Hvorfor VIX ikke fuldt ud indfanger aktiemarkedsrisiko

Investorer og handlende søger altid pålidelige indikatorer for markedsforhold, især alt der er knyttet til volatilitet og risiko, da det kan hjælpe med at undgå tab.

En sådan indikator, der er kommet i fremtræden, er Volatilitetindekset, eller VIX. Det blev oprettet af Chicago Board Options Exchange (Cboe) og ser på optionspriser på S&P 500-indekset. VIX anses bredt for at være et entydigt mål for investorers frygt og markedsvolatilitet. Dets konstruktion bruger S&P 500-optionspriser til at estimere markedets risikoneutrale forventning om volatilitet i de kommende 30 dage:

• Under 20 point indikerer et roligt og stabilt marked, mens under 10 til 15 markerer usædvanligt lav volatilitet eller optimisme.
• Mellem 20 og 30 viser stigende usikkerhed.
• Over 30 signalerer høj frygt og stress blandt investorer.

VIX er dog kun en indirekte måling, der bruger optionsmarkedet til at vurdere markedsforhold. En ny undersøgelse af en forsker ved University of Sydney, Australien, viser, at option-indikeret volatilitet ikke bærer den samme afkastpræmie som realiseret eller statistisk forventet volatilitet for selve aktien. Det viser, at volatilitet målt med et indeks som VIX måske ikke fuldt ud afspejler volatiliteten, da andre måleformer bør supplere analysen.

Disse resultater blev offentliggjort i Journal of Financial Markets¹, under titlen “Har forskellige mål for aktiemarkedsvolatilitetsrisiko samme pris?”

Måling af volatilitet

Der er flere måder at måle markedsvolatilitet på.

Den første er realiseret volatilitet, som er tilbagevendende og afspejler den historiske volatilitet, der er realiseret. Takket være højfrekvente data kan mere præcise estimater af ex-post realiseret volatilitet udarbejdes.

En anden måling er option-indikeret volatilitet, som udledes fra indeksoptionsmarkedet. Hovedfordelen ved denne metode er, at den er fremadskuende og ikke antager nogen specifik volatilitetsspredningsmodel. Dette er metoden, der bruges til at beregne VIX.

En tredje tilgang er forventet volatilitet, som forudsiger, hvor meget markedet sandsynligvis vil svinge i en fremtidig periode. I denne undersøgelse estimerede forskeren forventet volatilitet ved hjælp af en model, der inkorporerede tidligere realiseret volatilitet og VIX.

Undersøgelsen analyserede daglig frekvens i prøveperioden fra januar 1986 til december 2020 og indhentede intradag-prisd data for S&P 500-indekset fra Thomson Reuters (TRI ) Tick History-database.

Selvom alle tre metoder måler markedsvolatilitet og i bredt omfang overlapper, adskiller de sig i detaljer, resultater, reaktion på markedsuro og præcision.

“Realiseret volatilitet nåede et rekordhøjt niveau den 16. marts 2020 i begyndelsen af COVID-19-pandemien, mens indikeret volatilitet toppede den 19. oktober 1987 (Black Monday), da S&P 500-indekset faldt med mere end 20 %. Desuden er forventet volatilitet mere jævn end indikeret og realiseret volatilitet”

Kilde: Journal of Financial Markets

Målt versus praktisk risiko i aktier

I teorien bør volatilitetsmål som VIX blive en måling af risiko i det tilsvarende aktiemarked. Dette bør i sig selv resultere i en afkastpræmie.

“Gennemsnitlige aktieafkast viser en negativ og statistisk signifikant sammenhæng med både realiserede og forventede volatilitetbetaer. En negativ volatilitetsrisikopræmie er i overensstemmelse med den økonomiske intuition om, at volatilitetsschokke betragtes som dårlige, og at investorer er villige til at betale en præmie for at afdække stigninger i volatiliteten.”

Så afkastpræmien gælder for realiseret og forventet volatilitet. Men tilsyneladende bærer option-indikeret volatilitet ikke den samme afkastpræmie som realiseret eller statistisk forventet volatilitet.

“Det antyder, at aktieinvestorer ikke nødvendigvis betragter stigninger i option-indikeret volatilitet som dårlige og er uvillige til at betale en præmie for at afdække den indikerede volatilitetrisiko.”

Dette udfordrer både opfattelsen af, at VIX afspejler risiko og præmie i det underliggende aktiemarked, og stiller spørgsmål ved, hvorfor den adskiller sig fra andre volatilitetmålinger.

Volatilitet er ikke finansielle afkast

Undersøgelsen undersøgte også, om de tre volatilitetmål forudsagde efterfølgende samlede aktiemarkedsafkast. Realiseret, indikeret og forventet volatilitet var positivt, men ikke signifikant, relateret til fremtidige markedsafkast.

Dette resultat bør ikke forveksles med undersøgelsens tværsnitsresultater. Papiret fandt, at individuelle aktier med forskellige eksponeringer mod realiseret og forventet volatilitet opnåede væsentligt forskellige gennemsnitlige afkast. Det fandt ikke, at et højere samlet niveau af markedsvolatilitet pålideligt forudsagde, hvor S&P 500 ville bevæge sig næste gang.

“Realiseret, implikeret og forventet markedsvolatilitet er positivt, men uden signifikant sammenhæng med futures på aktiemarkedets afkast.”

Forskellen mellem volatilitet målt via option‑derivater og andre målinger kan være forenelig med en delvis segmentering mellem indeksoptioner og aktiemarkeder.

“Option‑implikeret volatilitet afspejler muligvis ikke gennemsnitsinvestorens præferencer og overbevisninger, fordi optionstrading, i modsætning til aktieinvestering, indebærer betydelige begrænsninger (høje transaktionsomkostninger og marginkrav), som begrænser investorernes deltagelse.”

Dette betyder, at VIX kan indfange optionsspecifikke pres, som aktieinvestorer ikke prissætter, og dermed indarbejde chok i indekset, der er specifikke for optionsmarkedet.

“Option‑implikeret volatilitet er forbundet med en ubetydelig risikopræmie, fordi aktieinvestorer måske ikke ønsker at afdække optionsmarkedsspecifikke chok.”

Det bør også bemærkes, at undersøgelsen analyserer markeder over en lang periode, siden 1986. Men der er en “dramatisk stigning” i korrelationen mellem option‑implikeret og aktievolatilitet i den sene del af prøveperioden.

Kilde: Journal of Financial Markets

Ved udgangen af undersøgelsesperioden i 2020 fremstod aktie‑ og optionsmarkederne væsentligt mere integrerede end i slutningen af 1990’erne og begyndelsen af 2000’erne. Faldende transaktionsomkostninger og bredere deltagelse i optionshandel kan have bidraget til denne ændring.

En medvirkende faktor kan være, at ændringer i transaktionsomkostninger for OTM‑optioner sandsynligvis har fremmet en bedre integration af aktie‑ og optionsmarkederne.

Kilde: Journal of Financial Markets

Investorens vigtigste konklusion

Det er fristende for investorer at tage én indikator eller indeks og bruge den som en “absolut” måling af en given markedskarakteristik. Men som denne undersøgelse viser, er en dybere forståelse af, hvordan et indeks konstrueres, og dets reelle korrelation til risiko og fremtidige afkast, det, der virkelig betyder noget.

Den påpeger også, hvordan gebyrer og transaktionsomkostninger kan påvirke markeds‑ og finansmodeller. Efterhånden som omkostningerne falder med digitalisering, og måske i fremtiden med blockchain‑teknologi og tokenisering, kan VIX blive endnu tættere korreleret med aktierisiko‑præmien.

Under alle omstændigheder bør investorer stadig undgå at betragte alle volatilitetsmål som udskiftelige og foretrække mere komplekse, men også mere præcise modeller, der anvender flere input for korrekt at vurdere risici.

Investering i infrastruktur for optionsmarkedet

Siden sin start i 1971 har Nasdaq fokuseret på ny teknologi, hvilket adskiller den fra mere generelle børser som NYSE. Men den har diversificeret sig langt ud over kun teknologivirksomheder.

I 2025 er mere end halvdelen af alle amerikansk‑domicilerede virksomheder noteret på Nasdaq, med en voksende tilstedeværelse i udlandet takket være opkøbet af de nu omdøbte Nasdaq Nordic og Baltic markeder, hvilket gør den til nummer 1 i indsamlede IPO‑midler i Europa. Nogle ældre virksomheder flytter også deres notering til Nasdaq fra andre børser, som Walmart gjorde i december 2025.

Kilde: Nasdaq

Nasdaq driver også seks amerikanske optionsbørser og leverer infrastrukturen til nogle af verdens største optionsmarkeder.

Det gør virksomheden attraktiv for investorer, der ønsker at drage fordel af øget optionsdeltagelse, forbedret likviditet og lavere handelsfriktion gennem en tættere integration mellem aktie‑ og optionsmarkeder.

Takket være nøgleopkøb som Verafin og Adenza integrerer Nasdaq sin teknologi direkte i institutionelle arbejdsprocesser. Dette omfatter AI‑drevet svindelopsporing og anti‑hvidvask‑løsninger (Verafin) samt platforme, der understøtter end‑to‑end handel, risikostyring (Calypso) og regulatorisk rapportering (AxiomSL), samt deres handels‑overvågnings‑ og markedsmisbrugssoftware SMARTS, som er betroet af over 190 banker og tilsynsmyndigheder samt mere end 50 børser.

Kilde: Nasdaq

Samlet set er Nasdaq i dag en virksomhed bygget på premissen “Data is the New Fuel”, med omsætning, der er vokset med en CAGR på 13 % fra 2020 til 2025, og fri cash flow, der er steget med en CAGR på 17 %.

Kilde: Nasdaq

Væksten drives af virksomhedens globale omdømme, med blandt sine kunder over 10.000 virksomhedskunder, mere end 5.000 institutionelle investorer, 3.800 finansielle institutioner og 135 markeds‑tilsynsmyndigheder, samt omkring 460 kunder, der hver genererer over 1 million $ i årlig omsætning.

Alt i alt er Nasdaq en aktie, som investorer kan bruge til at få eksponering mod “rørene” i det finansielle system, herunder optioner samt centrale overvågnings‑ og reguleringsværktøjer og data.

Seneste Nasdaq, Inc. (NDAQ) aktienyheder og udviklinger

Studiet refereret

^{1. Guanglian Hu. Har forskellige mål for aktiemarkedets volatilitet risiko den samme pris? Journal of Financial Markets. 28. august 2026. Artikel: 101087. 10.1016/j.finmar.2026.101087}