Terra’nın Çöküşü Blokzincir Verilerinin Doğruluğu Hakkında Ne Gösteriyor?

Kripto piyasasındaki gerileme 2022’de Terra’nın çöküşüyle aynı döneme denk geldiğinde piyasa verilerini anlamanın önemi ortaya çıktı. Doğrudan blokzincire kaydedilen zincir içi verilerin piyasanın tamamını ne kadar iyi yansıttığı sürekli tartışılan bir konu. Chainalysis, borsalardaki yapay işlem hacimlerine 2019’da dikkat çekmişti. Kripto piyasasının hareketlerini inceleyen Dünya Bankası araştırması da yalnızca blokzincir işlemlerine dayanan analizin sınırlarını gösteriyordu. Raporda, zincir dışı hacmin zincir içi hacmin yaklaşık altı katı olduğu yönündeki sektör tahminleri aktarılıyordu: 2021’in ilk yarısında yaklaşık 16 trilyon dolar ile 2,8 trilyon dolar. Kapsamlar farklılık gösterir; rapor, 16 trilyon doları zincir dışı işlemleri de içeren toplam hacim olarak da tanımlar. Çalışmanın zincir içi verileri, yalnızca aracıların özel emir defterlerine kaydedilen normal para karşılığı alım satımları veya o sistemlerde tutulan kripto varlık takaslarını kapsamaz.

Verilerin eksik olması blokzincir kayıtlarını yararsız kılmaz. Buna örnek olarak Terra’nın çöküşünü inceleyen Nansen araştırma ekibinin çalışması gösterilebilir. Ekip, az sayıda cüzdanın Terra üzerindeki Anchor’dan UST çekmesini, Wormhole üzerinden Ethereum’a taşımasını ve Curve likidite havuzlarında büyük tutarları diğer stabil kripto paralara çevirmesini izledi. Sınırlı likidite, UST’nin diğer stabil kripto paralarla değer ilişkisini kırılgan hâle getiriyordu. Bazı cüzdanlar Curve ile merkezi borsalar arasındaki fiyat farklarından da yararlanmış görünüyordu. Nansen, UST’yi tek bir saldırganın tek başına istikrarsızlaştırdığı açıklamasına karşı çıkarak birden fazla sermayesi güçlü tarafın yatırım kararlarına işaret etti. Çalışma bütün niyetleri veya zincir dışında gerçekleşmiş olabilecek olayları kesinleştirmiyordu. Analiz, sıkça Luna V2 olarak anılan yeni Terra zincirinden önceki Mayıs 2022 çöküşüne ilişkindi.

27 Mayıs 2022 tarihli Forbes makalesi de zincir içi göstergelerin sınırlarını ele alıyordu. Glassnode’un izleme sonuçlarına göre toplam 80.394 BTC içeren Luna Foundation Guard (LFG) rezerv cüzdanları 9–10 Mayıs’ta boşaltıldı. Yaklaşık 52.189 BTC, tezgâh üstü (OTC) aracılar üzerinden Gemini’ye, ardından Binance dâhil başka yerlere gönderildi; 28.205 BTC doğrudan Binance’e aktarıldı. Transferler coinlerin nereye taşındığını gösterir; satış bilgileri LFG’nin açıklamasına da dayanır. Borsa bakiyelerinin azalması bütün işlemlerin azaldığı anlamına gelmez: başka saklama yapılarındaki bitcoin hâlâ aktif işlemleri destekleyebilir. Forbes’a konuşan Valkyrie’den Josh Olszewicz, ETF, ETP ve şirket bilançolarının dolaşımdaki arzın yaklaşık %7’sini ek olarak kapsayabileceğini tahmin etti. Forbes ayrıca borsada işlem gören ürünler ve kapalı uçlu fonların yaklaşık 15.000 BTC satmasının Nisan 2022’deki %17,3’lük düşüşe katkıda bulunmuş olabileceğini belirtti. Bu, düşüşün ne kadarının söz konusu akışlardan kaynaklandığını kesinleştirmiyordu. Bu nedenle zincir içi ve dışı işlemleri birlikte değerlendirmek gerekir. Dünya Bankası raporu da küresel kurumsal katılımcıların tek bir ülkenin ekonomik koşullarına daha az duyarlı olabileceğini ele alıyordu. Birden fazla ülkede işlem, piyasa yapıcılığı ve saklama hizmeti sunarak faaliyetlerini coğrafi açıdan çeşitlendirebilirler. Araştırmacılar küçük işlemlerde de yerel etkenlerle ilişkilerin zayıf olduğunu buldu ve daha derin analizi gelecek araştırmalara bıraktı. Bunlar çalışmanın örneklemindeki ilişkilerdi; her yatırımcı için geçerli genel bir kural değildi.

Haziran 2022’de farklı bir yorum sunan kişi Arthur Hayes oldu. 100x’in kurucu ortağı, doğrulamadığını açıkça belirttiği bir tanıdığının teorisini aktardı: risk sermayesi şirketleri, doğrudan piyasa etkisini azaltarak LUNA kazançlarını gerçekleştirmek istemiş olabilirdi. Büyük doğrudan satışlar kamuya açık blokzincirde görülebilirdi. Protokol, bir dolar değerinde LUNA yakılarak 1 UST oluşturulmasına ve ters yöndeki dönüşüme izin veriyordu. Dönüşüm dolar değerine dayanıyordu. Teoriye göre yatırımcılar LUNA’yı UST’ye çevirdikten sonra aracıların yardımıyla taraflar arasında doğrudan yapılan OTC işlemleriyle UST’yi başka stabil kripto paralara takas etti. Sınırlı anlık fiyat etkisi iddiası teorinin parçasıydı; LUNA fiyatını veya dolar bağının korunmasını garanti etmiyordu. Orijinal makale LUNA’nın önceki zirvesini yaklaşık 118 dolar olarak veriyordu. Hayes’in tanıdığı, akışları yaklaşık 5 milyar dolar olarak tahmin etti. Hayes, Curve’de USDT ve USDC’ye göre aşırı UST arzının dolar bağını zayıflatabileceğini ve güven azalınca kendi kendini besleyen bir düşüşe yol açabileceğini anlattı. Orijinal makale, ölüm sarmalı olarak anılan süreci yaklaşık 50 milyar dolarlık değer kaybı olarak tanımlıyordu. Teori ve akış tahmini, çöküşe hangi yatırımcıların neden olduğunu doğrulayan sonuçlar değildi.

Zincir içi veriler, Fed’in faiz politikası gibi zincir dışı etkenlerle birlikte Mayıs 2022’deki Bitcoin düşüşünü incelemeye de yardımcı oluyordu. FalconX CEO’su Raghu Yarlagadda, Forbes’ta bunların yararını Apple (AAPL ) şirketinin çeyreklik bilgilerini 90 gün beklemek yerine gerçek zamanlı almaya benzetti. Bu, bilginin zamanında elde edilmesine ilişkin bir karşılaştırmaydı. Forbes’un aktardığı Glassnode verilerine göre 9 Mayıs’ta borsalara net giriş 53.000 BTC’yi aştı; bu, Kasım 2017’den beri en yüksek günlük net girişti. Önemli bir kısmı LFG’nin UST’yi savunma girişiminden gelmiş olabilirdi. Kısa süre sonra Bitcoin 25.000 doların biraz üzerine gerileyerek 2020 sonundan beri en düşük düzeyine indi. Girişler ve LFG satışları piyasa paniğini artırdı, ancak tek başına düşüşün bütün nedenlerini kanıtlamaz.

2022 tarihli bu yorumdaki sonucum, yatırımcı ve işlemcilerin zincir içi ve dışı verileri birlikte değerlendirmesi gerektiğidir. Terra’nın çöküşü, Bitcoin’in günlük piyasa verileriyle birlikte risk sermayesi şirketleri gibi büyük katılımcıları izlemenin değerini gösterir. Borsaların zincir dışı işlem hacimlerini açıkça paylaşması da güven açısından önemlidir; çöküş sonrası düzenleme baskısı arttığında bu daha da belirginleşir. Binance üzerinden geçtiği iddia edilen en az 2,35 milyar dolarlık yasa dışı para akışını ele alan 6 Haziran 2022 tarihli Reuters araştırmasına da değinmiştim. Binance veri ve yöntemlere itiraz etti. Bilgilerin eski olduğu iddiası, ilk yorumdaki kendi değerlendirmemdi. Bu anlaşmazlık da kripto sektöründeki tüm taraflar için doğru verinin önemini ortaya koyar.