ESMA ने अंदरूनी जानकारी के प्रकटीकरण में विलंब के नियमों में पाँच वैध हित जोड़े

यूरोपीय प्रतिभूति और बाज़ार प्राधिकरण ने 16 अक्टूबर 2026 को अंदरूनी जानकारी के प्रकटीकरण में देरी से संबंधित बाज़ार दुरुपयोग विनियमन (MAR) के दिशानिर्देशों को अद्यतन और सुव्यवस्थित किया। इसके साथ संशोधित नियामकीय ढाँचे को पूरा करते हुए पाँच नए वैध हित जोड़े गए, जो देरी को उचित ठहरा सकते हैं, और लंबी प्रक्रियाओं से जुड़े वैध हित हटा दिए गए।

MAR के तहत, जारीकर्ताओं को अपने से संबंधित अंदरूनी जानकारी का यथाशीघ्र प्रकटीकरण करना होगा, ताकि निवेशकों को जानकारी मिल सके और अंदरूनी कारोबार रोका जा सके। कुछ विशेष परिस्थितियों में, जारीकर्ता अपने वैध हितों को नुकसान से बचाने के लिए सार्वजनिक प्रकटीकरण में विलंब कर सकते हैं। इन दिशानिर्देशों में ऐसे वैध हितों की एक गैर-संपूर्ण सूची दी गई है, जो विलंब को उचित ठहरा सकते हैं।

ESMA के अनुसार, सार्वजनिक परामर्श के बाद पहचाने गए पाँच अतिरिक्त वैध हितों में ये परिस्थितियाँ शामिल हैं: जब कोई सार्वजनिक प्राधिकरण जारीकर्ता से जानकारी का प्रकटीकरण न करने का अनुरोध करे; जब बाजार प्रतिभागियों को अंदरूनी जानकारी का सही आकलन करने में सक्षम बनाने के लिए जारीकर्ता को अतिरिक्त जानकारी जुटानी हो; जब संवेदनशील वाणिज्यिक जानकारी के प्रकटीकरण के बाद जारीकर्ता के किसी कारोबारी अवसर से चूकने का जोखिम हो; जब जारीकर्ता के शासी निकाय के किसी सदस्य या अहम पद पर आसीन प्रबंधक की नियुक्ति खतरे में पड़ सकती हो; और जब एक ही समूह की कंपनियों से जुड़ी अंदरूनी जानकारी का प्रकटीकरण सीधे जारीकर्ता के हितों को नुकसान पहुँचा सकता हो तथा समूह की किसी अन्य कंपनी द्वारा लागू किए गए प्रकटीकरण-विलंब की प्रभावशीलता को कमजोर कर सकता हो।

जून 2026 से, जारीकर्ताओं के लिए लंबी अवधि तक चलने वाली प्रक्रियाओं से जुड़ी अंदरूनी जानकारी का प्रक्रिया पूरी होने से पहले तत्काल प्रकटीकरण करना अनिवार्य नहीं है। ESMA ने कहा कि सरलीकरण और अनुपालन का बोझ घटाने के अपने उद्देश्यों के अनुरूप, उसने उन प्रक्रियाओं से जुड़े प्रकटीकरण-विलंब के वैध हित दिशानिर्देशों से हटा दिए।

लिस्टिंग अधिनियम की पृष्ठभूमि

लिस्टिंग अधिनियम विधायी पैकेज 14 नवंबर 2024 को यूरोपीय संघ के आधिकारिक जर्नल में प्रकाशित हुआ और 20 दिन बाद लागू हुआ। इसके विनियमन (EU) 2024/2809, दिनांक 23 अक्टूबर 2024, ने प्रॉस्पेक्टस विनियमन, MAR और MiFIR में संशोधन किया। इसके अनुच्छेद 4(3) के अनुसार, MAR के प्रकटीकरण संबंधी नियमों में किए गए बदलाव 5 जून 2026 से लागू हुए।

MAR का नया अनुच्छेद 17(1) कहता है कि जनता को यथाशीघ्र सूचित करने का दायित्व लंबी अवधि तक चलने वाली प्रक्रिया के मध्यवर्ती चरणों से जुड़ी अंदरूनी जानकारी पर लागू नहीं होता; केवल अंतिम परिस्थितियों या अंतिम घटना का, उनके घटित होने के बाद यथाशीघ्र, प्रकटीकरण करना होगा। नया अनुच्छेद 17(4a) मध्यवर्ती चरणों की जानकारी को विलंबित प्रकटीकरण की आवश्यकताओं से छूट देता है। अनुच्छेद 17(7) के अनुसार, यदि उस जानकारी की गोपनीयता अब सुनिश्चित नहीं रहती, तो उसका यथाशीघ्र प्रकटीकरण करना होगा।

लिस्टिंग अधिनियम ने अनुच्छेद 17(4)(b) की उस शर्त को भी बदल दिया कि देरी से जनता के गुमराह होने की आशंका नहीं होनी चाहिए। इसके स्थान पर यह शर्त रखी गई कि “अंदरूनी जानकारी, जिसके प्रकटीकरण में जारीकर्ता या उत्सर्जन भत्ता बाज़ार भागीदार देरी करना चाहता है, उसी विषय से संबंधित जारीकर्ता या उत्सर्जन भत्ता बाज़ार भागीदार की नवीनतम सार्वजनिक घोषणा या अन्य प्रकार के संचार के विपरीत नहीं होनी चाहिए,” अंतिम रिपोर्ट में कहा गया है। देरी की अन्य दो शर्तें—कि तुरंत प्रकटीकरण से किसी वैध हित को नुकसान पहुँचने की आशंका हो और जारीकर्ता गोपनीयता बनाए रख सके—अपरिवर्तित रहीं।

आयोग का प्रत्यायोजित विनियम (EU) 2026/789, दिनांक 8 अप्रैल 2026, लंबी अवधि तक चलने वाली प्रक्रियाओं की एक गैर-संपूर्ण सूची निर्धारित करता है और बताता है कि संबंधित अंतिम घटना कब घटित मानी जाएगी तथा उसका प्रकटीकरण कब करना होगा। यह विनियम 16 जुलाई 2026 को आधिकारिक जर्नल में प्रकाशित हुआ। ESMA को प्रत्यायोजित अधिनियम पर तकनीकी सलाह देने का यूरोपीय आयोग का अनुरोध जून 2024 में मिला था और उसने मई 2025 में अपनी सलाह प्रकाशित की। लिस्टिंग अधिनियम ने ESMA के मूल अनुच्छेद 17(11) के अधिदेश को भी बदलकर उसे जारीकर्ताओं के वैध हितों की एक गैर-संपूर्ण सांकेतिक सूची स्थापित करने वाले दिशानिर्देश जारी करने का निर्देश दिया। ये दिशानिर्देश पहली बार 20 अक्टूबर 2016 को प्रकाशित हुए थे और इससे पहले 13 अप्रैल 2022 को उनकी समीक्षा की गई थी।

परामर्श के नतीजे और अंतिम शब्दावली

ESMA ने फरवरी 2026 में चार प्रश्नों वाला एक परामर्श-पत्र प्रकाशित किया। परामर्श 29 अप्रैल 2026 को समाप्त हुआ और 28 प्रतिभागियों से प्रतिक्रियाएँ मिलीं, जिनमें से अधिकांश जारीकर्ता थे। ESMA ने अपने Securities and Markets Stakeholder Group (SMSG) से भी सलाह ली।

सार्वजनिक प्राधिकरणों के आदेशों के संबंध में, ESMA ने स्पष्ट किया कि अन्यथा मान्य शक्तियों का उल्लेख न्यायिक निर्णयों द्वारा मान्य शक्तियों से है; सार्वजनिक प्राधिकरण की परिभाषा में तीसरे देशों के प्राधिकरण भी शामिल हैं; और विलंब केवल उतनी ही अवधि तक रह सकता है, जितनी अवधि आदेश में निर्धारित हो। आदेश की अवधि समाप्त होते ही प्रकटीकरण करना होगा। ESMA ने सुझाव दिया कि जारीकर्ता अनुच्छेद 17(4) के तहत राष्ट्रीय सक्षम प्राधिकरणों को देना आवश्यक लिखित स्पष्टीकरण पुष्ट करने वाले अभिलेख सुरक्षित रखें।

किसी बड़ी घटना या साइबर हमले जैसी असाधारण घटना के बाद अतिरिक्त जानकारी जुटाने के संबंध में, ESMA ने कहा कि नुकसान का मोटा अनुमान लगाना संभव होते ही, विस्तृत विश्लेषण से पहले, जानकारी का प्रकटीकरण किया जाना चाहिए और जारीकर्ता बाद में अतिरिक्त जानकारी दे सकते हैं। उसने साइबर घटनाओं के लिए 48 घंटे जैसी निश्चित समय-सीमाएँ तय करने से इनकार किया और इसके बजाय हर मामले का अलग-अलग आकलन करने का पक्ष लिया। साथ ही, उसने वैध हित के दायरे में जुटाए गए आँकड़ों का विश्लेषण या सुधारात्मक कार्रवाई शामिल करने से इनकार किया, क्योंकि उसके अनुसार इससे बाज़ार को जानकारी देने में अत्यधिक देरी होगी। MAR के तहत प्रकटीकरण संबंधी दायित्व, NIS 2, DORA और GDPR के तहत घटना की सूचना देने के दायित्वों को प्रभावित किए बिना लागू होते हैं।

कारोबारी अवसरों के संबंध में, ESMA ने अपने मूल प्रस्ताव में दिए गए सार्वजनिक खरीद के उदाहरण से आगे बढ़कर वैध हित का दायरा निजी प्रतिस्पर्धी परिस्थितियों तक बढ़ाया। इसके लिए ऐसा पहचाने जा सकने वाला और ठोस कारोबारी अवसर होना चाहिए, जिसे व्यावसायिक रूप से संवेदनशील जानकारी के प्रकटीकरण से सीधे खतरा हो सकता हो। अंतिम उदाहरणों में समानांतर निविदाओं में भाग लेने वालों का प्रकटीकृत शर्तों के आधार पर अपनी बोलियाँ बदलना, और नए बाज़ार में प्रवेश करने या नया उत्पाद शुरू करने के समझौतों अथवा निर्णयों का प्रकटीकरण शामिल है, जिससे प्रतिस्पर्धी अपनी रणनीति बदल सकते हैं। ESMA ने याद दिलाया कि गोपनीयता बनाए रखना देरी की एक शर्त है; इसलिए जब रणनीति अपनाने के लिए आवश्यक ठोस कदमों के चलते गोपनीयता बनाए रखना संभव न रहे, तो जारीकर्ताओं को जानकारी का प्रकटीकरण करना होगा।

परामर्श के बाद दो और वैध हित जोड़े गए। यदि किसी प्रमुख पद पर नियुक्त किए जाने वाले शासी निकाय के सदस्य, प्रबंधक या अन्य व्यक्ति ने अभी तक अपने मौजूदा नियोक्ता को इसकी सूचना नहीं दी है, तो जारीकर्ता उस नियुक्ति के निर्णय का प्रकटीकरण टाल सकता है। यह छूट केवल औपचारिक रूप से लिए गए निर्णय और उसके लिए सख्ती से आवश्यक अवधि तक सीमित है। इसके अलावा, जब किसी समूह की एक इकाई ने अनुच्छेद 17(4) के तहत प्रकटीकरण टाला हो, तो उसी समूह की दूसरी इकाई भी उसी जानकारी का प्रकटीकरण उतनी ही अवधि के लिए टालने का वैध हित रख सकती है, बशर्ते वह जानकारी सीधे दोनों इकाइयों से संबंधित हो। ESMA ने ज़ोर देकर कहा कि इससे पूरे समूह को स्वतः वैध हित प्राप्त नहीं हो जाता और MAR का अनुच्छेद 10 अब भी अंदरूनी जानकारी के समूह के भीतर प्रकटीकरण को रोजगार, पेशे या कर्तव्यों के सामान्य निर्वहन तक सीमित करता है।

ESMA ने दिशानिर्देश 1 के बिंदु (a), (c), (d), (e), (f), (g) और (h) हटा दिए। ये बिंदु लंबी प्रक्रियाओं के बीच के चरणों से संबंधित थे। उसने दिशानिर्देश 2 को भी पूरी तरह हटा दिया, जिसमें उन परिस्थितियों का उल्लेख था जहाँ देरी से जनता के गुमराह होने की आशंका हो सकती है, क्योंकि अब यह विषय उसके अधिकार-क्षेत्र में नहीं आता। परामर्श में किसी ने भी दिशानिर्देश 2 को हटाने का विरोध नहीं किया। उसने वित्तीय व्यवहार्यता से संबंधित पूर्ववर्ती बिंदु (b) को बरकरार रखा, लेकिन दिवालियापन कानून के शब्द ‘जारीकर्ता की व्यवहार्यता’ की जगह अधिक व्यापक और कम तकनीकी शब्द ‘वित्तीय संकट’ रखा। साथ ही, इस हित को शुरुआती दौर के ऐसे संकट तक सीमित किया जो प्रत्यायोजित अधिनियम के दायरे में नहीं आता और जिसमें जारीकर्ता तरलता तथा पूँजी बहाल करने के लिए ठोस उपायों पर सक्रिय रूप से काम कर रहा हो। ESMA ने कहा कि यह हित वित्तीय प्रदर्शन में महज़ गिरावट—जैसे लाभ की चेतावनी—तक विस्तारित नहीं होता; ऐसे मामले अनुच्छेद 17(1) के अधीन ही रहते हैं। इस प्रश्न का उत्तर देने वाले 26 प्रतिभागियों में से 24 ने इस हित को बनाए रखने का समर्थन किया और दो ने विरोध किया।

ESMA ने प्रमुख अधिकारियों के इस्तीफ़े के लिए वैध हित जोड़ने से इनकार किया। उसने कहा कि ऐसी स्थिति में देरी से शासन में पैदा हुई रिक्तता छिप जाएगी। उसने तीसरे पक्षों, प्राधिकरणों या कर्मचारियों के साथ पहले से समन्वय करने के लिए वैध हित जोड़ने से भी इनकार किया, क्योंकि इसे उसने समय पर प्रकटीकरण सुनिश्चित करने के लिए आवश्यक सुरक्षा उपायों का हिस्सा बताया। संविदात्मक गोपनीयता शर्तों के संबंध में उसने दुरुपयोग का जोखिम बताया: स्वेच्छा से जोड़ी गई ऐसी शर्तें जारीकर्ताओं को प्रकटीकरण का समय तय करने में अत्यधिक विवेकाधिकार देंगी। उसने नियामकीय जाँच, कर संबंधी निर्णयों और नियामकीय वार्ताओं को लंबी प्रक्रियाओं के बीच के चरण माना, जबकि अदालत के आदेशों और अंतरिम निषेधाज्ञाओं को सार्वजनिक प्राधिकरणों से संबंधित नए बिंदु के दायरे में रखा।

ESMA ने कहा कि यह सूची संपूर्ण नहीं है, जारीकर्ता प्रत्येक मामले का अलग-अलग आकलन करके अन्य वैध हितों की पहचान कर सकते हैं और चूँकि अनुच्छेद 17(1) में यथाशीघ्र जानकारी का खुलासा करना आवश्यक है, इसलिए सूचीबद्ध हितों की व्याख्या सीमित रूप से की जानी चाहिए। जारीकर्ता यह स्थापित कर ले कि अंदरूनी जानकारी मौजूद है, तो उसे पहले प्रत्यायोजित अधिनियम की सूची का उपयोग करके आकलन करना चाहिए कि क्या वह जानकारी किसी लंबी प्रक्रिया का मध्यवर्ती चरण है। विलंब की व्यवस्था एकबारगी घटनाओं और अंतिम घटनाओं या परिस्थितियों पर भी लागू होती है, बशर्ते सभी शर्तें पूरी हों।

संशोधित दिशानिर्देश यूरोपीय संघ की 24 आधिकारिक भाषाओं में ESMA की वेबसाइट पर प्रकाशित होने की तारीख से लागू होंगे। ये MAR के अनुच्छेद 22 के तहत नामित सक्षम प्राधिकारियों और जारीकर्ताओं के लिए हैं। सभी यूरोपीय संघ की भाषाओं में प्रकाशन के दो महीने के भीतर, सक्षम प्राधिकारियों को ESMA को सूचित करना होगा कि वे दिशानिर्देशों का अनुपालन करते हैं, अनुपालन नहीं करते लेकिन करने का इरादा रखते हैं, या अनुपालन नहीं करते और ऐसा करने का इरादा भी नहीं रखते। अनुपालन न करने की स्थिति में कारण बताना आवश्यक है। जारीकर्ताओं को यह बताने की आवश्यकता नहीं है कि वे अनुपालन करते हैं या नहीं। ESMA के लागत-लाभ विश्लेषण में सक्षम प्राधिकारियों के लिए किसी नए दायित्व, जारीकर्ताओं के लिए किसी नई प्रक्रियागत आवश्यकता या अनुपालन लागत की पहचान नहीं की गई है।

दिशानिर्देशों में स्तंभ 2 पूँजी आवश्यकताओं (P2R) और स्तंभ 2 पूँजी मार्गदर्शन (P2G) पर मौजूदा मार्गदर्शन बरकरार रखा गया है। इसके तहत, संस्था द्वारा गहन आकलन किए जाने के बाद बहुत सीमित मामलों को छोड़कर P2R को अंदरूनी जानकारी माना जाना अपेक्षित है। SMSG ने 26 मई 2026 को अपनी सलाह अपनाई। उसने संशोधनों का व्यापक रूप से समर्थन किया, साथ ही “5 जून 2026 से लेकर 2026 की चौथी तिमाही में अंतिम दिशानिर्देशों के अपेक्षित प्रकाशन तक मार्गदर्शन में एक महत्वपूर्ण संक्रमणकालीन अंतराल” की ओर ध्यान दिलाया और ESMA से अंतरिम मार्गदर्शन देने की सिफारिश की।