ESMA inleder en inbjudan att lämna synpunkter om tokeniserade säkerheter för EU:s centrala motparter

Europeiska värdepappers- och marknadsmyndigheten (ESMA), EU:s tillsynsmyndighet för finansmarknaderna, inledde fredagen den 9 oktober 2026 en inbjudan att lämna synpunkter på den möjliga användningen av tokeniserade säkerheter hos centrala motparter (CCP:er) och uppmanade alla berörda intressenter att lämna bidrag senast den 15 januari 2027.

ESMA efterfrågar synpunkter på om och under vilka förutsättningar EU:s centrala motparter kan använda tokeniserade former av säkerheter på ett säkert och effektivt sätt. Arbetet undersöker hur tokenisering kan påverka överföring, förvaltning, skydd och användning av säkerheter under hela deras livscykel, från godkännande och allokering till mobilisering, ställande, löpande förvaltning och, vid behov, realisering. I dokumentet anges att arbetet inte syftar till att ompröva eller utöka kategorierna av tillgångar som godtas som säkerheter hos centrala motparter.

”Tokenisering kan göra Europas finansmarknader effektivare, mer integrerade och mer innovativa”, sade ESMA:s ordförande Verena Ross. ”När tokenisering går från experimentstadiet till att bli allmänt förekommande måste vi skapa förutsättningar för att tokeniserade marknader ska kunna fungera säkert och i stor skala över nationsgränserna, med rättslig säkerhet, interoperabel infrastruktur och lämplig tillsyn.” Ross beskrev inbjudan att lämna synpunkter som en viktig del av ESMA:s bredare arbete för att säkerställa att tokenisering utvecklas säkert och i stor skala på den inre marknaden.

Klaus Löber, ordförande för ESMA:s tillsynskommitté för centrala motparter, sade: ”Tokenisering kan bidra till effektivare mobilisering av säkerheter och till en ytterligare integrering av EU:s efterhandelsmarknader. Samtidigt är det avgörande att de grundläggande skyddsåtgärder som gäller för säkerheter hos centrala motparter förblir oförändrade. Säkerheterna måste hålla hög kvalitet, vara rättsligt verkställbara, mycket likvida och lätt tillgängliga i den löpande verksamheten, även under stressade marknadsförhållanden och efter ett fallissemang hos en clearingmedlem.”

Svar ska lämnas via ESMA:s webbplats för samrådet och kommer att offentliggöras när samrådet har avslutats, om inte de svarande begär något annat. ESMA kommer att bedöma de inkomna synpunkterna under första kvartalet 2027 och, utifrån den bedömningen och myndighetens bredare arbete med tokenisering på finansmarknaderna, fastställa den lämpligaste åtgärden. Det kan även omfatta åtgärder för reglerings- eller tillsynskonvergens inom myndighetens ansvarsområde.

Dokumentets omfattning

Dokumentet med inbjudan att lämna synpunkter riktar sig till centrala motparter, clearingmedlemmar och deras kunder, marknadsinfrastrukturer – däribland värdepapperscentraler, förvaringsinstitut och trepartsagenter – samt leverantörer av tokeniserings- eller DLT-lösningar. Det vänder sig också till juridiska experter, branschorganisationer och andra intressenter som arbetar med säkerhetsförvaltning, efterhandelstjänster eller digital infrastruktur för finansmarknaden. Dokumentet innehåller 30 frågor om verksamhetsmodeller, rättsliga aspekter, likviditet och säkerhetsavdrag, operativ motståndskraft samt övergripande frågor.

Enligt European Market Infrastructure Regulation (EMIR) måste säkerheter som ställs till centrala motparter uppfylla strikta krav, bland annat på rättslig säkerhet, likviditet, kreditkvalitet, värdering och möjligheten att realisera dem inom rimlig tid. I dokumentet anges att tokeniserade värdepapper potentiellt skulle kunna användas för att uppfylla kraven på initial säkerhetsmarginal och bidrag till obeståndsfonden, medan tokeniserade kontanter, till exempel tokeniserade centralbankspengar eller andra tokeniserade avvecklingstillgångar, skulle kunna användas för att avveckla skyldigheter avseende variationsmarginal.

ESMA delar in arrangemang för tokeniserade säkerheter i två övergripande modeller: tokeniserade representationer (digitala tvillingar) av tillgångar som fortsatt innehas och registreras i konventionell marknadsinfrastruktur, samt tillgångar som ges ut direkt på en DLT-plattform. Även hybridlösningar är möjliga. Enligt ESMA bör det vara en central operativ egenskap hos modeller med digitala tvillingar att säkerställa överensstämmelse mellan tokenlagret och den underliggande tillgångens officiella register samt att fastställa vilket register som gäller om uppgifterna skiljer sig åt. Dokumentet frågar hur tokeniserade säkerheter skulle hanteras operativt vid en clearingmedlems fallissemang, bland annat vilka huvudsakliga steg som krävs från ställda säkerheter till realisering av likviditet och vilka viktiga flaskhalsar eller beroenden som kan finnas. ESMA noterar att det enda projekt för tokeniserade säkerheter inom central clearing som myndigheten hade fått kännedom om genom sitt arbete i tillsynskollegierna för centrala motparter enligt EMIR när dokumentet färdigställdes var HQLAᵡ.

Frågor om rättslig säkerhet, likviditet och motståndskraft

När det gäller rättslig säkerhet undersöker dokumentet om de traditionella säkerhetsformerna överföring av äganderätt och säkerhetsrätter kan efterbildas på ett effektivt sätt i en miljö med distribuerad liggare, och om en tokenöverföring i sig avgör om äganderätten överförs eller om en säkerhetsrätt skapas och får sakrättsligt skydd. Dokumentet noterar att direktivet om finansiella säkerheter kräver att finansiella säkerheter innehas av eller står under kontroll av säkerhetstagaren eller en person som agerar på säkerhetstagarens vägnar. Det frågar också om kontroll över en plånbok eller privat nyckel har rättslig betydelse för att skapa, ge sakrättsligt skydd åt eller göra säkerhetsrätter verkställbara. Vidare frågar dokumentet hur separering och kundskydd kan säkerställas i tokeniserade arrangemang, med åtskillnad mellan teknisk separering genom plånböcker, behörigheter eller smarta kontrakt och rättsligt verkställbar separering, samt om kunders positioner och säkerheter kan överföras inom rimlig tid vid en clearingmedlems fallissemang.

När det gäller slutgiltighet i avvecklingen konstaterar ESMA att skyddet enligt direktivet om slutgiltighet i avveckling grundar sig på att vissa operativa händelser rättsligt erkänns som slutgiltiga, inte på tekniska egenskaper. I dokumentet konstateras att projekt som godkänts enligt pilotordningen för DLT har infört skydd som liknar slutgiltighet genom avtalsklausuler inom privaträtten. Det frågar också hur slutgiltighet kan säkerställas i arrangemang där tokeniserade system samverkar med traditionell infrastruktur.

ESMA konstaterar att tokenisering inte förändrar den underliggande tillgångens ekonomiska karaktär och inte i sig bör motivera en annan tillsynsmässig behandling. Tokeniserade former kan dock medföra likviditets-, konverterings-, drifts- eller cyberrisker som kan påverka om tillgångar godtas som säkerhet, värderingsavdrag eller andra justeringar. När det gäller tokeniserade pengar räknar dokumentet upp tokeniserade centralbankspengar, stablecoins, e-pengatoken och tokeniserade insättningar som möjliga avvecklingstillgångar. Samtidigt framhålls att vissa av dessa, särskilt stablecoins med tanke på risken för att de avviker från pari, kanske inte betraktas som likvärdiga med kontanter enligt regelverk och tillsynsramar. Dokumentet frågar också om automatisering och programmerbarhet kan leda till mer synkroniserade säkerhetskrav under marknadsstress och därmed förstärka procykliska förlopp och likviditetsbehov under dagen.

Frågorna om operativ motståndskraft omfattar kraven i rättsakten om digital operativ motståndskraft, identifiering av kritiska beroenden, till exempel liggare, smarta kontrakt, nyckelhantering, gränssnitt och avstämningslager, samt tester och kvalitetssäkring, däribland simuleringar av hantering av fallissemang. De omfattar också koncentrationsrisker hos tredjepartsleverantörer när flera deltagare är beroende av samma specialiserade leverantörer. Övergripande frågor gäller interoperabilitet och fragmentering mellan plattformar, potentiella nya beroenden och koncentrationsrisker kopplade till marknadsstrukturen samt huruvida den nuvarande rättsliga ramen – som omfattar EMIR, förordningen om värdepapperscentraler, direktivet om slutgiltighet i avveckling, direktivet om finansiella säkerheter, förordningen om marknader för kryptotillgångar, rättsakten om digital operativ motståndskraft och pilotförordningen för DLT – är teknik- och systemneutral.

Dokumentet placerar arbetet i ett sammanhang av parallellt officiellt arbete med tokenisering. Det hänvisar till ECB-rådets tvåspåriga plan från 2025 för avveckling av DLT-transaktioner i centralbankspengar. Pontes-spåret ska erbjuda en lösning för Eurosystemet på kort sikt genom att koppla samman DLT-plattformar med TARGET Services, medan Appia-spåret är en mer långsiktig inriktning. I dokumentet framhålls att Pontes, genom att koppla samman DLT-baserade lösningar med TARGET Services, kan få en avgörande roll för tokeniserade säkerheter och samtidigt bevara centralbankspengar som det säkraste avvecklingsmedlet. Dokumentet hänvisar också till vägledning från CFTC:s personal, utfärdad den 8 december 2025 i skrivelse nr 25-39, om användning av tokeniserade tillgångar som säkerhet på derivatmarknader, samt till ett no-action-besked, skrivelse nr 26-05 av den 6 februari 2026, om digitala tillgångar som godtas som marginalsäkerhet av terminskommissionärer. Ytterligare bakgrund är en gemensam vision och en uppmaning att lämna synpunkter på tokenisering på grossistmarknader, publicerad av UK Financial Conduct Authority och Bank of England i maj 2026, med uttryckligt fokus på tillsynsmässig behandling, avvecklingsarrangemang och tokeniserade säkerheter. Därutöver nämns Internationella regleringsbankens Project Agora tillsammans med Institute of International Finance, som undersöker gränsöverskridande betalningar genom avveckling i flera valutor med tokeniserade centralbanksreserver och tokeniserade inlåning hos affärsbanker.