Vad Terras kollaps lär oss om korrekta blockkedjedata

När kryptomarknadens nedgång sammanföll med Terras kollaps 2022 blev värdet av att förstå marknadsdata tydligt. En återkommande fråga är hur väl data på blockkedjan, så kallade on-chain-data, beskriver hela marknaden. Chainalysis hade redan 2019 uppmärksammat falska handelsvolymer på börser. En studie av kryptomarknadens drivkrafter från Världsbanken visade begränsningarna i att enbart studera transaktioner på blockkedjan. Rapporten återgav branschuppskattningar om ungefär sex gånger större volymer utanför kedjan än på kedjan, med cirka 16 biljoner amerikanska dollar respektive 2,8 biljoner under första halvåret 2021. Uppskattningarna har olika avgränsningar; rapporten beskriver också beloppet 16 biljoner som total volym inklusive handel utanför kedjan. Studiens on-chain-data omfattar inte den handel som bara registreras i mellanhänders privata orderböcker, såsom köp och försäljning mot vanliga valutor eller byten mellan kryptotillgångar där.

Bristen på heltäckande data gör inte uppgifterna på blockkedjan oanvändbara. Ett exempel på deras värde är analysen av Terras kollaps som utfördes av Nansens forskargrupp. Gruppen spårade hur ett litet antal plånböcker tog ut UST från Anchor på Terra, förde över tillgångarna till Ethereum via Wormhole och bytte stora belopp till andra stablecoins i Curves likviditetspooler. Poolernas begränsade likviditet gjorde UST:s koppling till andra stablecoins sårbar. Vissa plånböcker tycktes också utnyttja prisskillnader mellan Curve och centraliserade börser. Nansen ifrågasatte förklaringen att en enda angripare ensam hade destabiliserat UST och pekade i stället på flera kapitalstarka aktörers investeringsbeslut. Studien avgjorde inte alla motiv eller möjliga händelser utanför blockkedjan. Detta gällde kollapsen i maj 2022, före lanseringen av den nya Terra-kedjan, ofta kallad Luna V2.

En Forbes-artikel från den 27 maj 2022 diskuterade också begränsningarna hos on-chain-mått. Enligt Glassnodes kartläggning tömdes reservplånböckerna hos Luna Foundation Guard (LFG) med sammanlagt 80 394 BTC den 9–10 maj. Omkring 52 189 BTC skickades via OTC-förmedlare till Gemini och fördes sedan vidare, bland annat till Binance; 28 205 BTC skickades direkt till Binance. Själva överföringarna visar vart mynten flyttades, medan uppgifterna om försäljningen också bygger på LFG:s redogörelse. Minskande börssaldon behöver inte innebära att all handel minskar: bitcoin i andra förvaringslösningar kan fortfarande ligga till grund för aktiv handel. I Forbes uppskattade Josh Olszewicz från Valkyrie att ETF:er, ETP:er och företagsbalansräkningar tillsammans kunde omfatta ytterligare omkring 7 procent av det cirkulerande utbudet. Det var inte ett resultat från Världsbanken. Forbes nämnde även att försäljning av nära 15 000 BTC från börshandlade produkter och slutna fonder möjligen bidrog till kursfallet på 17,3 procent i april 2022. Sambandet fastställde inte hur stor del av nedgången dessa flöden orsakade. Analysen behöver därför omfatta både handel på och utanför blockkedjan. I Världsbankens rapport diskuterades även att globala institutionella aktörer kan vara mindre känsliga för enskilda länders ekonomiska förhållanden. De kan erbjuda handel, marknadsgarantverksamhet och förvaring i flera länder och därmed vara geografiskt diversifierade. Forskarna fann också svaga samband mellan lokala faktorer och mindre transaktioner, och lämnade en djupare analys till framtida forskning. Det var samband inom studiens urval, inte en allmän regel om varje investerare.

En annan tolkning var den som Arthur Hayes lade fram i juni 2022. Medgrundaren av 100x återgav en bekants uttryckligen obekräftade teori om riskkapitalbolag som ville realisera vinster på LUNA med liten direkt marknadspåverkan. Stora direkta försäljningar skulle vara synliga på blockkedjan. Protokollet tillät att LUNA till ett värde av en dollar brändes för att skapa 1 UST, och omvänt; det var inte ett byte av en LUNA-token mot en UST-token. Enligt teorin omvandlade investerarna LUNA till UST och bytte sedan UST mot andra stablecoins genom OTC-handel, alltså direkt handel mellan parter via förmedlare. Påståendet om liten omedelbar prispåverkan var del av teorin, inte en garanti för oförändrat LUNA-pris eller en hållbar dollarkoppling. Originalartikeln angav en tidigare LUNA-topp omkring 118 dollar. Hayes bekant uppskattade flödena till nära 5 miljarder dollar. Hayes beskrev hur överskott av UST relativt USDT och USDC på Curve kunde försvaga dollarkopplingen och, när tilliten avtog, utlösa en självförstärkande nedgång. Originalartikeln beskrev den så kallade dödsspiralen som omkring 50 miljarder dollar i förlorat värde. Teorin och flödesuppskattningen var inte verifierade slutsatser om vilka investerare som orsakat kollapsen.

On-chain-data gav också ett perspektiv på Bitcoins prisfall i maj 2022, tillsammans med faktorer utanför kedjan såsom Feds räntepolitik. FalconX-chefen Raghu Yarlagadda jämförde i Forbes nyttan med att få Apples (AAPL ) kvartalsinformation i realtid i stället för att vänta 90 dagar. Det var en liknelse om insyn, inte ett påstående om Apples rapporteringsintervall. Enligt de Glassnode-data som Forbes återgav uppgick nettoinflödet till börser den 9 maj till över 53 000 BTC, inte 53 000 dollar, det största dygnsnettoinflödet sedan november 2017. En stor del kunde ha kommit från LFG:s insats för att försvara UST. Kort därefter föll Bitcoin till drygt 25 000 dollar, den lägsta nivån sedan slutet av 2020. Inflödet och LFG:s försäljningar bidrog till marknadens oro men bevisar inte ensamma hela orsaken till prisfallet.

Min slutsats i denna kommentar från 2022 är att investerare och handlare bör beakta både data på och utanför blockkedjan. Terras kollaps visar värdet av att följa stora aktörer som riskkapitalbolag, liksom Bitcoins dagliga marknadsdata. Börsernas öppenhet om handelsvolymer utanför kedjan är också viktig för förtroendet, särskilt när kollapsen ökar trycket på reglering. Jag hänvisade även till Reuters granskning från den 6 juni 2022 av påstådda olagliga penningflöden på minst 2,35 miljarder dollar genom Binance. Binance bestred uppgifter och metoder. Påståendet att uppgifterna var föråldrade var min bedömning i originalkommentaren, inte ett fastslaget resultat av den granskningen. Även den tvisten understryker behovet av korrekta data för alla berörda i kryptobranschen.