Unutulmuş Uzmanlar: Neden Amaca Yönelik Zincirler RWA’ları Kaybetti

Tokenleştirme artık bir moda sözcüğü değil. En kritik sektörlerden biri haline geldi, hızlı bir büyüme görüyor ve önemli kurumsal ilgi ve sermaye çekiyor. Ancak bu kurumlar Polymesh, MANTRA ve daha fazlası gibi amacına özel olarak inşa edilmiş uzman platformları kullanmıyor.

Polymesh (POLYX ), örneğin, 2021’de güvenlik tokenleri için uyumluluk‑ilk blokzinciri olarak başlatıldı, tokenleştirmenin henüz radarında olmadığı yıllarda. Düzenlenmiş menkul kıymetler için sağlam bir temel inşa etmesine rağmen çok erken yapıldı, BlackRock (BLK ), Citi ve JPMorgan gibi, gerçek dünya varlıklarını genel amaçlı ağlarda tokenleştirmeye koşan kurumlar tarafından benimsenmiyor.

Neden böyle? Hadi öğrenelim!

Orijinal Vizyon: Güvenlik Tokenlemesindeki Yapısal Sorunları Çözmek

Yaklaşık bir on yıl önce, Polymath Polymesh olmadan önce, kripto para piyasası düzenlenmemiş token çılgınlığına kapılmıştı. 2017‑2019 arasındaki Ethereum‘ın (ETH ) ICO döneminde, sayısız yeni token alana akarken, Polymath düzenlenmiş güvenlik tokenlerinin yapısal sorunlarını çözmeye odaklandı. Bu, o zamanlar kamu zincirlerinin çözemediği sorunlardı.

Polymath, menkul kıymetleri temsil eden uyumlu dijital varlıklar oluşturmak ve yönetmek için güvenlik tokenlerini tanıttı. Bu, menkul kıymet yasalarına uygun şekilde tasarlanmış ve sadece “müşterini tanı” (KYC) uyumlu yatırımcılara sunulan ticarete açık tokenlerin ihraç edilmesini sağladı.

Menkul kıymetler, sahiplik, borç ve diğer hakları temsil eden ve şirketler ile hükümetler tarafından sermaye toplamak için kullanılan ticarete açık finansal araçlardır. Hisse senedi gibi özkaynak, tahvil gibi borç veya hibrit enstrümanlar olabilir. Bunu mümkün kılmak için Polymath, belirli transfer kısıtlamalarıyla “ST-20” standardını geliştirdi; bu daha sonra Ethereum’da kural‑tabanlı transferler için ERC-1400 standardını etkiledi.

Polymath, Ethereum blokzinciri üzerinde inşa edilmiş olsa da, dijital varlık ekosistemi kurumsal‑düzey tokenleştirme için gereken yenilik ve düzenlemeyi barındırmıyordu. Ethereum’un takma adlı yapısı, olasılıksal uzlaşma ve çatalla bazlı yönetişimi, düzenlenmiş menkul kıymetlerin ihtiyaçlarıyla uyuşmuyordu. Yatırımcılar, ihraç edenler ve bankalar ICO döneminde ne düzenleyici ne de teknolojik açıdan hazır değildi.

2021’de Polymath, Polymesh’i başlattı; düzenlenmiş varlıklar için özel olarak tasarlanmış kurumsal‑düzey izinli bir blokzincir. 14 finansal olarak düzenlenmiş kuruluşun node çalıştırdığı bir ağla hayata geçti. Blokzincir, kimlik, uyum, gizlilik, yönetişim ve deterministik kesinliği çekirdeğine entegre ederek takma adlılık, sansür direnci ve şeffaflık sorunlarını çözdü.

Ethereum’un takma adlı ICO ortamının aksine, kimlik doğrulaması yapmadan kimse tokenleştirilmiş varlıklara katılamaz; Polymesh, zincir üzerindeki KYC ve kimlik doğrulamayı zorunlu kılar.

Herhangi biri normal bir Polymesh node’u çalıştırabilir, ancak node operatörleri sadece lisanslı finansal kuruluşlar olabilir; bu kuruluşlar blok finalisti oylayarak yeni blokları onaylar, yönetişimi düzenlenmiş aktörlerle hizalar; bu, düzenleyicilerin ve kurumların kabul edemediği Ethereum’un çatalla bazlı yönetişiminin tam tersidir.

İlk kez, geleneksel sermaye piyasası ihtiyaçlarıyla uyumlu, zincir üzerindeki kimlik, kural‑tabanlı transferler, kurum‑odaklı yönetişim ve deterministik uzlaşma sunan bir zincir inşa edildi. Ancak kurumlar hâlâ benimsemek için acele etmiyor.

Çok Erken Olması: RWA Tokenlemesi için Olgunlaşmamış Piyasa

Her şey 2009’da Bitcoin (BTC ) ortaya çıktığında başladı. Ancak uzun bir süre en büyük kripto para, kenar bir varlık olarak kaldı. Spot ETF’lerin onaylanmasıyla trilyon‑dolar piyasa değerine ulaşması bir on yılı aştı.

Alternatif kripto paralar (altcoin’ler) Bitcoin’in lansmanından kısa bir süre sonra ortaya çıktı. Ancak akıllı sözleşmeleri ilk kez Ethereum getirdi ve ICO’ların doğuşuna öncülük etti.

2010’ların sonundaki ICO patlaması, projelerin yeni kripto paralar satarak sermaye toplamasına yol açtı; çoğu düzenlenmemiş ve riskli olduğundan yatırımcı kayıpları çok büyüktü. Bu durum, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC)’nin düzenleyici baskısına neden oldu; SEC, düzenlenmemiş menkul kıymet sunduğunu düşündüğü projelere karşı harekete geçti.

ICO’lara yönelik düzenleyici baskılara yanıt olarak, güvenlik tokenleri ve Güvenlik Token Teklifleri (STO) daha uyumlu bir alternatif olarak ortaya çıktı. ICO’ların aksine, STO’lar projelere gerçek dünya varlıklarına dayalı mülkiyet temsil eden tokenler ihraç ederek, KYC ve Kara Para Aklamayı Önleme (AML) kontrolleri gibi önlemlerle uyumlu bir şekilde sermaye toplama imkanı sundu.

Ancak güvenlik tokenlerine ilgi son derece sınırlı kaldı; potansiyellerine rağmen. Perakende kripto katılımcılarının odak noktası meme coin’ler, NFT’ler ve DeFi idi; ekosistem bu trendler etrafında şekillendi. Tokenleştirme, piyasanın ilgisini çeken bir anlatı değildi.

Öte yandan kurumsal taraf tamamen farklı engellerle karşılaştı. Kripto alanı düzenleyici netlikten yoksundu; MiCA gibi küresel çerçeveler ya da standart token sınıflandırması yoktu. Kurumların neyin güvenlik tokeni sayılacağı ya da nasıl muamele göreceği konusunda net kuralları yoktu.

Bu düzenleyici belirsizlik, kurumsal muhafazakârlık ve katı uyum gereksinimleriyle birleşerek bankaları ve ihraç edenleri kenara itti. İç risk ekipleri, hukuk departmanları ve uyum birimleri takma adlı kamu zincirlerine maruz kalmayı onaylamıyordu.

Altyapı sorunları da bu durumu pekiştirdi. Düzenlenmiş varlıklar için nitelikli saklama çözümleri sınırlıydı; büyük bankalar ya da transfer ajanları tokenleştirilmiş menkul kıymetleri desteklemiyordu; standart raporlama ya da yatırımcı koruması yoktu. Gerçek dünya varlıkları için likidite neredeyse yoktu; tokenleştirilmiş varlıklar hem perakende hem de kurumlar tarafından alınıp satılmak istenmiyordu.

Dolayısıyla kripto ekosistemi spekülasyona koşarken ve düzenlemeyle boğuşurken, Polymesh gibi ağlar tokenleştirme çerçevesi inşa ediyordu. Ancak o dönemde piyasa düzenleme, likidite, saklama ve kurumsal hazırlık eksikliği yaşadı. Polymesh, pazarın henüz sürücülere ve altyapıya sahip olmadan bir uyum motoru inşa etmiş oldu.

İnovasyonun bir zamanlaması vardır. Başlangıçta yıllarca göz ardı edilir; aynı atılım doğru zamanda kullanıldığında bir gecede başarı elde eder. Kripto dünyasında da, bir anlatıyı ne kadar erken yakalarsanız yakalayın, kitle inanmadan ödül gelmez; piyasa tokenleştirmeye ancak yeni yakın zamanda hazır hale geldi.

2025’e Hızlı İlerleme: RWA Tokenlemesi Altın Koşusu

Tokenleştirme alanında açık bir altın koşusu yaşanıyor. Wall Street’in en büyük isimleri tokenleştirmeden faydalanıyor.

Varlık yöneticisi BlackRock geçen yıl tokenleştirilmiş para piyasası fonunu (MMF) başlattı. BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL), kısa vadeli ABD Hazine bonoları ve nakit eşdeğerlerine yatırım yapıyor ve şu anda 2,53 milyar $ TVL tutuyor. BlackRock CEO’su Larry Fink, finans sektörünün “tüm varlıkların tokenleştirilmesinin başlangıcında” olduğunu ve hisse senetlerinden tahvillere, gayrimenkule kadar her şeyin sonunda tokenleştirileceğini düşünüyor.

Franklin Templeton, 2021’de dünyanın ilk ABD‑kayıtlı blokzincir‑entegrasyonlu yatırım fonunu başlattı ve o zamandan beri bölgelere göre çeşitli tokenleştirilmiş ürünler sundu. BNY Mellon, Goldman Sachs ve UBS de tokenleştirilmiş para piyasası fonları yarışına katıldı; Citi ise dijital tahvillere odaklandı. Küresel yatırım bankası aynı zamanda İsviçre’nin SDX borsasında tokenleştirme ajanı ve saklayıcıdır.

RWA pazarı artık 10 milyar $’ı aştı ve yıllık üç haneli oranlarda büyüyor. Gerçek dünya varlıklarının zincir üzerindeki değeri 2023 başında 5,2 milyar $’dan bugün 36 milyar $’ın üzerine çıktı. Bu sadece bir başlangıç. McKinsey’in tahminlerine göre, tokenleştirilmiş piyasa değeri 2030’a kadar (stablecoin’ler hariç) yaklaşık 2 trilyon $’a ulaşabilir.

Özel kredi, ABD Hazine borçları, halka açık hisse, özel sermaye, emtialar, aktif yönetilen stratejiler, şirket tahvilleri ve hisse senetleri gibi gerçek dünya varlıklarının dijital temsili, operasyonel verimlilik, daha hızlı uzlaşma, doğrulanabilir şeffaflık ve daha geniş erişilebilirlik gibi faydalar sunar.

Ancak bu trilyonluk varlıkları tokenleştirmek için seçilen altyapı Ethereum (ETH ), Avalanche (AVAX ), Polygon (MATIC ), Solana (SOL ) gibi genel‑amaçlı zincirler. Meraklı bir şekilde Polymesh ya da benzeri ağlar değil.

Ethereum, yaklaşık 12 milyar $ değerinde tokenleştirilmiş varlığı barındırıyor ve aynı zamanda en yüksek RWA sayısına (473) sahip. Diğer kullanılan zincirler arasında Polygon, Avalanche, Solana ve Arbitrum bulunuyor.

Uzman zincirler, yönetişim ve uyum işlevselliği çekirdeğe yerleştirilmiş olarak tokenleştirmeyi destekleyecek şekilde tasarlanmış olsa da, bu amaç‑özel blokzincirler Ethereum’a kıyasla anlamlı bir çekim ya da kurumsal ilgi görmedi. Bu zincirler, en karmaşık uyum gereksinimlerini verimli bir şekilde otomatikleştirirken, bir paydaş konseyinin zincirin evrimini yönlendirmesine olanak tanır.

Bu durum şu soruyu gündeme getiriyor: Neden amaç‑özel zincir geride kalıyor, “genel‑amaçlı” zincirler tokenleştirmeyi domine ediyor?

Neden TradFi Genel Ağları Uzman Sistemlerin Üzerinde Tercih Ediyor 

TradFi kurumlarının odak noktası oldukça net; teknik üstünlük ya da mükemmel uyum mimarisi aramıyorlar, gerçek değer sunabilenleri seçiyorlar. Dağıtım, likidite erişimi, ekosistem istikrarı ve tedarikçi seçenekleri gibi faktörlere göre karar veriyorlar; bu, off‑chain dünyadaki piyasa altyapısını seçme şekilleriyle aynı.

Kaydırmak için kaydır →

Kararlarını etkileyen faktörleri daha derinlemesine inceleyelim:

Likidite Çekimi

Genel ağların zaten cüzdanları, likidite havuzları ve geliştirici ekosistemi var. Örneğin Ethereum, tokenleştirme fonları, NFT’ler, DAO’lar, DeFi ve diğer heyecan verici uygulamaları başlatmak için kullanılabilir.

Kullanıcı, bu zinciri nasıl avantaja çevireceğine karar verir. Sonuç olarak, Ethereum, geliştiriciler, kullanıcılar, likidite havuzları ve cüzdanlar açısından geniş ve olgun bir ekosisteme sahiptir; büyüdükçe ekosistemi de büyür ve bu bir geri besleme döngüsü oluşturur.

Borsalar, piyasa yapıcılar ve kurumsal masalar zaten bir zincirde faaliyet gösteriyorsa, ihraç edenler sadece orada bulunarak dağıtım ve fiyat keşfi elde eder. Daha yüksek likidite, katılım sürecini kolaylaştırırken operasyonel sürtünmeyi azaltır.

Üstelik likidite, likiditeyi doğurur. Ethereum bir uzman zinciri olmasa da, neredeyse 12 milyar $ değerinde tokenleştirilmiş varlığı barındırıyor ve bu yüzden BlackRock gibi kurumlar fonlarını burada başlattı.

Buna karşı, belirli bir amaca yönelik inşa edilmiş bir zincir sınırlı bir destek sistemine sahiptir; yapabilecekleri sınırlıdır. Bir kurum bu seçeneği tercih ederse, altyapıyı sıfırdan inşa etmek ya da sınırlı destekle yetinmek zorunda kalır.

İşletilebilirlik

TradFi, kullanıcıları anında ulaşabildikleri yerlere yönelir; daha çok kullanıcı, daha çok aktivite ve daha çok likidite demektir.

Kripto alanında en popüler ve kullanılan zincir olduğu için, çoğu borsa, saklama çözümü ve DeFi rayları Ethereum’u entegre etti; bu da adreslenebilir pazarı genişletiyor ve kurumların mevcut raylara anında bağlanmasını sağlıyor. Bu işletilebilirlik, kurumların zaten bulundukları kullanıcı ve likiditeye ulaşmasını mümkün kılıyor.

Örneğin, Franklin Templeton başlangıçta tokenleştirilmiş para piyasası fonunu Stellar’da başlattı, ancak daha fazla dağıtım kanalı, cüzdan uyumluluğu ve daha yüksek işletilebilirlik için hızla Ethereum desteği ekledi.

Regülasyon Yakalama

Tokenleştirme daha geniş bir benimseme kazandıkça, Polymesh’in yerel olarak inşa ettiği özellikleri Ethereum ve diğer zincirler üzerine kopyalayan ara katman satıcıları ve ihraç platformları ortaya çıktı.

Birkaç yıl önce Polymesh, zincir üzerindeki KYC, kimlik‑tabanlı izinler ve kural‑tabanlı transferler gibi sağlam özellikler sunan az sayıdaki zincirden biriydi. Ancak bugün Securitize, Tokeny, Maple, Ondo, Centrifuge ve Superstate gibi 100’den fazla platform, blokzinciri dağıtık bir katman olarak kullanarak token ihraç ediyor; yatırımcılar kendi cüzdanları ya da saklayıcıları üzerinden abone olabiliyor, tutabiliyor ve varlıkları yönetebiliyor.

Bu platformlar, genel zincirler üzerine KYC, transfer kısıtlamaları ve kurumsal iş akışları gibi uyum temel öğelerini yeniden yaratıyor; ihraç edenler likidite ve canlı bir ekosisteme erişirken uyumlu kalıyor, bu da gün doğumundan itibaren bu temel öğelere sahip olan bir zincirin değer önerisini azaltıyor; ancak daha geniş destek eksikliği hâlâ var.

Kurumsal Risk Yönetimi

Büyük isimler için, uzman zincirler daha riskli bir seçenek; çünkü daha az node operatörü, saklayıcı ve daha küçük toplulukları var. Kurumlar finansal, operasyonel ve itibar risklerini azaltmaya odaklandığından, daha büyük ekosistemleri tercih ediyor.

Odakları aynı zamanda güvenilirlik, denetlenebilirlik ve operasyonel süreklilik.

Kapsamlı ve yerleşik ekosistemlerde saklama sağlayıcıları, hukuk ekipleri ve risk süreçleri zaten emsal oluşturmuş; bu da net düzenleyici çerçeveler, kanıtlanmış risk kontrolleri ve kurum‑hazır operasyon modelleri avantajı sağlar.

Küçük ve niş isimler genellikle büyük kurumlar tarafından rekabet avantajını güçlendirmek için satın alınır. Öte yandan, hükümetler de büyük zincirlerde deneme yapar. Örneğin, 2021’de Avrupa Yatırım Bankası (EIB), Ethereum üzerinde iki yıllık 100 milyon € dijital tahvil ihraç etti.

Esneklik ve Kontrol

Modüler, genel‑amaçlı zincirler TradFi’ye tamamen yeni ekosistemlere ya da kendi zincirine geçme esnekliği verir. Aynı zamanda saklayıcı değiştirme, yeni pazar yerleri ekleme, birden çok yargı bölgesi destekleme ve yeni ortakları entegre etme yeteneği sağlar.

Örneğin, Ethereum üzerindeki tokenleştirilmiş fonlar, Arbitrum (ARB ) gibi L2’lere, çekirdek uyum mantığını tamamen yeniden yazmadan geçebilir. Bu stratejik esneklik, kurumların uzman bir zincir yerine genel rayları tercih etmesinin nedenidir; çünkü onlar için zincir ideolojisi değil, uyum ve kontrol sağlayabilen bir yapı önemlidir.

Bu yüzden, 1,6 trilyon $ AUM’lu küresel yatırım firması Franklin Templeton, zincir üzerindeki para piyasası fonu (FOBXX) erişimini Ethereum, Solana (SOL ), Base, Aptos (APT ), Avalanche (AVAX ), Stellar (XLM ), Polygon (MATIC ), Arbitrum ve BNB (BNB ) zincirlerine genişletti; böylece tokenleştirilmiş finansal ürünleri perakende ve kurumsal odaklı ekosistemlere getirdi.

Uzmanların İkilemi: İlk Hareket Eden İçin Zafer Yok

Sekiz yıl önce Polymath, dijital yatırımları tek bir platformda basitleştirerek oluşturma, ihraç etme ve yönetme imkanı sundu. Ardından, Polymesh’i belirli bir zincir olarak başlattı; kurumların ancak şimdi farkına vardığı uyum, KYC ve zincir üzeri uzlaşma: gereksinimlerini çözmek için.

Ancak RWA piyasası olgunlaştığında, Ethereum ve diğer ana akım genel‑amaçlı zincirlerin çekim gücü, bu uzman zincirlerini sadece bir yan düşünce haline getirdi.

Bu yeni bir şey ya da garip bir durum değil. Teknolojide ilk olmak genellikle unutulmak demektir. Bunu defalarca gördük.

Örneğin, MySpace sosyal ağ modelini öncülük etti, ancak Facebook daha temiz bir kullanıcı deneyimi, gerçek kimlik modu ve daha iyi içerik kontrolüyle devraldı; MySpace sosyal medya yeniliğinin tarihindeki bir dipnot kaldı.

Apple (AAPL ) aynı şeyi akıllı telefon pazarında yaptı, ve Google da aynı şeyi arama motoru pazarında yaptı. Onlar ilk hareket edenler değildi, ama fikri modernize edip doğru şekilde ticarileştirdiler.

Burada net ve tutarlı bir desen var: erken ve teknik olarak ideal olmak zaferi garantilemez; genellikle daha sonraki uygulamalara yenilmek anlamına gelir, ki bu uygulamalar doğru zamanda, pazar hazır olduğunda ortaya çıkar.

Ve bu, Polymesh gibi ağların şu anda yaşadığı durum. Erken yenilik, ‘yeterince iyi’ seçeneklere yenildi; talep ortaya çıktığında pazar bu seçenekleri yakaladı.

Bu ağlar, düzenleyici ve işlevsel ihtiyaçları çoğu kurumdan çok önce öngörmüş olsalar da, daha geniş müşteri tabanı ve ekosistem hazır olmadan mükemmel bir ürün yarattılar; bu da sektörün daha bağlantılı, genel ekosistemleri tercih etmesine yol açtı. Yine de ağ etkileri genelleri avantajlı kılıyor.

Polymesh’in RWA Tokenlemesinde Hâlâ Uyum Sağladığı Yer

Tokenleştirme pazarı önümüzdeki yıllarda trilyonlarca dolar değerine ulaşması beklenirken, Polymesh yerel uyumu, doğrulanmış kimliği, deterministik uzlaşması ve zincir üzeri yönetişimi sayesinde özel piyasalar, düzenlenmiş fon yönetimi ve Asya/Avrupa pilotlarından ilgi çekerek niş bir konum yakalayabilir.

Kaydırmak için kaydır →

Şu anda tercih edilen seçenek olmasa da, bu durum hızla değişebilir; Polymesh gibi ağlar tokenleştirmenin hızlı büyüyen dünyasında stratejik bir konum koruyor. Tokenleştirmenin bir sonraki aşaması likiditeyi toplamak yerine regülasyon bütünlüğünü kanıtlayabilenler hakkında olduğunda, tasarımları nihayet anını bulabilir; sadece beklenenden birkaç yıl daha sonra.