Dijital Menkul Kıymetler
Tokenleştirilmiş Hisseler 24/7 Likidite Testiyle Karşılaşıyor
Tokenleştirme, para birimlerini veya varlıkları transfer edilebilir dijital tokenlara dönüştürme sürecidir. Bu, özellikle tahvil ve hisse senedi gibi menkul kıymetlere uygulanabilir ve bu menkul kıymetler 24/7 işlem görür. Ancak tokenleştirme aynı zamanda ödemeler için ya da gerçek dünya varlıkları (RWA) gibi gayrimenkul, emtia, karbon kredileri vb. için de kullanılabilir. Toplamda tokenleştirilmiş RWA, 11 trilyon dolarlık bir pazar haline gelebilir.
MenKul kıymetler için tokenleştirmenin vaatlerinden biri, geleneksel borsa seanslarının haftada 5 gün, sadece mesai saatlerinde gerçekleşen işlem oturumlarına kıyasla artan likidite ve sürekli işlem imkanıdır.
Bu olasılığa yanıt olarak, borsalar aslında 24/7 modele geçmeyi düşünüyor.
Ancak pratikte, tokenleştirme olsun ya da olmasın, sürekli işlem modeline geçiş işlem koşullarını iyileştirebilir ya da iyileştirmeyebilir. Bu durum, düşük likiditeye sahip piyasaların işlem saatlerini sadece uzatabilir ve anlamlı likidite sağlamayabilir.
Stefan Scharnowski, Almanya, Mannheim Üniversitesi’nden bir araştırmacı, bu konuyu incelemek amacıyla Journal of International Financial Markets, Institutions and Money1 dergisinde “Fractional and around the clock: Trading activity in tokenized financial assets” başlıklı bir makale yayınlamıştır.
Securities Tokenization Spreading
Son zamanlarda tokenleştirilmiş finansal varlıkların dağıtımında çok ilerleme kaydedildi.
Örneğin, perakende brokeri Robinhood, Avrupa yatırımcıları için tokenleştirilmiş ABD menkul kıymetleri ticaretini yeni başlattı ve Nasdaq, ABD’de tokenleştirilmiş menkul kıymetlerin borsa tabanlı ticaretine olanak tanıyan bir kural değişikliği için SEC onayı aldı. Ve hatta Bank of England gibi köklü kurumlar da tokenleştirmeyi destekliyor.
Ancak, yatırımcıların tokenleştirilmiş menkul kıymetlerde nasıl işlem yaptıklarına dair hâlâ çok az ampirik kanıt bulunmakta; bu da bu çalışmanın konusudur.
Bu aynı zamanda ticaret kalıplarını daha iyi anlamak için bir fırsattır; çünkü blokzincir teknolojisi, gerçekleşen işlemler, kesirli ve tam işlemler ve kesin işlem hacimleri dahil olmak üzere ticarete benzersiz bir şeffaflık sunar.
Kesirli ticaret, çoğu yatırımcı için hâlâ nispeten yeni bir seçenek olmakla birlikte, daha yüksek fiyatlı varlıkların daha erişilebilir olmasını sağlar. Minimum boyutlu işlemler ve bir hisse altı emirler, özellikle alım tarafında ve ana oturum dışındaki zamanlarda, küçük perakende yatırımcılar tarafından sıkça kullanılıyorsa yaygın olmalıdır.
How The Study Was Made
Bu makalede incelenen tokenleştirilmiş varlıklar, artık kapanmış olan ancak o dönemde en büyük kripto para borsalarından biri olan FTX’te işlem görmüştür.
Başka bir şey belirtilmedikçe, örneklem Ekim 2022’de sona ermiştir; bu tarih, FTX ve Alameda Research’in finansman için FTT tokenine büyük ölçüde bağımlı olduğu haberlerinin yayılmasından kısa bir süre önce gerçekleşmiştir ve borsanın çöküşüne yol açmıştır.
Düzenleyici endişeler nedeniyle, ABD müşterilerinin tokenleştirilmiş varlıklarda işlem yapmalarına izin verilmemiştir. Aktif yatırımcı tabanı bu nedenle, ABD dışı, ağırlıklı olarak perakende tüccarlarından oluşmuş ve bu tüccarlar ABD listeli varlıklara bu platform aracılığıyla erişmiştir.
Hisseler diğer kripto varlıklar ya da ABD doları kullanılarak satın alınmıştır.
“FTX’teki tokenleştirilmiş varlık piyasası artık var olmasa da, oluşturduğu ticaret ortamı hâlâ son derece ilgili. FTX, bugüne kadar en aktif tokenleştirilmiş varlık platformlarından birini sundu ve yapısı – 24 saat erişim, kesirli ticaret ve düşük minimum emir boyutları – şu anda diğer finansal platformlar tarafından benimsenen unsurları yansıtıyor.”
Toplanan veri, Tesla, Netflix, Alibaba, Microsoft, Coinbase, Amazon gibi büyük şirketlerin ve popüler hisselerin yanı sıra GDX, GDXJ ve SIL (altın ve gümüş) gibi emtia ETF’leri ve pandemi sonrası Moderna ve Pfizer gibi ilaç şirketlerini de içeren 49 tokenleştirilmiş varlıkta yapılan işlemleri kapsamaktadır.
What The Study Found
Tokenized Assets Follow Traditional Trading Hours
24 saat erişime rağmen, tokenleştirilmiş varlıklardaki ticaret aktivitesi, temel varlığın listelendiği borsanın açık olduğu saatlerde önemli ölçüde yoğunlaşmaktadır
Bu, normal oturum aktivitesine kıyasla dış saatlerdeki ticaret talebinin büyük ölçüde sınırlı olduğunu göstermektedir.
%52’si (dolar hacminin %66’sı) normal işlem oturumunda gerçekleşti. Kalanı farklı dönemlere dağıldı:
- Ön-piyasa oturumu (%15 işlem, %14 hacim).
- Mesai sonrası oturumu (%6 işlem, %3 hacim).
- Birincil piyasa kapalıyken (%27 işlem, %17 hacim).
Dolayısıyla, piyasa kapalı olduğunda hariç, tüm işlemlerin sadece dörtte birini oluşturur; bu durum geleneksel borsalardaki aktiviteyi yakından yansıtmaktadır.
Bu, tokenleştirme ve tokenleştirilmiş hisse ticaretinin görece olgunlaşmamış bir özelliğini yansıtabilir. Ya da bu, bu piyasaların kalıcı bir özelliği olabilir.
Unique Order Sizes
En yüksek toplam işlem aktivitesine sahip token, 111.287 toplam işlemle Grayscale Bitcoin Trust, bir borsa listeli kripto para fonuydu. S&P 500 ETF’si ve Tesla da en sık işlem gören tokenler arasındaydı.
İşlem aktivitesi spektrumunun diğer ucunda ise Cronos Group ya da Uber gibi şirketlerin tokenleri bulunmakta; bu tokenler ortalama günde 10’dan az işlem görmektedir.
Ortalama işlem büyüklüğü 20,47 hisse ya da 928,78 USD’dir. Ancak, genel medyan işlem büyüklüğü ve değeri sırasıyla sadece 0,29 hisse ve 18,82 USD’dir; bu da dağılımların çok az sayıda büyük emirle, çok sayıda çok küçük emir arasında yüksek derecede çarpık olduğunu gösterir.
Kaynak: Journal of International Financial Markets, Institutions and Money
Bu en küçük işlemler ekonomik bir motivasyona dayanmaz. Bunun yerine, tüccarların duygusal değeri olan bir şirketin bir parçasına sahip olmak istemeleri gibi farklı motivasyonları olduğu görülmektedir.
“Normal işlem oturumunda, bu küçük işlemler tüm işlemlerin sadece yaklaşık %10’unu oluşturur. Birincil borsa kapalıyken bu işlemler nispeten daha sık görülür. Minimum emir büyüklüğündeki işlemler, satıcılardan çok alıcılar tarafından başlatılma olasılığı daha yüksektir.”
Genel olarak, ticaret kalıbı, büyük ve profesyonel yatırımcıların birincil piyasa açıkken işlem yapma eğiliminde olduğunu, perakende ticaretinin ise borsa açılış saatlerine daha az bağımlı olduğunu göstermektedir.
Bu tür işlemler yalnızca kesirli ticaret sayesinde değil, aynı zamanda nispeten düşük borsa ücretleri sayesinde de mümkün olmuştur.
Hem tam hisse hem de kesirli hisse için kullanılan sayılar, 0,05, 0,1, 0,5, 2, 5, 10 gibi nispeten yuvarlak değerler olma eğilimindedir. Bu, çoğu kullanıcının portföyde kesin bir maruziyet ya da yüzde hedefi yerine, psikolojik olarak daha tatmin edici bir sayı hedeflediğini yansıtıyor olabilir.
Ayrıca, bu veri setinin tokenleştirmenin henüz başlangıcında toplandığını hatırlamak önemlidir. Sadece 995.000 işlem, toplam değeri 924 milyon dolar olan tokenlerde gerçekleşirken, temel varlıklar aynı dönemde yaklaşık 1,5 milyar işlem ve 27 trilyon dolar değerindeydi.
Dolayısıyla, token ticareti, temel varlıklara kıyasla işlem değerinin sadece %0,003’ünü temsil etmektedir.
Tokenized Assets Prices & Arbitrage
Türev bir ürün olarak, tokenleştirilmiş hisseler temel varlıklardan fiyat olarak farklılık gösterebilir.
Ortalama olarak, tüm varlıklar arasında mutlak fiyat farkı %0,78’dir; bu, işlem maliyetlerinden çok daha yüksektir; ortalama olarak tokenler primli işlem görmüştür. Fark, S&P 500 ETF için en düşük, kripto para fonları ve meme hisseler için ise en yüksek olmuştur.
Tokenlerin daha az likit türevler olmasına rağmen prim göstermesi, bu primin temel varlığın sunmadığı özelliklerden kaynaklanabileceğini gösterebilir.
Örneğin, tokenler hisse işlemlerini 24 saat boyunca tokenleştirir, kesirli ticaret sunar ve doğrudan işlem yapmanın düzenleyici ya da mali engelleri yüksek olduğu yatırımcılara ABD hisse piyasalarına erişim sağlar.
Bir diğer olası açıklama, perakende yatırımcılar için primin ortadan kaldırılmasının zor olmasıdır.
“Arbitraj, tokenler indirimli işlem gördüğünde daha kolaydır; çünkü yatırımcılar tokeni alıp, daha yüksek fiyatlı temel varlığa ya da eşdeğer nakit tutara custodian üzerinden dönüştürebilir. Tersine, yeni tokenlerin çıkarılması custodian ya da tokenleştirme platformunun kontrolü altındadır ve sıradan yatırımcıların bu süreci yönlendirmesi mümkün değildir.”
Başka bir bulgu, fiyat farklarının genişletilmiş işlem saatlerinde belirgin şekilde daha geniş olduğudur. Fiyat farkları, kripto para fonları için S&P 500 ETF’ye göre mutlak olarak çok daha büyük bulunmuştur.
The Future Of Tokenized Stocks
Bu çalışma, tokenleştirilmiş hisselerin bazı yönleriyle geleneksel borsalarda işlem gören hisselere benzer, bazı yönleriyle ise farklı olduğunu ortaya koymaktadır.
Bir yandan, tokenleştirilmiş hisseler hâlâ büyük ölçüde geleneksel borsa açık saatlerinde ve hemen öncesinde ya da sonrasında işlem görmektedir; bu durum, daha büyük piyasanın daha az likit tokenleştirilmiş türevler üzerindeki etkisini yansıtmaktadır.
Diğer yandan, işlem büyüklükleri köklü bir şekilde farklıdır; emirlerin büyük bir kısmı tam hisse altı, hatta çoğu zaman mümkün olan en küçük kesirli işlemlerdir.
Bu muhtemelen, bu aşamadaki tokenleştirilmiş hisse piyasalarının hâlâ daha çok sembolik ya da psikolojik amaçlarla, kar maksimizasyonu yerine, teknoloji test etme amacıyla alındığını gösterir; ya da sadece birincil yatırım yöntemi olarak kullanılmaktan çok teknolojiyi denemek için tercih edildiğini gösterir.
Yine de, tokenleştirilmiş hisseler primli işlem görmektedir; bu muhtemelen kullanıcılara sağladıkları avantajdan kaynaklanmaktadır.
Kapalı saatlerdeki ticaret nispeten düşük olduğu için, bu durum tokenleştirmenin birçok savunucusunun hayal ettiği temel avantaj olmayabilir.
Piyasalar çok daha küçük (birkaç kat daha az) ve daha az likit olduğu sürece, yatırımcıların daha geniş borsa hareketleriyle senkronize işlem yapmayı tercih edeceği muhtemeldir. Bu bağlamda, tokenleştirme hisse ticaretine anlamlı bir likidite sağlamaz gibi görünmektedir.
Ancak, kesirli ticaret, düşük ücretler ve ABD hisselerine Amerikan olmayan yatırımcıların erişimi, tokenleştirilmiş hisseleri kullanmak için güçlü motivasyonlar gibi görünmektedir.
Dolayısıyla, şu an için tokenleştirmenin temel amacı, 24/7 ticaret ya da likidite sağlamak değil, blokzincirin doğasında bulunan avantajları sunmaktır.
Study Referenced
1. Stefan Scharnowski. Fractional and around-the-clock: Trading activity in tokenized financial assets. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money. Volume 110, July 2026, 102355. https://doi.org/10.1016/j.intfin.2026.102355
