Η αποδολαριοποίηση απαιτεί περισσότερα από περιορισμούς στη χρήση νομισμάτων

Από το τέλος του Β΄ Παγκοσμίου Πολέμου, το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα έχει οικοδομηθεί γύρω από το δολάριο ΗΠΑ. Το νόμισμα χρησιμοποιείται ευρέως για τον διακανονισμό του διεθνούς εμπορίου, ακόμη και όταν κανένα από τα δύο μέρη δεν είναι αμερικανικό ή στενός σύμμαχος των ΗΠΑ. Έτσι, έχει προσφέρει κοινή βάση για το διεθνές εμπόριο και τις συμβάσεις, ενώ έχει αποδειχθεί πολύτιμο εργαλείο για την οικονομία και τη διπλωματία των ΗΠΑ.

Σε ορισμένες οικονομίες παρατηρείται «δολαριοποίηση»: οι κάτοικοι ή οι επιχειρήσεις χρησιμοποιούν δολάρια ΗΠΑ παράλληλα με το εγχώριο νόμισμα ή αντί γι’ αυτό. Αυτό μπορεί να συμβαίνει επίσημα, όταν μια χώρα υιοθετεί το δολάριο ως νόμιμο χρήμα, ή ανεπίσημα, όταν οι άνθρωποι διατηρούν σημαντικό μέρος των καταθέσεών τους σε δολάρια. Μια χώρα μπορεί επίσης να συνδέσει την ισοτιμία του δικού της νομίσματος με το δολάριο, αν και η σύνδεση αυτή από μόνη της δεν συνιστά δολαριοποίηση.

Μια τέτοια δολαριοποιημένη οικονομία μπορεί αρχικά να ωφεληθεί από αυτή την τάση, καθώς εξασφαλίζει ένα σταθερότερο νόμισμα για αποταμίευση και επενδύσεις. Μπορεί, όμως, να καταστήσει την οικονομία της χώρας πιο ευάλωτη σε εξωτερικούς κλυδωνισμούς και διακυμάνσεις των συναλλαγματικών ισοτιμιών.

Σε πρόσφατη μελέτη, ερευνητές από το Université Grenoble Alpes (Γαλλία) και το Université Saint Joseph de Beyrouth (Λίβανος) ανέλυσαν πώς τα μακροοικονομικά θεμελιώδη μεγέθη και τα προγράμματα του ΔΝΤ διαμορφώνουν τις τάσεις της δολαριοποίησης και της αποδολαριοποίησης.

Διαπίστωσαν ότι η σταθεροποίηση του νομίσματος, τα προγράμματα που υποστηρίζονται από το ΔΝΤ και η ανάπτυξη βαθύτερων εγχώριων αγορών ομολόγων συνδέονταν με τη μετάβαση προς την αποδολαριοποίηση. Διαπίστωσαν επίσης ότι τα διαφορετικά εγχώρια μέτρα παρουσίαζαν σημαντικές διαφορές ως προς τη σχέση τους με τη δολαριοποίηση των καταθέσεων.

Δημοσίευσαν τα ευρήματά τους στο International Review of Economics & Finance, με τίτλο «Δυναμική της χρηματοπιστωτικής αποδολαριοποίησης: ο ρόλος των μακροοικονομικών θεμελιωδών μεγεθών και των προγραμμάτων του ΔΝΤ».

Γιατί επιλέγουν οι χώρες τη δολαριοποίηση;

Οι χώρες μπορεί να επιδιώκουν να διατηρήσουν την αγοραστική δύναμη και τον ρόλο του εθνικού τους νομίσματος, ώστε να διατηρούν μεγαλύτερο έλεγχο στις οικονομίες και τις πολιτικές τους.

«Αν και η δολαριοποίηση θεωρείται συνήθως δείκτης του ανοίγματος μιας οικονομίας, αντανακλά επίσης την αδυναμία μιας χώρας να προστατεύσει το νόμισμά της και αποτελεί αφετηρία για πολιτικές συζητήσεις σχετικά με την κυριαρχία».

Η δολαριοποίηση μπορεί να αποδυναμώσει τη νομισματική πολιτική και να περιορίσει τη δυνατότητα μιας κεντρικής τράπεζας να παρέχει ρευστότητα σε ξένο νόμισμα κατά τη διάρκεια μιας κρίσης. Ο βαθμός αυτών των περιορισμών εξαρτάται από το πόσο ευρέως χρησιμοποιείται το δολάριο και από το αν η χώρα διατηρεί το δικό της νόμισμα.

Ωστόσο, στην πράξη, πολλές χώρες στρέφονται στη δολαριοποίηση για διάφορους λόγους:

• Οι υψηλοί πληθωρισμοί, σε συνδυασμό με ασταθείς πραγματικές συναλλαγματικές ισοτιμίες, μπορεί να οδηγήσουν τους κατοίκους να αντικαταστήσουν τις αποταμιεύσεις τους σε εθνικό νόμισμα με δολάρια ΗΠΑ, ώστε να διατηρήσουν την αγοραστική τους δύναμη.
• Οι σιωπηρές εγγυήσεις ή οι διασώσεις, καθώς και η ελλιπής προληπτική εποπτεία, μπορούν να ευνοήσουν τη χρήση του δολαρίου αντί του εγχώριου νομίσματος.
• Πολιτικές πιέσεις από ομάδες συμφερόντων: οι κλάδοι με εξωστρεφή προσανατολισμό (εξαγωγείς, τράπεζες και εισαγωγείς) ευνοούν το δολάριο για να μετριάσουν τους συναλλαγματικούς κινδύνους, ενώ οι κλάδοι με εγχώριο προσανατολισμό μπορεί να χάσουν τον μηχανισμό προσαρμογής που προσφέρει το τοπικό νόμισμα.
• Στρατηγικές επιλογές: το μεγαλύτερο άνοιγμα και η εξάρτηση από εξωτερική χρηματοδότηση μπορούν να καταστήσουν τη δολαριοποίηση ελκυστικό δείγμα νομισματικής πειθαρχίας, ενισχύοντας την εξωτερική αξιοπιστία με τίμημα την απώλεια μέρους της εσωτερικής κυριαρχίας.

Συνολικά, λοιπόν, η δολαριοποίηση οφείλεται σε πολλούς παράγοντες: στην αστάθεια της πραγματικής συναλλαγματικής ισοτιμίας, στην αστάθεια των εγχώριων κεφαλαιαγορών, στην ασθενή μακροοικονομική αξιοπιστία και στη διαρθρωτική χρηματοπιστωτική υπανάπτυξη.

Πέρα από τους οικονομικούς παράγοντες, η δολαριοποίηση αντανακλά επίσης την περιφερειακή θέση των αναπτυσσόμενων χωρών στην παγκόσμια νομισματική ιεραρχία. Οι ερευνητές επισημαίνουν ότι ο ρόλος του δολαρίου αντανακλά επίσης την ενσωμάτωσή του στο παγκόσμιο εμπόριο, τη χρηματοδότηση και το εξωτερικό χρέος.

Η δολαριοποίηση παραμένει σε αρκετές αναδυόμενες οικονομίες, μεταξύ άλλων σε χώρες της Λατινικής Αμερικής, της Ανατολικής Ευρώπης και της Ασίας, όπου ο πληθωρισμός και η αστάθεια των συναλλαγματικών ισοτιμιών έχουν ενθαρρύνει τους κατοίκους να διατηρούν καταθέσεις σε ξένο νόμισμα.

Ανάλυση της δολαριοποίησης και της αποδολαριοποίησης

Επισκόπηση της αποδολαριοποίησης

Στη μελέτη, οι ερευνητές χρησιμοποίησαν δείγμα 12 αναδυόμενων οικονομιών με σημαντική δολαριοποίηση καταθέσεων κατά την περίοδο 1980–2023: Χιλή, Περού, Βολιβία, Μεξικό, Παραγουάη, Ουρουγουάη, Πολωνία, Αζερμπαϊτζάν, Καζακστάν, Türkiye, Πακιστάν και Αίγυπτος.

Το δείγμα περιλαμβάνει οικονομίες με υψηλό βαθμό δολαριοποίησης (π.χ. Βολιβία, Περού, Ουρουγουάη) και οικονομίες με μέτριο βαθμό δολαριοποίησης (π.χ. Μεξικό, Πολωνία, Πακιστάν), προσφέροντας ποικιλία τόσο ως προς τα αποτελέσματα της δολαριοποίησης όσο και ως προς τις επιλογές πολιτικής.

Οι ερευνητές διακρίνουν δύο τύπους δολαριοποίησης:

• Μερική και de facto δολαριοποίηση, η συνηθέστερη μορφή, στο πλαίσιο της οποίας η αποδολαριοποίηση παραμένει εφικτή, όπως δείχνουν αρκετές περιπτώσεις.
• Αντίθετα, η πλήρης και de jure δολαριοποίηση (νομική/επίσημη) είναι δύσκολο να αντιστραφεί, καθώς απαιτεί την επαναφορά εγχώριου νομίσματος και την οικοδόμηση εμπιστοσύνης σε αυτό.

Το άρθρο εξετάζει έναν ορισμό της διατηρήσιμης αποδολαριοποίησης, σύμφωνα με τον οποίο οι καταθέσεις ή τα δάνεια σε ξένο νόμισμα μειώνονται από επίπεδα άνω του 40% σε 20% ή λιγότερο και παραμένουν σε αυτό το χαμηλότερο επίπεδο για τουλάχιστον πέντε συνεχόμενα έτη. Η κύρια εμπειρική ανάλυση της μελέτης εξετάζει τις μεταβολές στη δολαριοποίηση των καταθέσεων σε όλο το δείγμα.

Σε κάθε περίπτωση, οι διαδικασίες αποδολαριοποίησης είναι συχνά μακρόχρονες, πολιτικά αμφιλεγόμενες και θεσμικά σύνθετες.

Πολιτικές αποδολαριοποίησης

Η πρώτη ομάδα πολιτικών αποδολαριοποίησης αφορά τη μακροοικονομική σταθεροποίηση και την οικοδόμηση αξιοπιστίας.

Στις περιπτώσεις που εξετάζουν οι ερευνητές, η διατηρήσιμη αποδολαριοποίηση συχνά προϋπέθετε τη σταθεροποίηση του πληθωρισμού και την αποφυγή άκαμπτων συναλλαγματικών ισοτιμιών. Η μεγαλύτερη ανεξαρτησία της κεντρικής τράπεζας και η δημοσιονομική πειθαρχία ενίσχυσαν επίσης την αξιοπιστία της νομισματικής πολιτικής.

Μια άλλη ομάδα πολιτικών αποδολαριοποίησης περιλαμβάνει μικροοικονομικά και προληπτικά μέτρα. Αυτές οι στοχευμένες ρυθμίσεις μπορούν να λάβουν πολλές μορφές, όπως υψηλότερες απαιτήσεις υποχρεωτικών αποθεματικών για τις καταθέσεις σε δολάρια και περιορισμούς στη χορήγηση δανείων σε ξένο νόμισμα σε άτομα ή εταιρείες χωρίς εισόδημα σε δολάρια.

Οι ερευνητές επισημαίνουν επίσης την ανάπτυξη των αγορών και την εμβάθυνση των θεσμών ως τρόπους διατήρησης της αποδολαριοποίησης. Η έκδοση ομολόγων σε εγχώριο νόμισμα και η προώθηση χρηματοπιστωτικών μέσων αποτιμημένων σε εγχώριο νόμισμα για θεσμικούς επενδυτές μπορούν να προσφέρουν εναλλακτικές λύσεις στην αποταμίευση σε ξένο νόμισμα και να συμβάλουν στη μείωση της εξωτερικής ευπάθειας.

Στις περιπτώσεις που εξετάζονται, οι ερευνητές περιγράφουν έναν κύκλο κατά τον οποίο η μείωση της δολαριοποίησης διεύρυνε την αυτονομία της νομισματικής πολιτικής και ενίσχυσε την εμπιστοσύνη στο εγχώριο νόμισμα.

Οι καλύτερες πολιτικές αποδολαριοποίησης

Η δολαριοποίηση ως απάντηση σε νομισματικά προβλήματα

Η μελέτη περιγράφει τη νομισματική υποκατάσταση ως ένα επίμονο φαινόμενο, καθώς τα νομισματικά προβλήματα συχνά χρειάζονται πολλά χρόνια για να επιλυθούν.

«Οι χώρες του δείγματος πέρασαν σχεδόν το 45% των ετών που εξετάστηκαν υπό συμφωνία με το ΔΝΤ, γεγονός που υποδηλώνει τη μακρά διάρκεια των μακροοικονομικών ανισορροπιών και των χρηματοδοτικών αναγκών τους.»

Ο μέσος πληθωρισμός στις χώρες του δείγματος ήταν 12,47%, ενώ σε πολλές επιμέρους περιπτώσεις ή περιόδους καταγράφηκαν πολύ υψηλότερα επίπεδα. Η υψηλή μεταβλητότητα των συναλλαγματικών ισοτιμιών ήταν επίσης χαρακτηριστικό του δείγματος.

Η μελέτη εξέτασε επίσης τη σχέση μεταξύ των προγραμμάτων του ΔΝΤ και της δολαριοποίησης των καταθέσεων.

Προγράμματα του ΔΝΤ

Στην περιγραφική ανάλυση της μελέτης, η μέση δολαριοποίηση των καταθέσεων αυξήθηκε από 64% το έτος πριν από ένα πρόγραμμα του ΔΝΤ σε 65% κατά το έτος του προγράμματος. Στη συνέχεια, μειώθηκε σε 63%, 61% και 60% κατά τα επόμενα τρία έτη. Τα αποτελέσματα διέφεραν μεταξύ των χωρών και τα στοιχεία από μόνα τους δεν αποδεικνύουν ότι τα προγράμματα του ΔΝΤ προκάλεσαν τη μείωση.

Σε ορισμένες οικονομίες η δολαριοποίηση μειώθηκε γρήγορα μετά την υιοθέτηση προγραμμάτων του ΔΝΤ, ενώ σε άλλες παρέμεινε πιο επίμονη παρά τα προγράμματα.

Οι ερευνητές χρησιμοποίησαν επίσης στατιστικές μεθόδους για να λάβουν υπόψη τις διαφορές μεταξύ των χωρών και τους παράγοντες που συνδέονταν με την ένταξη σε πρόγραμμα του ΔΝΤ. Η ανάλυσή τους διαπίστωσε συσχέτιση μεταξύ των προγραμμάτων του ΔΝΤ και της χαμηλότερης δολαριοποίησης των καταθέσεων.

Διοικητικοί κανόνες έναντι κανόνων της αγοράς

Όσον αφορά τα πιθανά μέτρα που θα μπορούσε να λάβει μια χώρα, οι ερευνητές εξέτασαν δύο κατηγορίες:

• Διοικητικοί κανόνες: πράξεις των αρχών που περιορίζουν άμεσα ή καθορίζουν το κόστος της διαμεσολάβησης σε ξένο νόμισμα ή επιβάλλουν τη χρήση του εγχώριου νομίσματος.
• Κανόνες της αγοράς: συνθήκες ή κίνητρα της αγοράς βάσει των οποίων οι οικονομικοί παράγοντες επιλέγουν οικειοθελώς να διακρατούν περιουσιακά στοιχεία σε εγχώριο νόμισμα.

Τα διοικητικά μέτρα, ως σύνολο, δεν παρουσίασαν στατιστικά σημαντική συσχέτιση με τη χαμηλότερη δολαριοποίηση των καταθέσεων. Ωστόσο, οι περιορισμοί και οι απαιτήσεις υποχρεωτικών αποθεματικών για τη χορήγηση δανείων σε ξένο νόμισμα, καθώς και οι απαιτήσεις χρήσης του εγχώριου νομίσματος στις εγχώριες συναλλαγές, συσχετίστηκαν με χαμηλότερη δολαριοποίηση σε ορισμένους πιο μακροπρόθεσμους ορίζοντες.

Αντίθετα, τα μέτρα που προσανατολίζονται στην αγορά, ως σύνολο, παρουσίασαν ισχυρότερη συσχέτιση με τη χαμηλότερη δολαριοποίηση των καταθέσεων.

Εξετάζοντας το ζήτημα λεπτομερέστερα, οι ερευνητές διαπίστωσαν ότι η έκδοση χρεογράφων σε εγχώριο νόμισμα στις αγορές συσχετιζόταν σταθερά με χαμηλότερη δολαριοποίηση των καταθέσεων.

Συμπεράσματα για τους επενδυτές

Για τους διεθνείς επενδυτές που ενδιαφέρονται για τις αναδυόμενες αγορές, η κατανόηση μακροοικονομικών τάσεων όπως η δολαριοποίηση και η αποδολαριοποίηση μπορεί να είναι εξίσου σημαντική με την καλή γνώση μιας συγκεκριμένης εταιρείας ή ενός κλάδου.

Η επιτυχής αποδολαριοποίηση μπορεί να αποτελεί ένδειξη βελτίωσης των συνθηκών, καθώς ενδέχεται να αντανακλά μεγαλύτερη εμπιστοσύνη στο εγχώριο νόμισμα. Η μελέτη διαπίστωσε ότι οι βαθύτερες εγχώριες αγορές ομολόγων συσχετίζονταν με χαμηλότερη δολαριοποίηση των καταθέσεων.

Τα διοικητικά μέτρα μπορούν να στηρίξουν την αποδολαριοποίηση, αλλά η μελέτη υποδεικνύει ότι η σχέση τους με τη δολαριοποίηση των καταθέσεων διαφέρει ανάλογα με την πολιτική. Η οικοδόμηση εμπιστοσύνης στο εγχώριο νόμισμα και η ανάπτυξη ελκυστικών εγχώριων χρηματοπιστωτικών μέσων μπορεί επίσης να συμβάλουν στη διατήρηση της μετάβασης.

Ωστόσο, οι ξένοι επενδυτές πρέπει να θυμούνται ότι η μείωση της εγχώριας δολαριοποίησης δεν οδηγεί αυτόματα σε ελκυστικές επενδυτικές αποδόσεις.

Επομένως, η κατανόηση της διαδικασίας (απο)δολαριοποίησης πρέπει να θεωρείται χρήσιμο εργαλείο, όχι όμως το μοναδικό κριτήριο ανάλυσης. Οι διακυμάνσεις των συναλλαγματικών ισοτιμιών, ο πληθωρισμός, ο κρατικός κίνδυνος και οι αποτιμήσεις των ομολόγων εξακολουθούν να καθορίζουν τις επενδυτικές αποδόσεις.

Επενδύσεις στη διεθνή χρηματοοικονομική

BlackRock

Η άμεση έκθεση στις αναδυόμενες αγορές είναι πάντα μια πιθανή επιλογή, αλλά ενέχει σημαντικούς κινδύνους, καθώς οι αγορές αυτές τείνουν να είναι πιο ευμετάβλητες. Επιπλέον, οι διακυμάνσεις των συναλλαγματικών ισοτιμιών μπορούν να επηρεάσουν την κερδοφορία μιας επένδυσης όταν αυτή αποτιμάται σε δολάρια ΗΠΑ, ανεξάρτητα από την απόδοσή της σε τοπικό νόμισμα.

Μια άλλη επιλογή για τους επενδυτές είναι να χρησιμοποιήσουν χρηματοοικονομικά προϊόντα, όπως το ETF ομολόγων σε τοπικό νόμισμα αναδυόμενων αγορών iShares J.P. Morgan EM (LEMB), το οποίο προσφέρει έκθεση σε κρατικά ομόλογα αναδυόμενων αγορών εκφρασμένα σε τοπικό νόμισμα. Το ETF εκδίδεται από την BlackRock μέσω της πλατφόρμας iShares, ενώ τον υποκείμενο δείκτη παρέχει η J.P. Morgan.

Το ETF προσφέρει έκθεση σε κρατικά ομόλογα αναδυόμενων αγορών. Στις 16 Οκτωβρίου 2026, οι μεγαλύτερες γεωγραφικές εκθέσεις του περιλάμβαναν την Κίνα, την Ινδία, το Μεξικό, τη Μαλαισία και τη Βραζιλία.

Πηγή: BlackRock

Η επένδυση στην BlackRock αποτελεί έμμεσο τρόπο επένδυσης στην εταιρεία που παρέχει πρόσβαση σε προϊόντα όπως το LEMB. Οι δραστηριότητές της εκτείνονται επίσης στη διαχείριση περιουσιακών στοιχείων, την τεχνολογία και τις ιδιωτικές αγορές, επομένως οι οικονομικές επιδόσεις της εξαρτώνται από πολύ περισσότερα από τη ζήτηση για ομολογιακά αμοιβαία κεφάλαια αναδυόμενων αγορών.

Σε κάθε περίπτωση, είτε πρόκειται για μια σύνθετη εταιρεία όπως η BlackRock είτε για ένα ETF ομολόγων αναδυόμενων αγορών όπως το ETF ομολόγων σε τοπικό νόμισμα αναδυόμενων αγορών iShares J.P. Morgan EM, οι επενδυτές θα πρέπει να εντάσσουν τέτοιες επενδύσεις σε ένα διαφοροποιημένο χαρτοφυλάκιο και να δίνουν προσοχή στους ακραίους κινδύνους.

Τελευταία νέα και εξελίξεις για τη μετοχή της BlackRock (BLK)

Μελέτη που αναφέρεται

Salim Chahine κ.ά. Η δυναμική της χρηματοοικονομικής αποδολαριοποίησης: Ο ρόλος των μακροοικονομικών θεμελιωδών μεγεθών και των προγραμμάτων του ΔΝΤ. International Review of Economics & Finance. 10.1016/j.iref.2026.105991