Η πρόταση της SEC θα επαναφέρει τις περισσότερες διασταυρούμενες συναλλαγές σταθερού εισοδήματος από τα κεφάλαια

The Securities and Exchange Commission στις 9 οκτωβρίου 2026 πρότεινε τροποποιήσεις στον Κανονισμό 17a-7, τον κανόνα διασταυρούμενων συναλλαγών του Νόμου περί Επενδυτικών Εταιρειών, που θα αποκαταστήσει τη δυνατότητα των εγγεγραμμένων κεφαλαίων να πραγματοποιούν διασταυρούμενες συναλλαγές στα περισσότερα ομόλογα, τα οποία γενικά δεν ήταν επιλέξιμα για διασταυρούμενες συναλλαγές από τον Σεπτέμβριο του 2022. Ο κανόνας επιτρέπει συναλλαγές τίτλων μεταξύ ενός εγγεγραμμένου κεφαλαίου και των συνδεδεμένων οντοτήτων του υπό ορισμένες προϋποθέσεις.

Η πρόταση, που εκδόθηκε ως Ανακοίνωση Νο. IC-36358 (Αρχείο Νο. S7-2026-36), θα επεκτείνει το πεδίο των επιλέξιμων τίτλων, θα αντικαταστήσει τις προδιαγεγραμμένες τιμολογιακές προϋποθέσεις του κανόνα με δύο μεθόδους τιμολόγησης, θα μεταφέρει την τυπική εποπτεία των διασταυρούμενων συναλλαγών από τα διοικητικά συμβούλια των κεφαλαίων στους επικεφαλής συμμόρφωσης, και θα απαιτήσει συγκεντρωτική αναφορά της δραστηριότητας συναλλαγών και διασταυρούμενων συναλλαγών στις Φόρμες N-PORT και N-MFP, σύμφωνα με την προτεινόμενη ανακοίνωση και ένα φύλλο πληροφοριών της Επιτροπής.

“Όταν εκτελούνται κατάλληλα, οι διασταυρούμενες συναλλαγές επιτρέπουν στα εγγεγραμένα κεφάλαια να αποφεύγουν τα κόστη που σχετίζονται με τις συναλλαγές στην ανοιχτή αγορά και να μεταβιβάζουν αυτές τις εξοικονομήσεις στους επενδυτές”, δήλωσε ο Πρόεδρος Paul S. Atkins σε μια δήλωση. Ο Atkins ανέφερε ότι οι προϋποθέσεις του κανόνα δεν έχουν υποστεί ουσιαστική ενημέρωση από τη δεκαετία του 1980, και ότι η πρόταση αναπτύχθηκε από τη Διεύθυνση Διαχείρισης Επενδύσεων με τη στήριξη της Διεύθυνσης Οικονομικής και Ανάλυσης Κινδύνου.

Νομοθετικό Πλαίσιο και ο Κανόνας Αποτίμησης του 2020

Το τμήμα 17(a) του Νόμου περί Επενδυτικών Εταιρειών γενικά απαγορεύει σε ένα συνδεδεμένο πρόσωπο ενός εγγεγραμμένου κεφαλαίου, ή σε ένα συνδεδεμένο πρόσωπο ενός συνδεδεμένου προσώπου, να πουλήσει επίτηδες τίτλους στο κεφάλαιο ή να αγοράσει τίτλους από το κεφάλαιο ως κύριο, μια απαγόρευση που η ανακοίνωση περιγράφει ως προστασία των κεφαλαίων και των επενδυτών τους από υπερβολική εκμετάλλευση και αυτοεξυπηρέτηση. Το τμήμα 17(b) καθοδηγεί την Επιτροπή να εξαιρέσει τις συναλλαγές κύριου μεταξύ συνδεδεμένων με όρους λογικούς και δίκαιους χωρίς υπερβολική εκμετάλλευση, όταν η συναλλαγή είναι σύμφωνη με τις αποκαλυπτέες πολιτικές κάθε κεφαλαίου και με τους γενικούς σκοπούς του νόμου. Η Επιτροπή υιοθέτησε τον Κανονισμό 17a-7 το 1966 ώστε τα κεφάλαια να μην χρειάζονται ατομικές εξαιρέσεις για συναλλαγές που πιθανώς ικανοποιούν αυτά τα κριτήρια. Ο κανόνας αρχικά κάλυπτε μετοχικούς τίτλους που διαπραγματεύονταν σε εθνικό χρηματιστήριο· μια τροποποίηση του 1981 τον επέκτεινε σε οποιονδήποτε τίτλο με άμεσα διαθέσιμες τιμές αγοράς, και τα κεφάλαια με την πάροδο του χρόνου άρχισαν να βασίζονται σε αυτόν για τη διασταυρούμενη διαπραγμάτευση σταθερού εισοδήματος.

Ο τρέχων κανόνας θέτει ως προϋπόθεση για μια διασταυρούμενη συναλλαγή την ύπαρξη άμεσα διαθέσιμων τιμών αγοράς του τίτλου, την εκτέλεση στην ανεξάρτητη τρέχουσα τιμή αγοράς όπως ορίζεται (για τίτλους που διαπραγματεύονται σε χρηματιστήριο, η τελευταία αναφερόμενη τιμή πώλησης· για τίτλους εκτός χρηματιστηρίου, ο μέσος όρος της υψηλότερης τρέχουσας ανεξάρτητης προσφοράς και της χαμηλότερης τρέχουσας ανεξάρτητης ζήτησης που καθορίζεται με λογική έρευνα), την απουσία προμήθειας μεσιτείας, χρέωσης εκτός των συνηθισμένων τελών μεταφοράς ή άλλης αμοιβής, και τη συμμόρφωση με την πολιτική κάθε συμμετέχοντος κεφαλαίου. Το διοικητικό συμβούλιο ενός κεφαλαίου πρέπει να υιοθετήσει διαδικασίες συμμόρφωσης και να διασφαλίζει τουλάχιστον τριμηνιαία ότι όλες οι διασταυρούμενες συναλλαγές τηρούν αυτές τις διαδικασίες. Η ανακοίνωση σημειώνει επίσης ότι ο Κανονισμός 17a-7 δεν παρέχει εξαιρέσεις από τον Νόμο για Συμβούλους Επενδύσεων, συμπεριλαμβανομένου του άρθρου 206(3), και ότι οι προτεινόμενες τροποποιήσεις δεν θα το κάνουν· οι εταιρείες επιχειρηματικής ανάπτυξης μπορούν να βασίζονται στον κανόνα βάσει του άρθρου 57(i) του Νόμου περί Επενδυτικών Εταιρειών.

Τον Δεκέμβριο του 2020, η Επιτροπή υιοθέτησε τον Κανονισμό 2a-5, ο οποίος ορίζει τις άμεσα διαθέσιμες τιμές αγοράς ως μια ακατάστατη τιμή προσφοράς σε ενεργή αγορά για πανομοιότυπες επενδύσεις στις οποίες μπορεί να έχει πρόσβαση το κεφάλαιο, ορισμός που η ανακοίνωση δηλώνει ότι είναι σύμφωνος με είσοδο επιπέδου 1 στην ιεραρχία δίκαιης αξίας GAAP. Δεδομένου ότι τα περισσότερα ομόλογα διαπραγματεύονται σπάνια και δεν αποτιμώνται αποκλειστικά με βάση εισροές επιπέδου 1, γενικά δεν ήταν επιλέξιμα για διασταυρούμενες συναλλαγές από τις 8 Σεπτεμβρίου 2022, ημερομηνία συμμόρφωσης του Κανονισμού 2a-5. Η Επιτροπή αναγνώρισε κατά την υιοθέτηση ότι ορισμένοι τίτλοι ενδέχεται να καταστούν μη επιλέξιμοι και δήλωσε ότι οι τροποποιήσεις του Κανονισμού 17a-7 βρίσκονται στην ατζέντα της νομοθετικής διαδικασίας. Η Fixed Income Market Structure Advisory Committee είχε συστήσει το 2020 η επέκταση των τιμολογιακών προϋποθέσεων του κανόνα για τίτλους επιπέδου 1 και 2, και το προσωπικό της Επιτροπής εξέδωσε δήλωση ζητώντας σχόλια για τις διασταυρούμενες συναλλαγές τον Μάρτιο του 2021.

Τα εγγεγραμμένα κεφάλαια που επενδύουν κυρίως σε σταθερού εισοδήματος ομόλογα αυξήθηκαν από περίπου $1.5 trillion σε περιουσιακά στοιχεία σε περίπου $7.9 trillion κατά τα τελευταία είκοσι χρόνια, σύμφωνα με την ανακοίνωση, παραθέτοντας τα βιβλία δεδομένων του Investment Company Institute. Σύμφωνα με μια έρευνα του Ινστιτούτου που υποβλήθηκε στην Επιτροπή τον Απρίλιο 2021 και αναφέρεται στην ανακοίνωση, τα εγγεγραμμένα κεφάλαια πραγματοποίησαν πάνω από $200 billion διασταυρούμενων συναλλαγών σταθερού εισοδήματος το 2020, με εκτιμώμενες εξοικονομήσεις για τα κεφάλαια και τους μετόχους τους άνω των $300 million· οι συγγραφείς της έρευνας εκτιμήσαν ότι αυτές οι διασταυρούμενες συναλλαγές αντιπροσώπευαν περίπου το 3,7 % της συνολικής δραστηριότητας διαπραγμάτευσης σταθερού εισοδήματος των κεφαλαίων και ότι το 99,6 % των διασταυρούμενων ομολόγων ταξινομήθηκαν ως επίπεδο 2. Μια επισκόπηση της Επιτροπής των καταχωρίσεων της Φόρμας N-PORT τον Φεβρουάριο 2026 διαπίστωσε ότι λιγότερο από 1 % της συνολικής αξίας όλων των επενδύσεων των κεφαλαίων που αναφέρουν είναι σε επενδύσεις επιπέδου 3.

Τιμολόγηση, Εποπτεία και Συνθήκες Αναφοράς

Η πρόταση θα καθιστούσε επιλέξιμο οποιοδήποτε τίτλο που μια εγγεγραμμένη επένδυση αξιολογεί με βάση άμεσα ή έμμεσα παρατηρήσιμες εισροές, ένα πρότυπο σχεδιασμένο ώστε να είναι σύμφωνο με τον ορισμό επιπέδου 2 στην ιεραρχία δίκαιης αξίας σύμφωνα με τα GAAP. Τίτλοι που αξιολογούνται με μη παρατηρήσιμες εισροές οι οποίες είναι σημαντικές για ολόκληρη τη μέτρηση (επίπεδο 3) και επενδύσεις που δεν ταξινομούνται εντός της ιεραρχίας δίκαιης αξίας δεν θα ήταν επιλέξιμοι. Η ανακοίνωση δηλώνει ότι η προσέγγιση περιορίζει τις διασταυρούμενες συναλλαγές σε τίτλους με ανεξάρτητη βάση τιμολόγησης, μειώνοντας τον κίνδυνο υποκειμενικότητας, μεροληψίας ή σφάλματος κατά τον καθορισμό της τιμής της συναλλαγής.

Στο πλαίσιο των προτεινόμενων συνθηκών τιμολόγησης, μια διασταυρούμενη συναλλαγή θα πραγματοποιείται στην ανεξάρτητη τρέχουσα τιμή αγοράς χρησιμοποιώντας μία από τις δύο μεθόδους. Η τιμολόγηση βάσει NAV θα χρησιμοποιεί την αξία που αποδίδεται στον τίτλο στον υπολογισμό της επόμενης καθαρής αξίας ενεργητικού του ταμείου την εργάσιμη ημέρα της συναλλαγής· οι τιμές αποσβέσεων που επιτρέπεται σε ορισμένα χρηματοοικονομικά κεφάλαια αγοράς χρήματος να χρησιμοποιούν δεν θα μπορούσαν να χρησιμοποιηθούν, τα ταμεία που δεν υπολογίζουν καθημερινά την καθαρή αξία ενεργητικού θα μπορούσαν να χρησιμοποιούν τη μέθοδο μόνο τις ημέρες που την υπολογίζουν, και δύο εγγεγραμμένα ταμεία που διαπραγματεύονται μεταξύ τους θα έπρεπε να μοιράζονται τις ίδιες διαδικασίες αποτίμησης. Με βάση την τρέχουσα τιμολόγηση αγοράς, ο επενδυτικός σύμβουλος του ταμείου θα καθορίζει μια τιμή που αντιπροσωπεύει λογικά την τρέχουσα τιμή αγοράς χρησιμοποιώντας μία ή περισσότερες ανεξάρτητες πηγές τιμολόγησης, ορισμένες ως πρόσωπα εκτός των πρώτων ή δεύτερων επιπέδων συγγενών του ταμείου, και θα επανεξετάζει περιοδικά τη λογικότητα αυτών των τιμών· μη-επιχειρηματικές δηλώσεις ενδιαφέροντος ή προσφορές προσαρμογής δεν θα θεωρούνταν επιλέξιμες. Ένα ταμείο θα μπορούσε να εναλλάσσει τις δύο μεθόδους για διαφορετικές διασταυρούμενες συναλλαγές.

Οι τροποποιήσεις θα διατηρούσαν την απαγόρευση του κανονισμού για προμήθειες μεσιτών, τέλη και άλλες αμοιβές, καθώς και την απαίτηση πληρωμής με μετρητά κατά την άμεση παράδοση, ενώ επιτρέπουν ρητά ελάχιστες πληρωμές σε μη συγγενείς φορείς για υπηρεσίες όπως εκκαθάριση, διακανονισμός, φύλαξη, καταγραφή ή αναφορά της συναλλαγής. Πριν πραγματοποιηθεί μια διασταυρούμενη συναλλαγή, ο σύμβουλος του ταμείου θα πρέπει να διαπιστώσει ότι η συναλλαγή είναι προς το καλύτερο συμφέρον κάθε εγγεγραμμένου ταμείου που εμπλέκεται, και η συναλλαγή πρέπει να είναι σύμφωνη με τις πολιτικές και τις επενδυτικές στρατηγικές του ταμείου.

Αντί της τρέχουσας απαίτησης να εξετάζει το διοικητικό συμβούλιο τις διασταυρούμενες συναλλαγές τριμηνιαία, ο επικεφαλής υπεύθυνος συμμόρφωσης του ταμείου θα διενεργεί τριμηνιαίες ελέγχους των διασταυρούμενων συναλλαγών για συμμόρφωση με τον κανόνα και θα αναφέρει τα αποτελέσματα στο διοικητικό συμβούλιο, καθώς και θα πραγματοποιεί δοκιμές επιστροφής (back testing) τουλάχιστον ετησίως, που θα περιλαμβάνουν αναλύσεις των τελικών τιμών που επιτυγχάνονται όταν ένας τίτλος που αγοράστηκε μέσω διασταυρούμενης συναλλαγής πωλείται αργότερα, αναζητώντας μοτίβα που υποδεικνύουν μειονεκτήματα για το ταμείο σε σχέση με τα συγγενή. Τα ταμεία θα πρέπει να διατηρούν αρχεία κάθε διασταυρούμενης συναλλαγής, των πληροφοριών και του υλικού που χρησιμοποίησε ο επικεφαλής υπεύθυνος συμμόρφωσης για τη λήψη των απαιτούμενων αποφάσεων, καθώς και των αναφορών που παρασχέθηκαν στο διοικητικό συμβούλιο.

Η ανακοίνωση εντοπίζει πιθανά κατάχρηση που σχεδιάζονται να αποτρέψουν οι προϋποθέσεις: «parking», όπου ένας σύμβουλος προετοιμάζει εκ των προτέρων μια διασταυρούμενη συναλλαγή με σκοπό την επαναγορά των τίτλων σε τιμές που μειώνουν τα συμφέροντα των πελατών· «cherry-picking», όπου πιο ελκυστικές επενδύσεις διασταυρώνονται προς έναν προτιμώμενο ή πιο κερδοφόρο πελάτη· και «dumping», όπου λιγότερο ελκυστικές επενδύσεις μεταφέρονται σε λιγότερο προτιμώμενο πελάτη. Αναφέρεται σε ολοκληρωμένες ενέργειες επιβολής που κατηγορούν τέτοιες πρακτικές με τη συμμετοχή της Morgan Stanley (MS ). Investment Management και ένας διαχειριστής χαρτοφυλακίου τον Δεκέμβριο 2015, Western Asset Management τον Ιανουάριο 2014, SeaCrest Wealth Management τον Δεκέμβριο 2024, και Macquarie Investment Management Business Trust τον Σεπτέμβριο 2024.

Τα έντυπα Form N-PORT και Form N-MFP θα τροποποιηθούν ώστε να απαιτούν από τα ταμεία που ασχολούνται με διασταυρούμενες συναλλαγές να αναφέρουν συγκεντρωτικές πληροφορίες, ανά κατηγορία περιουσιακού στοιχείου, σχετικά με την αξία των τίτλων που διαπράχθηκαν από το ταμείο κατά τον προηγούμενο μήνα και αντίστοιχες πληροφορίες για τη δραστηριότητα διασταυρούμενων συναλλαγών. Η ανακοίνωση δηλώνει ότι τα ταμεία δεν αναφέρουν επί του παρόντος τις διασταυρούμενες συναλλαγές τους με δομημένο τρόπο και ότι η έλλειψη διαφάνειας σχετικά με τις τιμές και τους όγκους των διασταυρούμενων συναλλαγών μπορεί να επηρεάσει αρνητικά την ανακάλυψη τιμών και να διαστρεβλώσει τις αντιλήψεις για τη ρευστότητα.

Ο Επίτροπος Mark T. Uyeda δήλωσε σε μια δήλωση ότι οι διασταυρούμενες συναλλαγές σταθερού εισοδήματος χρησιμοποιούνται συχνά για διαχείριση ρευστότητας, επαναζύγνωση δεικτών, προσαρμογές διάρκειας και κάλυψη εκταμιεύσεων, και ότι κατά τη διάρκεια χρηματιστηριακής κρίσης η δυνατότητα διασταυρούμενης συναλλαγής μπορεί να προσφέρει στο ταμείο μια εναλλακτική λύση αντί της πώλησης ενός σπάνια διαπραγματευόμενου ομολόγου σε τιμή εκπτωτικής πώλησης, η οποία τροφοδοτεί τις αποτιμήσεις mark-to-model, μειωμένες τιμές σε άλλα ταμεία, περαιτέρω εκταμιεύσεις και πρόσθετες εξαναγκαστικές πωλήσεις. «Η διασταυρούμενη συναλλαγή μπορεί να βοηθήσει στη διακοπή αυτού του κύκλου και να μετριάσει τις ανησυχίες για συστημικό κίνδυνο», δήλωσε. Ο Uyeda επίσης ρώτησε εάν η αναφορά σε επίπεδο συναλλαγής των τιμών διασταυρούμενων συναλλαγών σε συστήματα διαφάνειας μετά τη συναλλαγή, όπως το Trade Reporting and Compliance Engine ή το Real-Time Transaction Reporting System, θα βοηθούσε στην ανακάλυψη τιμών και στην αποδοτικότητα της αγοράς.

Η πρόταση θα δημοσιευθεί στο SEC.gov και στο Federal Register, και η περίοδος σχολίων θα παραμείνει ανοιχτή για 60 ημέρες μετά τη δημοσίευση στο Federal Register. Τα σχόλια μπορούν να υποβληθούν μέσω της διαδικτυακής φόρμας σχολίων της Επιτροπής, με email στο [email protected], ή με έγγραφο στην γραμματέα της Επιτροπής· όλες οι υποβολές πρέπει να αναφέρουν τον αριθμό αρχείου S7-2026-36.