Bakit Mali ang Doktrinang ‘Lahat ng Token ay Securities’ at Ano ang Tama sa CLARITY Act

Ang tanong kung ang lahat ng digital na token ay awtomatikong securities ay naging pangunahing larangan ng regulasyon sa makabagong panahon ng pananalapi. Sa loob ng maraming taon, ang United States Securities and Exchange Commission (SEC) ay gumagana sa ilalim ng isang tahimik na palagay na karamihan ng mga crypto asset ay nasasakop ng kanilang hurisdiksyon, gamit ang estratehiyang pagpapatupad-sa-pagbabawal na lumikha ng matinding kawalan ng katiyakan para sa mga inovador.

Gayunpaman, ang masusing pagsusuri sa mga iminungkahing balangkas ng lehislasyon, tulad ng CLARITY Act, ay nagpapahiwatig na ang sagot ay isang tiyak na hindi. Hindi lahat ng token ay awtomatikong securities, at may mga estrukturado at legal na daan upang malagpasan ang klasipikasyong ito sa pamamagitan ng desentralisasyon at functional utility.

Ang kasalukuyang kalabuan sa hurisdiksyon ay hindi lamang nagpapabagal sa kalinawan ng regulasyon kundi nagbubunga ng pira-pirasong pangangasiwa na hindi praktikal na malalampasan ng mga inovador. Upang maunawaan ang hinaharap ng mga digital na asset, kailangang suriin ang mga pagkakaiba sa pagitan ng digital commodities, investment contract assets, at stablecoins, dahil ang mga kategoryang ito ay nagbibigay ng plano para sa isang napapanatiling kapaligiran ng regulasyon.

Ang pinakapunto ng isyu ay nakasalalay sa maling pag-aaplay ng tradisyunal na batas ng securities sa mapangbagong teknolohiya. Sa ilalim ng iminungkahing CLARITY Act, malinaw na pinagkaiba ang mga asset na nagsisilbing utilities sa loob ng isang blockchain system at yaong ibinebenta pangunahing para sa paglikom ng kapital. Tinukoy ng Batas ang digital commodity bilang isang digital asset na likas na konektado sa isang blockchain system, kung saan ang halaga ay direktang nauugnay sa functionality o operasyon ng nasabing system. Kabilang dito ang mga kaso ng paggamit tulad ng pagbabayad, pamamahala, pag-access sa mga serbisyo, o insentibo para sa pagpapatunay ng network.

Sa pamamagitan ng hayagang pag-exclude sa securities, derivatives, at stablecoins mula sa kahulugang ito, kinikilala ng batas na ang token na ginagamit para magbayad ng transaction fees sa isang desentralisadong network ay pangunahing naiiba sa isang stock na kumakatawan sa pagmamay-ari ng isang kumpanya. Ang pagkakategoryang ito ay kritikal dahil inaalis nito ang pangkalahatang palagay na bawat digital asset ay isang investment contract na nasasailalim sa mahigpit na mga kinakailangan sa rehistrasyon ng SEC.

Ang katotohanan ay maselan. Kinilala ng Batas na ang ilang token ay nagsisimula ang kanilang lifecycle bilang securities. Tinugunan ito sa pamamagitan ng kategoryang Investment Contract Assets. Sa ilalim ng Batas, ang investment contract asset ay sa esensya ay isang digital commodity na ibinebenta o inilipat alinsunod sa isang investment contract, tulad ng sa isang Howey Test na nagmumungkahi kung may pamumuhunan ng pera sa isang karaniwang enterprise na may makatwirang inaasahan ng kita na nagmumula sa pagsisikap ng iba. Sa partikular na kontekstong ito, itinuturing ang asset bilang isang security at nasasailalim sa hurisdiksyon ng SEC. Ito ay naaayon sa tradisyunal na Howey Test, na sumusuri kung mayroong pamumuhunan ng pera sa isang karaniwang enterprise na may makatwirang inaasahan ng kita na nagmumula sa pagsisikap ng iba.

Ang mahalagang pagkakaiba na ibinibigay ng Batas, gayunpaman, ay pansamantala lamang ang pagtatalaga na ito. Ang pagtatalaga ng investment contract asset ay naaangkop lamang sa yugto ng paglikom ng kapital. Kapag at kung ang digital asset ay muling ibinebenta o inilipat ng isang tao maliban sa issuer sa isang transaksyon sa sekundaryong merkado, hindi na ito itinuturing na security. Nagbibigay ito ng praktikal na paraan upang lampasan ang default na klasipikasyon ng security, na nagpapahintulot sa mga asset na maging digital commodities kapag sapat na ang kanilang desentralisasyon at bukas na kalakalan.

Ang konsepto ng maturity ay marahil ang pinaka makabuluhang inobasyon sa balangkas na ito ng regulasyon. Nagbibigay ang Batas ng proseso kung saan ang isang issuer o isang desentralisadong sistema ng pamamahala ay maaaring patunayan na ang isang blockchain system ay mature, kaya’t permanenteng tinatanggal ang klasipikasyon bilang security.

Upang kwalipikado bilang mature, ang blockchain system ay dapat functional para sa pagproseso ng mga transaksyon, binubuo ng open-source code, nagpapatakbo sa ilalim ng transparent na mga patakaran, at hindi nasasakop ng kontrol ng isang tao o grupo. Partikular, walang iisang entidad na dapat humawak ng dalawampung porsyento o higit pang mga token. Ang pamantayang ito ay mahalaga dahil tinatarget nito ang ugat ng klasipikasyon ng security: ang pag-asa sa isang central promoter.

Kapag ang isang network ay sapat nang desentralisado na walang iisang grupo ang kumokontrol sa kapalaran nito, ang inaasahang kita mula sa pagsisikap ng iba ay humihina, at ang asset ay gumagana nang higit na katulad ng isang commodity kaysa sa isang security. Nagbibigay ito ng malinaw na roadmap para sa mga proyekto upang lumipat mula sa mga batas ng securities, na nagbibigay gantimpala sa tunay na desentralisasyon sa halip na parusahan ito.

Ang kalinawan sa hurisdiksyon ay pantay na mahalaga sa kalusugan ng ekosistema. Ipinapanukala ng CLARITY Act ang lohikal na paghahati ng trabaho sa pagitan ng mga regulatory body. Ibig sabihin, bibigyan ang Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ng eksklusibong hurisdiksyon sa anti-fraud at anti-manipulation enforcement sa digital commodities, kabilang ang spot transactions. Ito ay isang makabuluhang pagbabago, dahil tradisyonal na nire-regulate ng CFTC ang mga pamilihan ng commodity na nakatuon sa integridad ng merkado kaysa sa mga disclosure regime na angkop para sa corporate equities.

Sa kabilang banda, panatilihin ng SEC ang eksklusibong hurisdiksyon sa mga issuer at pag-isyu ng investment contract assets. Kinikilala ng paghahating ito na habang ang paunang pagbebenta ng token ay maaaring magmukhang securities offering, ang kasunod na kalakalan ng functional network token ay kahawig ng kalakalan ng commodity. Bukod pa rito, ang mga pinahihintulutang payment stablecoins ay mapapailalim sa awtoridad ng mga regulator ng bangko, na tinitiyak na ang mga asset na dinisenyo para sa katatagan ng pagbabayad ay sinusuportahan ng angkop na reserba at pangangasiwa. Ang sistemang tripartite na ito ay pumipigil sa labis na regulasyon kung saan sinusubukan ng isang ahensya na ipasok ang square pegs sa round holes.

Ang regulasyon ng mga intermediary sa ilalim ng balangkas na ito ay nag-aalok din ng balanseng lapit sa proteksyon ng consumer at pag-access sa merkado. Inaatasan ng Batas na ang mga intermediary na humahawak ng digital commodities ay magrehistro sa CFTC, habang ang mga namamahala sa investment contract assets ay magrehistro sa SEC. Mahalaga, hinihingi nito na ang mga palitan ay ihiwalay ang pondo ng customer at tiyakin na ito ay hawak ng mga kwalipikadong digital asset custodian. Tinatalakay nito ang isa sa mga pangunahing panganib na binigyang-diin ng mga kamakailang pagbagsak ng industriya, kung saan ang paghalo ng pondo ay nagdulot ng mapaminsalang pagkawala para sa mga consumer.

Dagdag pa, pinipigilan ng Batas ang SEC na ipagbawal ang mga trading platform mula sa pagiging karapat-dapat sa exemption dahil lamang sa kanilang pagsasama ng digital assets kasabay ng securities. Ang probisyong ito ay mahalaga para sa pag-survive ng mga multi-asset platform na nagpapadali sa mas malawak na pag-aampon ng digital finance. Sa pamamagitan ng modernisasyon ng mga kinakailangan sa recordkeeping upang payagan ang blockchain-based na mga libro at rekord, kinikilala rin ng Batas ang teknolohikal na realidad ng mga asset na nire-regulate, na nagbabawas ng pasanin sa pagsunod nang hindi isinasakripisyo ang pangangasiwa.

Mula sa personal na pananaw, ang kasalukuyang kalagayan ng regulasyong kalabuan ay humahadlang sa inobasyon ng Amerika. Kapag hindi matukoy ng mga developer kung ang kanilang code ay ituturing na security ilang taon matapos ang deployment, lumilipat ang kapital sa mga hurisdiksyon na may mas malinaw na patakaran. Ang datos ay sumusuporta sa pangangailangan ng kalinawan; sa panahon ng matinding regulasyong kawalan ng katiyakan, madalas na humihinto o lumilipat sa ibang bansa ang aktibidad ng pag-unlad at market capitalization.

Ang lapit ng CLARITY Act ay sumusuporta sa argumento na ang regulasyon ay dapat nakabatay sa ekonomikong realidad ng asset sa oras ng transaksyon, hindi sa isang static na label na inilalapat magpakailanman. Sa pamamagitan ng pagpapahintulot sa mga asset na lumipat mula sa securities patungo sa commodities kapag naabot ang maturity, hinihikayat ng batas ang pag-unlad ng tunay na desentralisadong mga network. Hindi ito loophole kundi pagkilala sa pag-unlad ng teknolohiya. Ang pangangailangan para sa open-source code at transparent na mga patakaran ay tinitiyak na ang paglipat na ito ay kinikita sa pamamagitan ng mapapatunayang desentralisasyon, hindi sa mga marketing gimmick.

Sa konklusyon, ang pahayag na lahat ng token ay securities sa default ay hindi legal na matibay at nakakasira sa ekonomiya. Ipinapakita ng ibinigay na balangkas ng CLARITY Act na may malinaw at estrukturadong mga paraan upang harapin ang mga klasipikasyon ng security sa pamamagitan ng functional utility at desentralisasyon.

Sa pamamagitan ng pagkakaiba sa pagitan ng digital commodities, investment contract assets, at stablecoins, maaaring protektahan ng mga regulator ang mga mamumuhunan nang hindi pinipiga ang inobasyon. Ang pansamantalang kalikasan ng klasipikasyon ng security para sa investment contract assets, na nakasalalay sa maturity ng underlying blockchain, ay nag-aalok ng praktikal na solusyon sa mga limitasyon ng Howey Test sa digital na panahon.

Bukod pa rito, ang pagtatalaga ng hurisdiksyon batay sa uri ng asset sa halip na isang pangkalahatang pag-angkin ng awtoridad ay tinitiyak na ang kadalubhasaan ay naaayon sa pangangasiwa. Ang landas pasulong ay nangangailangan ng Kongreso na i-codify ang mga pagkakaibang ito, wakasan ang panahon ng pagpapatupad sa pamamagitan ng litigasiyon. Sa ganoong paraan lamang maaaring pasiglahin ng United States ang isang digital asset ecosystem na nagbabalanse ng proteksyon ng consumer at kalayaan sa inobasyon, na tinitiyak na ang susunod na henerasyon ng teknolohiyang pinansyal ay itatayo nang lokal sa baybayin kaysa sa ibang bansa.