Investering i Nobelprisbelønnede gennembrud – adfærdsøkonomi

Nobelprisens historie

Nobelprisen er blandt verdens mest anerkendte hædersbevisninger. Den blev oprettet i overensstemmelse med Alfred Nobels testamente for at belønne »dem, der i det forløbne år har gjort menneskeheden den største nytte« inden for fysik, kemi, fysiologi eller medicin, litteratur og fredsarbejde.

Sveriges Riksbank oprettede senere en økonomipris til minde om Alfred Nobel. Den kaldes ofte Nobelprisen i økonomi, men var ikke en af de oprindelige priser i hans testamente.

Prismodtagerne udpeges af forskellige institutioner. De videnskabelige, litterære og økonomiske priser tildeles af svenske organer, mens fredsprisen hører under Den Norske Nobelkomité.

Eftermælet

En ofte fortalt historie siger, at Nobel læste en fejlagtig nekrolog efter sin brors død, hvor han blev omtalt som en »dødens købmand«. Historien kan ikke alene fastslå, hvad der motiverede ham til at oprette priserne.

Nobel var kemiker, ingeniør og opfinder. Han udviklede dynamit og, som en anden opfindelse, det røgsvage krudt ballistit; dynamit er ikke i sig selv røgsvagt krudt. Hans virksomheder omfattede også våbenproduktion, blandt andet efter købet af Bofors. I testamentet fra 1895 afsatte han en stor del af formuen til priserne.

Nobelprisen

Nobelstiftelsen forvalter en investeret formue, der finansierer priser og administration. Modtagerne får en medalje, et diplom og en pengepræmie. I 2024 var beløbet 11 millioner svenske kroner pr. pris, omtrent en million dollars afhængigt af valutakursen.

Kilde: Britannica

Beløbet deles ofte mellem flere modtagere, især i videnskabelige fag, hvor to eller tre forskere kan have bidraget sammen eller hver for sig til en opdagelse.

Priserne har belønnet både grundforskning og praktiske fremskridt. Blandt eksemplerne er radioaktivitet, antibiotika, røntgenstråler og PCR, samt forskning i Solens energikilde, elektronens ladning, atomers struktur og superfluiditet.

Mennesker er ikke altid rationelle

Mange økonomiske modeller anvender forenklede antagelser om rationelle beslutninger. Det gælder både mikro- og makroøkonomi. Økonomisk tænkning siden Adam Smith kan dog ikke reduceres til, at alle mennesker altid handler rationelt og egoistisk.

Blandt de centrale idéer og modeller er:

• Egeninteresse kan under bestemte betingelser koordinere økonomisk aktivitet gennem det, Smith kaldte markedets usynlige hånd.
• Priser påvirkes af udbud og efterspørgsel.
• Handel indebærer udveksling af varer og tjenester.
• Hypotesen om effektive markeder undersøger, i hvilket omfang priser afspejler tilgængelig information.
• Modellerne har forskellige forudsætninger og anvendelsesområder.

Sådanne antagelser kan være nyttige forenklinger, fordi mennesker ofte forfølger egne mål, og mange økonomiske valg indebærer overvejelse af omkostninger og fordele. Virkelige beslutninger påvirkes imidlertid også af vaner, følelser, sociale normer og begrænset information.

En person kan eksempelvis spille sin opsparing væk, selv om oddsene er ugunstige. En virksomheds ledelse kan tage risici, der truer en veletableret forretning.

Sådanne observationer viser begrænsningerne i modeller med en perfekt rationel beslutningstager. De har længe været genstand for økonomisk forskning.

Et forskningsfelt i krydsfeltet mellem økonomi og psykologi er adfærdsøkonomi.

En central bidragyder er Richard H. Thaler, som modtog økonomiprisen i 2017 for sine bidrag til adfærdsøkonomi.

Kilde: Nobelstiftelsen

Undersøgelse af rationalitetens grænser

Thaler udfordrede antagelserne om fuldt rationelle aktører, blandt andet gennem serien »Anomalies« i Journal of Economic Perspectives og talrige artikler og bøger om psykologiens betydning for økonomiske valg.

Tre centrale temaer i hans arbejde er:

• Begrænset rationalitet: mentale genveje og systematiske skævheder, eksempelvis at tab kan opleves stærkere end tilsvarende gevinster.
• Sociale præferencer: betydningen af retfærdighed og hensynet til andre, ud over egen økonomisk gevinst.
• Begrænset selvkontrol: fristelsen til at vælge en umiddelbar belønning trods uønskede langsigtede følger.

Begrænset Rationalitet

Relative sammenligninger

Et centralt tema er, at mennesker vurderer gevinster og tab i forhold til et referencepunkt og ikke kun efter deres samlede formue. Thaler bidrog til at anvende og videreudvikle indsigter fra blandt andre Daniel Kahneman og Amos Tversky.

I hypotetiske valg kan forskellen mellem 100 og 200 dollars opleves større end forskellen mellem 10.100 og 10.200 dollars, selv om begge forskelle er 100 dollars. Referencepunkt og faldende følsomhed kan påvirke vurderingen.

I en undersøgelse af taxachauffører fandt forskerne et mønster, hvor nogle arbejdede færre timer på dage med høj indtjening pr. time og flere på dage med lav indtjening.

Et dagligt indtjeningsmål kan være en forklaring på dette mønster. Det er ikke en universel regel for alle chauffører, og flere fortolkninger af arbejdsudbud er blevet undersøgt.

Tabsaversion

Tabsaversion betyder, at et tab ofte føles mere negativt, end en lige så stor gevinst føles positivt. Styrken varierer med situation og person; den kan ikke generelt sættes til en hel størrelsesorden.

En person kan for eksempel afvise et spil med lige stor sandsynlighed for at tabe 100 dollars eller vinde 200 dollars. Spillet har positiv forventet gevinst, men den enkelte kan stadig tabe. Et positivt gennemsnit er ikke en garanti for fortjeneste.

Kahneman og Tverskys prospektteori gav en vigtig beskrivelse af sådanne valg. Status quo kan også påvirkes af blandt andet tabsaversion og den måde, alternativer præsenteres på. Disse begreber er ikke blot forskellige navne for risikoaversion.

Thaler, Kahneman og Jack Knetsch undersøgte blandt andet ejerskabseffekten i eksperimenter med virkelige økonomiske konsekvenser. Resultaterne viste, at de observerede forskelle ikke kun var et produkt af hypotetiske spørgsmål.

Mental bogføring

Mental bogføring er tilbøjeligheden til at opdele penge og valg i særskilte mentale konti, eksempelvis budgetter for bolig, mad og tøj. Det kan hjælpe planlægningen, men kan også give beslutninger, som afviger fra en samlet vurdering.

Beløb behandles ikke altid som fuldt ud indbyrdes udskiftelige. Et beløbs oplevede værdi kan afhænge af dets kilde eller formål, selv om købekraften er den samme.

Mental bogføring påvirker også forbindelsen mellem en ubehagelig betaling og den efterfølgende glæde ved forbruget.

En vinflaske, der blev betalt for længe siden, kan eksempelvis føles gratis, når den drikkes. Den oprindelige udgift og den aktuelle alternativomkostning er dog ikke forsvundet.

Investorer kan tilsvarende være tilbøjelige til at sælge vindere og beholde tabsgivende aktier, fordi et salg lukker den mentale konto og gør tabet tydeligt. Det er en mulig forklaring på dispositionseffekten, ikke et argument for altid at sælge eller altid at beholde et tabsgivende aktiv.

Sociale Præferencer

Økonomiske beslutninger handler ikke kun om egeninteresse. Mange værdsætter retfærdighed, også når det har en personlig omkostning.

Eksperimenter har blandt andet vist:

• Retfærdighed kan have betydning i anonyme situationer uden direkte hensyn til omdømme.
• Nogle er villige til at betale for at straffe en person, der har behandlet dem uretfærdigt.
• Nogle er også villige til at betale for at straffe uretfærdighed rettet mod andre.

Psykologiske og evolutionære forklaringer forbinder ofte sådanne præferencer med samarbejde i grupper. Forklaringerne er modeller, ikke en enkelt afgjort årsag.

Normer og gensidighed kan gøre samarbejde lettere, men omkostninger og gevinster er ikke ens for alle personer eller situationer.

En reaktion på uretfærdighed kan også være rettet mod fremtidige relationer: accepterer man ugunstige vilkår nu, kan lignende vilkår opstå senere. Det udelukker ikke andre motiver.

Indramning af valget

Thalers arbejde viste, at en prisændring vurderes forskelligt afhængigt af sammenhængen og oplevelsen af retfærdighed.

En prisstigning på 200 dollars for en bil kan opleves som mere urimelig, hvis listeprisen hæves, end hvis en eksisterende rabat reduceres med samme beløb.

En prisstigning accepteres også ofte lettere, hvis den forklares med højere omkostninger, end hvis virksomheden blot udnytter større markedsmagt.

Den økonomiske effekt på køberen kan være den samme, selv om vurderingen af retfærdighed er forskellig.

Mangel på Selvkontrol

Mange mennesker vægter en umiddelbar belønning stærkere end en fremtidig fordel og har svært ved at følge deres langsigtede planer.

Thaler bidrog til forskning i sådanne tidsmæssigt inkonsistente valg. Hyperbolsk diskontering er en model, hvor vægtningen af fremtiden ikke følger en konstant eksponentiel diskonteringssats; fænomenet blev ikke først opdaget af Thaler alene.

Man kan for eksempel planlægge snart at stoppe med at ryge eller spare mere op, men udskyde handlingen igen, når tidspunktet kommer.

Thaler og Hersh Shefrin udviklede planlægger-udfører-modellen. Udføreren søger umiddelbar tilfredsstillelse, mens planlæggeren tager højde for fremtidige behov.

Modellen illustrerer en indre konflikt mellem kort- og langsigtede mål. Den skal ikke læses som en præcis anatomisk opdeling, hvor én bestemt hjernedel er planlæggeren og en anden er udføreren.

Selvkontrol afhænger også af omgivelser, vaner og hjælpemidler. Evnen til at følge en plan kan ikke reduceres til intelligens eller en fast mængde viljestyrke.

Politiske Implikationer

Hvis mennesker har svært ved at gennemføre deres langsigtede planer, kan udformningen af valgmuligheder hjælpe. Thaler og Cass Sunstein beskrev en tilgang kaldet libertariansk paternalisme.

Tilgangen anvender nudges: ændringer i valgsituationen, som påvirker adfærd, mens valgfriheden bevares. Udformning, gennemsigtighed og hvilke mål der fremmes, har betydning.

Standardvalg kan eksempelvis mindske behovet for aktiv handling. Automatisk tilmelding til pensionsopsparing med mulighed for framelding kan øge deltagelsen. Tallene 49 % og 86 % stammer fra en bestemt undersøgelse og beskriver ikke en universel effekt af alle ordninger.

Investeringskonsekvenser af Adfærdsøkonomi

Adfærdsøkonomi undersøger, hvordan følelser, begrænset opmærksomhed og sociale forhold påvirker økonomiske valg. Det kan bidrage til at forstå investoradfærd og markedsreaktioner.

Tabsaversion og kursfald

Tabsaversion kan både afholde nogen fra at købe efter et kursfald og få andre til at holde fast i en tabsgivende aktie. Thaler og Werner De Bondt undersøgte historiske mønstre, hvor tidligere taberaktier senere klarede sig bedre end tidligere vinderaktier. Det er ikke en garanti for, at en faldende aktie vil stige igen.

Overvægt af nyere information

Nyhedsbias kan få investorer til at tillægge nylige hændelser for stor betydning i forhold til mere relevante langsigtede oplysninger.

Det kan påvirke vurderingen efter både store kursfald og nye kursrekorder og bidrage til bobler eller panik. Andre økonomiske forhold spiller dog også en rolle.

Flokadfærd

Mennesker påvirkes af andre, og investorer kan følge en trend, fordi mange andre gør det. Det kan skyldes både socialt pres og forsøg på at udlede information af andres handlinger.

Flokadfærd kan føre til ukritisk deltagelse i en boble eller samtidige paniksalg. Den er ikke altid irrationel i alle situationer, men kan forstærke fejl.

Overmod

Overmod er et andet forskningsområde: vi kan overvurdere vores viden, præcision og evner, også som investorer.

Undersøgelser af bilister bruges ofte som illustration, fordi mange vurderer sig selv som bedre end gennemsnittet. Et bestemt tal som 80 % afhænger af undersøgelsen. Påstanden om, at præcis 50 % nødvendigvis ligger over gennemsnittet, er matematisk forkert: den gælder ikke generelt for det aritmetiske gennemsnit.

En investor kan også tilskrive heldige resultater egne evner og overse risiko. Det kan gøre det sværere at følge en velovervejet strategi eller erkende usikkerheden i en prognose.

Læring fra Adfærdsøkonomi

En vigtig indsigt er, at afvigelser fra enkle rationalitetsmodeller ikke nødvendigvis forsvinder, når mange mennesker handler på et marked.

Samspillet mellem investorer kan skabe yderligere effekter, eksempelvis flokadfærd og systematiske fejl i prissætningen.

Ingen investor er automatisk beskyttet mod disse skævheder. Viden om dem kan hjælpe, men fjerner dem ikke nødvendigvis.

Mulige redskaber til at begrænse impulsive beslutninger omfatter:

• Foruddefinerede kriterier for værdiansættelse, eksempelvis P/E og pris i forhold til omsætning, som en del af en bredere analyse.
• At holde sig til områder, man forstår, og være tydelig om grænserne for sin viden.
• En på forhånd fastlagt risikoplan. Stop-loss-ordrer kan indgå, men garanterer ikke en bestemt salgspris og kan udløses af kortvarige udsving.
• At begrænse unødvendig handel og genoverveje, om en nyhed faktisk ændrer den langsigtede vurdering.

Investering i Adfærdsøkonomi

Adfærdsøkonomiske indsigter kan anvendes på mange måder i en investeringsproces, blandt andet gennem planlægning og faste beslutningsregler.

Regelmæssig investering i brede indeks kan mindske antallet af aktive beslutninger. Det fjerner dog ikke markedsrisiko eller alle adfærdsmæssige fejl, eksempelvis paniksalg under et kursfald.

Investering kan ske gennem forskellige mæglere. På securities.io findes sammenligninger for USA, Canada, Australien, Storbritannien, samt mange andre lande.

Eksempler på brede indeksfonde er SPDR S&P 500 ETF Trust (SPY), Vanguard Total Stock Market ETF (VTI) og iShares MSCI ACWI UCITS ETF USD (SSAC). De giver forskellig geografisk og markedsmæssig eksponering. Diversifikation eliminerer ikke risikoen for tab.

Virksomheder og adfærdsøkonomi

1. BlackRock

Indsigter om investorers beslutningsfejl kan være et argument for enklere og mere passive strategier. Fremgangen for indeksinvestering skyldes dog også omkostninger, tilgængelighed og andre forhold.

Brede fonde kan gøre investering mere tilgængelig, men en enkel produktstruktur betyder ikke, at investeringen er uden risiko eller ikke kræver forståelse.

Det har understøttet markedet for ETF’er, det vil sige børshandlede fonde. Nogle følger passivt et indeks, mens andre forvaltes aktivt.

Fondenes årlige omkostninger varierer betydeligt. Selv en lav procentdel af meget store forvaltede beløb kan give betydelige indtægter, men 0,5–1 % er ikke en universel omkostning for brede passive ETF’er.

BlackRock (BLK ) er en stor global kapitalforvalter. Originalteksten henviste til over 2,8 billioner dollars i ETF-formue under forvaltning og cirka 9,1 billioner dollars i samlet forvaltet formue. Det er historiske tal fra forskellige præsentationer, ikke aktuelle 2024-sluttal. Den forvaltede formue tilhører kunderne, ikke BlackRock selv.

Kilde: BlackRock

Virksomhedens præsentationer omtalte millioner af ETF- og pensionsopsparere samt mere end 1.300 ETF’er. Antallet af produkter og personer afhænger af opgørelsestidspunkt og metode; grupperne kan overlappe.

BlackRock udvikler også teknologi, herunder Aladdin-platformen til portefølje- og risikostyring. Teknologiens anvendelse fjerner ikke investeringsrisiko.

Kilde: BlackRock

Blandt virksomhedens mulige vækstområder er:

• International ekspansion. Den geografiske fordeling af kundernes forvaltede formue ændres over tid.
• Udvidelse inden for private markeder, som har andre likviditets- og værdiansættelsesrisici end børsnoterede aktiver.
• Et voksende ETF-marked. En prognose fra omkring 10 billioner dollars i 2023 til 25 billioner i 2030 er et scenarie, ikke et garanteret udfald.
• Konsolidering i kapitalforvaltningsbranchen, som også kan medføre integrations- og konkurrencerisici.

Kilde: BlackRock

Størrelse, distributionsnetværk og teknologi kan give BlackRock fordele. Virksomheden møder dog betydelig konkurrence, blandt andet fra Vanguard, og en stærk markedsposition garanterer ikke fremtidige afkast.

2. Lemonade

Forsikring handler om usikre hændelser, som måske først indtræffer langt ude i fremtiden. Derfor kan beslutninger påvirkes af blandt andet risikovurdering og opmærksomhed.

Nyhedsbias, tabsaversion og overmod kan få mennesker til at vælge en dækning, som ikke passer til deres behov.

Kompleks prissætning, vilkår og skadebehandling kan også skabe mistillid og påvirke oplevelsen af retfærdighed.

Lemonade forsøger at forenkle kundernes oplevelse og markedsfører blandt andet gennemsigtighed og hurtig digital betjening. Udsagn om øjeblikkelig behandling eller en bedømmelse på 4,9 stjerner er markedsføring og historiske vurderinger, ikke en garanti for alle kunders forløb.

Kilde: Lemonade

En del af tilbuddet er AI-assistenten Maya, som hjælper nye kunder gennem ansøgningsprocessen. Kunderne skal stadig forstå policens dækning, undtagelser og selvrisiko.

Et enklere digitalt forløb kan reducere den oplevede kompleksitet ved at vælge forsikring. Det beviser ikke, at enhver kunde får den økonomisk bedste løsning.

I andet kvartal 2024 var Lemonades årlige præmiebeløb for gældende policer, IFP, 839 millioner dollars, 22 % højere end året før. IFP er ikke det samme som regnskabets omsætning. Væksten kan ikke alene tilskrives adfærdspsykologi eller en bestemt assistent.

Bruttoskadeprocenten var 79 % i andet kvartal 2024 mod 94 % året før. En lavere skadeprocent kan være positiv, men omfatter ikke alle driftsomkostninger og er derfor ikke i sig selv bevis for samlet rentabilitet.

Kilde: Lemonade

Adfærdsøkonomi viser, hvordan menneskelige begrænsninger påvirker økonomiske valg.

Lemonade illustrerer et forsøg på at forenkle komplekse finansielle produkter. Om tilbuddet er godt og rimeligt for en bestemt kunde, afhænger af dækning, pris, vilkår og skadebehandling.