udstederen og dens økonomi. Derfor argumenterer Weisberger, at investorer ikke kan bruge sådanne oplysninger til at vurdere udsigterne for digitale tokens. Ved at bruge Kiks kamp med SEC som case‑studie forklarede han, at selv hvis Kik havde fulgt den korrekte proces og overholdt registreringskravene, ville det stadig ikke have givet investorer et hint om, at tokenens pris i dag ville være langt lavere end den, den blev solgt for i 2017.

Alligevel, som SEC skriver i klagerne, var Kik i desperat behov for midler, før Kin‑promoveringskampagnen startede, da udgifterne løbende oversteg indtægterne. Hvis Kik havde informeret potentielle investorer om sin økonomiske situation, ville mange have revurderet. Der er derfor ingen tvivl om, at sådanne oplysninger ville have hjulpet investorer med at træffe informerede beslutninger.

Derudover udgav SEC en afklaring af Howey‑testen, som forklarer de faktorer, der afgør, om en digital aktiv er et værdipapir eller ej, og viste, at mange af de eksisterende tokens er værdipapirer. Måske er den mest interessante oplysning i det 13‑siders dokument, at virksomheder skal have fungerende produkter, før de påbegynder kapitaliseringskampagner.

Igen implicerer denne afklaring Kik og mange af de organisationer, der udsteder digitale tokens, da det er almindelig praksis for startups og etablerede virksomheder at basere deres ICO‑kampagner på fiktive produkter.

Some history

For fuldt ud at forstå kontroversen omkring “security” og “utility”‑debatten, skal man se på oprindelsen af Howey‑testen helt tilbage i 1946. Dengang introducerede et firma, Howey‑selskabet, en investeringsordning, der gjorde det muligt for investorer at købe en brøkdel af deres appelsinplantager med håbet om at opnå afkast på fortjenesten fra salget af de dyrkede appelsiner.

Efter introduktionen af denne ordning hævdede SEC, at investeringsbetingelserne betød, at den var et værdipapir, og gik i gang med at blokere salget. Det, der fulgte, var en hård juridisk kamp, der nåede op til højesteret. Til sidst dømte højesteret til SEC’s fordel. Således har definitionen af værdipapirer, der blev fastlagt i denne sag, sidenhen været den de facto ramme for definition af værdipapirer indtil i dag.

No respite for digital (utility) token issuers

SEC’s engagement i at etablere en standard og håndhæve værdipapirlovgivning på virksomheder, der tidligere har fundet en måde at omgå regulatoriske strukturer på, vil uden tvivl ændre udsigterne for markedet for digitale aktiver. Mens nogle kryptovirksomheder har indtaget en defensiv holdning for at bekæmpe indførelsen af disse nye direktiver, arbejder andre tæt sammen med regulatorer for at etablere klare regler og sikre investorrettigheder.

Der er ingen tvivl om, at den nuværende reguleringsnarrativ kvæler væksten i kryptosektoren i denne del af verden, da etablerede virksomheder som Coinbase endnu ikke har fundet fodfæste. Det hjælper ikke, at selv efter overholdelse af SEC’s reguleringer, skal virksomheder håndtere de forskellige regulatoriske bestemmelser i hver stat.

Men det er også sandt, at tingene ville have forværret sig, hvis regulatorerne havde valgt at holde sig på sidelinjen. For det første ville bølgen af svindel, der prægede ICO‑æraen i 2017, have fortsat, da investorer ikke havde mulighed for at fastslå tokenes lovlighed. Først nu bliver nogle sager offentlige, såsom den berygtede ICOBox, der overtræder værdipapirlovgivning med sit token‑salg i 2017 og yderligere aktiviteter, der promoverer andre initial coin offerings (ICOs) eller en afpresningssag mod Nerayoff og Hlady. Der er mange flere sådanne sager, der endnu ikke er offentlige. SEC’s primære mål er at beskytte investorer. Og som argumenterede CEO og medstifter af Symbiont, Mark Smith, er det op til virksomhederne at finde måder at samarbejde med regulatorer for at definere den fine linje mellem utility og security. Dette er skridtet fremad, i stedet for den almindelige praksis med at omgå eksisterende love.

Ikke desto mindre, hvis SEC skulle ændre sin holdning og indføre nye værdipapirlove, vil oprettelsen af en underklasse af tokens, der udstedes til investorer for at finansiere profitdrevne organisationer, i høj grad hjælpe tilsynsmyndigheden med at opdatere den 70 år gamle Howey‑test. Til gengæld vil etableringen af en sådan aktivklasse hjælpe SEC med at formulere en tilstrækkelig ramme for at regulere de børser og forhandlere, der handler med dem.

Interessant nok har USA’s Repræsentanternes Hus taget initiativet til at genindføre en taksonomi‑lov, der ville udelukke digitale tokens fra den brede definition af værdipapirer. For at opnå dette planlægger lovgiverne at ændre sikkerhedslovene fra 1933 og 1934. Når det er sagt, vil implikationen af en sådan udvikling, som vil blive behandlet i en separat artikel, sætte en dominoeffekt i gang.

Conclusion

SEC’s genoplivede tilgang til digitale tokens og værdipapirlovgivning har ikke overrasket. ICO‑misbruget i 2017 var kun en anomali forårsaget af et lederskifte i SEC efter indskrivelsen af præsident Donald Trump. Af denne grund skal udstedere af digitale tokens sikre, at alle deres aktiviteter ligger inden for lovens rammer, da der ikke længere er nogen frikort.

Vi har nu to fremragende eksempler på SEC‑godkendte Reg A+‑overensstemmende tilbud: Blockstack og Props.