Alibaba (BABA): αποτίμηση ενός γίγαντα του ηλεκτρονικού εμπορίου με διπλή κύρια εισαγωγή

Η Κινεζική Αγορά Ηλεκτρονικού Εμπορίου

Η Amazon (AMZN ) είναι σημαντική δύναμη στο ηλεκτρονικό εμπόριο. Η χρηματιστηριακή αξία περίπου 1,8 τρισ. δολαρίων που αναφέρεται εδώ είναι ιστορική τιμή του 2024, όχι τρέχουσα αποτίμηση. Η παγκόσμια αγορά περιλαμβάνει επίσης ισχυρούς περιφερειακούς ανταγωνιστές.

Στη Βόρεια Αμερική η Amazon έχει ισχυρή παρουσία, ενώ αλλού αντιμετωπίζει ανταγωνιστές όπως η MercadoLibre (MELI ) στη Λατινική Αμερική και η Sea, μέσω της Shopee, στη Νοτιοανατολική Ασία.

Οι κινεζικές πλατφόρμες ωφελούνται από το μεγάλο παραγωγικό οικοσύστημα και μια εγχώρια αγορά περίπου 1,4 δισ. ανθρώπων. Το ποσοστό 44% που αναφέρεται στη σχετική πηγή είναι παλαιότερη εκτίμηση για συγκεκριμένες εταιρείες και δεν πρέπει να παρουσιάζεται ως καθολικό μερίδιο του 2024.

Πηγή: Forbes

Η διεθνής δραστηριότητα της Alibaba περιλαμβάνει το AliExpress. Ο ισχυρισμός ότι έγινε η μεγαλύτερη διαδικτυακή αγορά της Ευρώπης το 2023 εξαρτάται από τη μετρική και τη γεωγραφική κάλυψη της πηγής· δεν αποδεικνύει ότι ξεπέρασε την Amazon σε συνολικές ευρωπαϊκές πωλήσεις.

Amazon εναντίον Alibaba

Η σύγκριση με την Amazon βοηθά στην κατανόηση της κλίμακας, αλλά απαιτεί κοινή περίοδο, νόμισμα και λογιστική βάση.

Η Amazon εμφάνισε περίπου 604 δισ. δολάρια εσόδων στο δωδεκάμηνο έως τον Ιούνιο του 2024, όχι έως τον Σεπτέμβριο. Η Alibaba εμφάνισε περίπου 950 δισ. γουάν, ή περίπου 133 δισ. δολάρια, σε συγκρίσιμη ιστορική περίοδο. Αυτό αντιστοιχεί περίπου στο ένα πέμπτο των εσόδων της Amazon, όχι ακριβώς στο 1/4. Οι χρηματιστηριακές αξίες των 196 δισ. και 1,8 τρισ. δολαρίων είναι στιγμιότυπα του 2024 και δεν αποτελούν σταθερή αναλογία 1/10. Διαφορετικά περιθώρια, δραστηριότητες και κίνδυνοι επηρεάζουν την αποτίμηση.

Η Amazon είχε πρόσφατα διψήφιους ετήσιους ρυθμούς αύξησης εσόδων σε ορισμένες περιόδους. Για την Alibaba, τα έσοδα σε γουάν αυξήθηκαν περίπου 2% στο οικονομικό έτος 2023 και 8% στο οικονομικό έτος 2024. Μεταβολές σε δολάρια επηρεάζονται και από την ισοτιμία, οπότε δεν πρέπει να συγχέονται με την οργανική ανάπτυξη.

Η χαμηλότερη αποτίμηση της Alibaba μπορεί να συνδέεται με την ανάπτυξη, τον ανταγωνισμό και τους κινδύνους της κινεζικής οικονομίας. Οι περιορισμοί της πανδημίας και η αδυναμία της αγοράς ακινήτων αποτελούν μέρος του ιστορικού πλαισίου.

Άλλοι παράγοντες είναι οι εμπορικές εντάσεις ΗΠΑ–Κίνας και η ρυθμιστική πίεση στην Alibaba και στην Ant Group, η οποία αναπτύχθηκε επί αρκετά χρόνια και δεν περιορίζεται σε ένα γεγονός του 2022.

Δομή της Alibaba

Η Alibaba ιδρύθηκε το 1999 και αναπτύχθηκε σε όμιλο με πολλές δραστηριότητες. Το 2023 ανακοίνωσε αναδιοργάνωση γύρω από έξι βασικές επιχειρηματικές ομάδες, ενώ οι επιμέρους σχεδιασμοί εξελίχθηκαν στη συνέχεια.

Πηγή: Alibaba

Taobao & Tmall

Οι Taobao και Tmall αποτελούν βασικό τμήμα του ομίλου και σημαντικές πλατφόρμες λιανικής στην Κίνα. Για το τρίμηνο που έληξε τον Ιούνιο του 2024, η εταιρεία ανέφερε αύξηση της διαδικτυακής αξίας συναλλαγών σε υψηλό μονοψήφιο ποσοστό και διψήφια αύξηση παραγγελιών. Η αξία συναλλαγών, ή GMV, δεν είναι τα έσοδα της Alibaba.

Η εταιρεία αποδίδει την εξέλιξη, μεταξύ άλλων, στις ακόλουθες ενέργειες:

• Βελτίωση των συστάσεων και της αντιστοίχισης προϊόντων για αύξηση των αγορών από επισκέπτες.
• Διεύρυνση των προμηθευτών και της προσφοράς προϊόντων σε ανταγωνιστικές τιμές.
• Διάθεση του Quanzhantui, εργαλείου μάρκετινγκ με τεχνητή νοημοσύνη για αυτοματοποιημένες προσφορές, στόχευση και παρακολούθηση απόδοσης.
• Διάθεση του εργαλείου εξυπηρέτησης Dianxiaomi με τεχνητή νοημοσύνη στους εμπόρους.

Τα εργαλεία μπορούν να βοηθήσουν μικρομεσαίες επιχειρήσεις να ανταγωνιστούν μεγαλύτερους πωλητές. Η πρόσβαση στην ίδια πλατφόρμα δεν εγγυάται όμως ίσα αποτελέσματα ή κόστος για όλους.

Το μεγάλο δίκτυο μικρών επιχειρήσεων και εμπόρων συνέβαλε ιστορικά στην ποικιλία προϊόντων και στον ανταγωνισμό τιμών των πλατφορμών της Alibaba.

Η συνδρομή 88VIP της Alibaba προσφέρει προνόμια όπως εκπτώσεις αγορών και υπηρεσίες ψυχαγωγίας. Η εταιρεία ανέφερε διψήφια αύξηση των συνδρομητών στην περίοδο αναφοράς. Τα προνόμια διαφέρουν ανά υπηρεσία και πρόγραμμα.

Η Tmall παραμένει σημαντική πλατφόρμα, αλλά ανταγωνίζεται επίσης την PDD/Pinduoduo, την JD.com και το Douyin. Το Douyin είναι η κινεζική εφαρμογή του ομίλου ByteDance και δεν πρέπει να ταυτίζεται απλώς με το διεθνές TikTok.

Πηγή: Baiguan

Alibaba Cloud

Μεγάλοι όμιλοι όπως η Amazon και η Alibaba διαθέτουν σημαντικές υποδομές cloud για τις πλατφόρμες τους και προσφέρουν υπηρεσίες σε τρίτους.

Η μεγαλύτερη κλίμακα μπορεί να βελτιώνει την αξιοποίηση υποδομών και το κόστος, αλλά οι τιμές και η κερδοφορία εξαρτώνται από τον ανταγωνισμό και τις επενδύσεις.

Το AWS αποτελεί σημαντική πηγή λειτουργικών κερδών για την Amazon. Στην Κίνα, η Alibaba Cloud αντιμετωπίζει ανταγωνισμό από Huawei, Tencent και άλλους. Μερίδια κοντά στο ένα τρίτο αφορούν συγκεκριμένες εκτιμήσεις της αγοράς υποδομών cloud, όχι όλες τις υπηρεσίες πληροφορικής.

Πηγή: Jeff Townson

Για το τρίμηνο έως τον Ιούνιο του 2024, τα συνολικά έσοδα της Alibaba Cloud αυξήθηκαν περίπου 6% ετησίως. Η διψήφια ανάπτυξη ορισμένων προϊόντων δεν σημαίνει διψήφια αύξηση ολόκληρου του τμήματος.

Η Alibaba ανέφερε τριψήφια ετήσια αύξηση εσόδων από προϊόντα που σχετίζονται με τεχνητή νοημοσύνη, από μικρότερη βάση. Οι μειώσεις τιμών σε ορισμένα μοντέλα και υπηρεσίες δεν ισοδυναμούν με υποδιπλασιασμό του κόστους κάθε εφαρμογής.

Η στρατηγική της εταιρείας περιλαμβάνει τρεις βασικούς στόχους:

1. Ανάπτυξη θεμελιωδών μοντέλων τεχνητής νοημοσύνης και έρευνα προς πιο γενικές δυνατότητες.
2. Ενσωμάτωση μεγάλων γλωσσικών μοντέλων στις υπηρεσίες της Alibaba και στα εργαλεία για εμπόρους και πελάτες.
3. Αξιοποίηση του Tongyi Qianwen 2.0, που παρουσιάστηκε στα τέλη του 2023, και μοντέλων προσαρμοσμένων σε συγκεκριμένους κλάδους.

Οικοσύστημα τεχνητής νοημοσύνης

Η Alibaba αναπτύσσει επίσης την κοινότητα ModelScope, που ξεκίνησε το 2022. Ο αριθμός περίπου 2.300 μοντέλων είναι ιστορικό στιγμιότυπο της πλατφόρμας, η οποία συνδέεται με την πρωτοβουλία διάθεσης μοντέλων ως υπηρεσίας.

Σε παραφραστική απόδοση της τοποθέτησης του Zhou Jingren: το ModelScope επιδιώκει να απλοποιήσει και να μειώσει το κόστος ανάπτυξης, προσαρμογής και εγκατάστασης μοντέλων τεχνητής νοημοσύνης.

Ως παράδειγμα αναφέρθηκε το FaceChain, εφαρμογή τρίτου μέρους που μπορεί να δημιουργεί ψηφιακά πορτρέτα από λίγες φωτογραφίες, με χρήση μοντέλων της κοινότητας.

Zhou Jingren — επικεφαλής τεχνολογίας της Alibaba Cloud· παραφραστική απόδοση.

Διεθνές ηλεκτρονικό εμπόριο

Στην ομάδα αυτή περιλαμβάνονται το Alibaba.com για χονδρική, το AliExpress για λιανική, το Trendyol στην Τουρκία, το Miravia στην Ισπανία και το Lazada στη Νοτιοανατολική Ασία. Τα μερίδια αγοράς τους εξαρτώνται από χώρα, περίοδο και μετρική.

Οι πλατφόρμες αυτές συνδέουν προμηθευτές και καταναλωτές σε πολλές χώρες. Η διεθνής ανάπτυξή τους δεν αποδεικνύει από μόνη της πρωτιά σε όλες τις ευρωπαϊκές αγορές.

Στο τρίμηνο έως τον Ιούνιο του 2024, τα έσοδα της διεθνούς ομάδας αυξήθηκαν 32% ετησίως. Η διεθνής λιανική απέφερε περίπου 3,2 δισ. δολάρια και η χονδρική περίπου 771 εκατ. δολάρια, σύμφωνα με τις μετατροπές νομίσματος της ανακοίνωσης.

Μελέτη που συνδέεται με την Alibaba εκτίμησε εξαγωγές 32,3 δισ. ευρώ από 27 ευρωπαϊκές χώρες μέσω των πλατφορμών της το 2023 και συνεισφορά 57,9 δισ. ευρώ στο ΑΕΠ Γερμανίας, Γαλλίας, Ιταλίας και Ισπανίας συνολικά για το 2019–2023. Πρόκειται για εκτιμώμενο οικονομικό αντίκτυπο, όχι έσοδα του ομίλου.

Η Alibaba εξετάζει και άλλες συνεργασίες, όπως εκείνη με τη βραζιλιάνικη Magazine Luiza (Magalu) για αμοιβαία παρουσία στις πλατφόρμες ηλεκτρονικού εμπορίου.

Η διεθνής ομάδα κατέγραψε προσαρμοσμένη ζημία EBITA περίπου 510 εκατ. δολαρίων στο τρίμηνο έως τον Ιούνιο του 2024. Δεν πρόκειται για καθαρή ζημία με την ίδια λογιστική βάση.

Cainiao

Η Cainiao είναι ο βραχίονας logistics. Τα έσοδά της αυξήθηκαν περίπου 16% ετησίως σε 3,69 δισ. δολάρια, όχι 3,6 εκατ., στο τρίμηνο έως τον Ιούνιο του 2024. Υποστηρίζει διασυνοριακές αποστολές και υπηρεσίες για εμπόρους εντός και εκτός του ομίλου.

Η εταιρεία ανέφερε επέκταση δικτύων θυρίδων παραλαβής δεμάτων σε αγορές όπως η Ρωσία, η Πολωνία, η Ισπανία και η Γαλλία. Ο αριθμός 5.000 που αναφέρεται στην πηγή είναι ιστορικό στοιχείο της συγκεκριμένης επέκτασης.

Ant Group

Η Ant Group είναι ξεχωριστός όμιλος χρηματοοικονομικής τεχνολογίας, με ιστορικούς δεσμούς με την Alibaba. Περιλαμβάνει το Alipay και υπηρεσίες που συνδέονται με πληρωμές, διαχείριση πλούτου, ασφάλιση και χρηματοδότηση.

Πηγή: Medium

Η Alibaba κατείχε περίπου 33% της Ant Group. Τον Ιούλιο του 2023, ένα προτεινόμενο πρόγραμμα επαναγοράς αποτίμησε την Ant περίπου στα 79 δισ. δολάρια. Η αναλογική αξία περίπου 26 δισ. δολαρίων δεν ήταν απαραίτητα η λογιστική ή άμεσα ρευστοποιήσιμη αξία της συμμετοχής.

Οι ρυθμιστικές παρεμβάσεις οδήγησαν στην αναστολή της προγραμματισμένης εισαγωγής της Ant στο χρηματιστήριο το 2020.

Η αναδιάρθρωση της διακυβέρνησης της Ant μείωσε σημαντικά την επιρροή του Jack Ma. Η εταιρεία ανακοίνωσε το 2023 ότι δεν θα υπήρχε πλέον ελέγχων μέτοχος, με τα σχετικά δικαιώματα ψήφου του Ma να μειώνονται περίπου από 50% σε 6%.

Οι αλλαγές θα μπορούσαν να επηρεάσουν τις προϋποθέσεις μιας μελλοντικής εισαγωγής στο χρηματιστήριο, αλλά δεν εξαλείφουν τον πολιτικό ή ρυθμιστικό κίνδυνο. Δεν είχε οριστεί ημερομηνία εισαγωγής στο πλαίσιο του 2024.

Υπηρεσίες και λοιπές δραστηριότητες

Υπηρεσίες

Ο όμιλος περιλαμβάνει επίσης υπηρεσίες όπως το Ele.me για διανομή φαγητού, το Amap για χάρτες και μετακινήσεις, καθώς και δραστηριότητες ψυχαγωγίας όπως Youku, Alibaba Pictures και Damai.

Οι ομάδες αυτές είναι μικρότερες από το κύριο εμπόριο και είχαν προσαρμοσμένες λειτουργικές ζημίες στην περίοδο αναφοράς. Η κατάσταση κάθε επιμέρους επιχείρησης μπορεί να διαφέρει.

Πηγή: Alibaba

Άλλα

Άλλες δραστηριότητες περιλαμβάνουν το DingTalk για εργασία και συνεργασία, το Quark για αναζήτηση, το Fliggy για ταξίδια, το Alibaba Health για ψηφιακές υπηρεσίες υγείας και το Sun Art για λιανική τροφίμων. Η σύνθεση του χαρτοφυλακίου εξελίσσεται.

Ορισμένοι επενδυτές θεωρούν ότι οι δευτερεύουσες δραστηριότητες αποσπούν πόρους. Η διοίκηση εξετάζει την κερδοφορία και τον στρατηγικό τους ρόλο, συμπεριλαμβανομένων πιθανών πωλήσεων.

Διπλή κύρια εισαγωγή και δομές VIE

Δομές VIE

Η Κίνα περιορίζει την ξένη ιδιοκτησία σε ορισμένους κλάδους, όχι σε κάθε κινεζική εταιρεία. Για ορισμένες δραστηριότητες, οι εισηγμένοι όμιλοι χρησιμοποιούν συμβατικές δομές που διαφέρουν από την άμεση συμμετοχή στην κινεζική λειτουργική εταιρεία.

Μια τέτοια προσέγγιση είναι η δομή οντότητας μεταβλητού συμφέροντος (VIE). Η εισηγμένη εταιρεία και οι θυγατρικές της βασίζονται σε συμβάσεις με ορισμένες εγχώριες λειτουργικές εταιρείες. Οι συμβάσεις επιδιώκουν οικονομικά οφέλη και έλεγχο, αλλά δεν αποτελούν άμεση μετοχική ιδιοκτησία ούτε εγγύηση κερδών.

Πηγή: Corporate Finance Institute

Οι επενδυτές πρέπει να εξετάζουν την εκτελεστότητα των συμβάσεων, τη ρύθμιση και τον εταιρικό έλεγχο. Η χρήση της δομής για πολλά χρόνια δεν εξαλείφει αυτούς τους κινδύνους.

Η Alibaba εισήχθη στη Νέα Υόρκη το 2014 και είχε δευτερογενή εισαγωγή στο Χονγκ Κονγκ από το 2019. Η πρόσβαση επενδυτών από την ηπειρωτική Κίνα συνδέεται επίσης με τους κανόνες του Stock Connect.

Διπλή κύρια εισαγωγή

Η αναβάθμιση στο Χονγκ Κονγκ διευκόλυνε την επιλεξιμότητα για το Stock Connect. Δεν σημαίνει ότι κάθε Κινέζος ιδιώτης επενδυτής απέκτησε αυτόματα πρόσβαση ούτε ότι δεν τον αφορούν οι γεωπολιτικοί κίνδυνοι.

Η Alibaba απέκτησε καθεστώς διπλής κύριας εισαγωγής στο Χονγκ Κονγκ και στη Νέα Υόρκη από τις 28 Αυγούστου 2024, όχι τις 29. Η ένταξη στο νότιο σκέλος του Stock Connect ακολούθησε στις 10 Σεπτεμβρίου 2024.

Η αλλαγή ενισχύει τον ρόλο του Χονγκ Κονγκ ως αγοράς κεφαλαίου. Δεν το καθιστά ανεξάρτητο από όλες τις δυτικές επενδύσεις ή από τους παγκόσμιους χρηματοοικονομικούς κινδύνους.

Αξία της Alibaba

Ορισμένες κινεζικές εταιρείες διαπραγματεύονται με χαμηλότερους πολλαπλασιαστές από ορισμένους αμερικανικούς ανταγωνιστές. Η σύγκριση εξαρτάται από ανάπτυξη, κερδοφορία, εταιρική δομή και κίνδυνο, όχι μόνο από τη χώρα.

Οι εμπορικές και γεωπολιτικές εντάσεις επηρεάζουν τις αποτιμήσεις. Ένας απλός υπολογισμός επιμέρους στοιχείων δεν αρκεί για να αποδείξει ότι μια μετοχή είναι υποτιμημένη.

Η εκτίμηση των 26 δισ. δολαρίων για τη συμμετοχή στην Ant προκύπτει από παλαιότερη συναλλαγή. Τα περίπου 96,6 δισ. δολάρια καθαρών ενσώματων περιουσιακών στοιχείων και τα περίπου 80 δισ. διαθέσιμων και επενδύσεων έχουν διαφορετικό λογιστικό περιεχόμενο. Δεν είναι όλα άμεσα διανεμητέα μετρητά.

Η αφαίρεση διαθεσίμων ή καθαρών περιουσιακών στοιχείων μαζί με την εκτιμώμενη Ant από τη χρηματιστηριακή αξία μπορεί να διπλομετρά στοιχεία. Χρειάζεται συνεπής υπολογισμός που λαμβάνει υπόψη χρέος, υποχρεώσεις και τη λογιστική αξία της συμμετοχής.

Επομένως, τα 74–90 δισ. δολάρια δεν αποτελούν τεκμηριωμένη αυτοτελή αποτίμηση των υπόλοιπων δραστηριοτήτων. Η επενδυτική αξιολόγηση μπορεί να εξετάζει:

• Έσοδα περίπου στο ένα πέμπτο εκείνων της Amazon σε συγκεκριμένη ιστορική περίοδο, όχι στο 1/4.
• Σημαντική παρουσία στο κινεζικό ηλεκτρονικό εμπόριο, με μερίδιο που εξαρτάται από τη μετρική και την περίοδο, όχι σταθερά 1/3.
• Διεθνή ανάπτυξη, χωρίς επιβεβαιωμένη καθολική πρωτιά σε όλες τις ευρωπαϊκές πωλήσεις.
• Μεγάλη θέση στην κινεζική αγορά υποδομών cloud, με εκτιμήσεις κοντά στο 1/3 της συγκεκριμένης αγοράς.
• Ευρύτερη πρόσβαση μέσω Stock Connect για επιλέξιμους επενδυτές, οι οποίοι εξακολουθούν να αντιμετωπίζουν επιχειρηματικούς και ρυθμιστικούς κινδύνους.

Επιστροφές κεφαλαίου στους μετόχους

Στα τέλη του 2023 η Alibaba ανακοίνωσε το πρώτο ετήσιο μέρισμά της. Οι μελλοντικές πληρωμές εξαρτώνται από αποφάσεις και οικονομικές συνθήκες· δεν αποδεικνύουν συμπεριφορά όλων των κινεζικών εταιρειών.

Ο όμιλος έχει θέσει στόχους βελτίωσης της απόδοσης του επενδεδυμένου κεφαλαίου. Οι στόχοι δεν είναι εγγυημένα αποτελέσματα.

Η Alibaba πραγματοποιεί επαναγορές μετοχών. Το ποσό περίπου 30 δισ. δολαρίων και η καθαρή μείωση μετοχών κατά 9,5% που παρατίθενται εδώ αφορούν ιστορική πολυετή περίοδο. Η τιμή ανά αμερικανική αποθετηριακή μετοχή (ADS) δεν πρέπει να συγχέεται με την τιμή ανά κοινή μετοχή.

Η επίδραση μελλοντικών επαναγορών εξαρτάται από την τιμή, το ποσό και τις νέες εκδόσεις μετοχών. Η δαπάνη 10 δισ. δολαρίων έναντι αξίας 196 δισ. αντιστοιχεί ακαθάριστα σε περίπου 5%, όχι αυτόματα σε καθαρή μείωση 3–4%. Η μερισματική απόδοση 2,5% είναι ιστορική και μεταβάλλεται με την τιμή.

Συμπέρασμα

Η Alibaba αντιμετωπίζει σημαντικούς επενδυτικούς κινδύνους, όπως ρυθμιστικές παρεμβάσεις, ανταγωνισμό και γεωπολιτικές εντάσεις. Η ιστορική πτώση της μετοχής δεν εξηγείται αναγκαστικά από έναν μόνο παράγοντα.

Στο ηλεκτρονικό εμπόριο ανταγωνίζεται PDD, JD.com και Douyin, ενώ στο cloud αντιμετωπίζει Huawei, Tencent και άλλους. Η διατήρηση της θέσης της απαιτεί επενδύσεις και προσαρμογή.

Ο όμιλος διατηρεί ισχυρές δραστηριότητες στο εμπόριο και στο cloud και σημαντική συμμετοχή στην Ant. Αυτό δεν σημαίνει ότι είναι πρώτος σε κάθε επιμέρους αγορά.

Η ανάπτυξη δραστηριοτήτων και η βελτίωση του ρυθμιστικού περιβάλλοντος θα μπορούσαν να υποστηρίξουν την αξία του ομίλου. Μια εισαγωγή της Ant ή ανάπτυξη της Κίνας κατά 5% δεν είναι εγγυημένες ούτε συνεπάγονται αυτόματη άνοδο της μετοχής.

Η νέα διοικητική ομάδα και η αναδιοργάνωση μεταβάλλουν τον τρόπο λειτουργίας της Alibaba. Η επιτυχία τους θα κριθεί από την εκτέλεση και τα οικονομικά αποτελέσματα.

Η Alibaba μπορεί να ενδιαφέρει επενδυτές αξίας, αλλά οι απλουστευμένοι υπολογισμοί που αποτιμούν τον πυρήνα κάτω από 100 δισ. δολάρια ενδέχεται να περιέχουν διπλομέτρηση. Απαιτείται στάθμιση ανάπτυξης, κερδοφορίας, εταιρικής δομής και κινδύνων αντί για συμπέρασμα με βάση μόνο τη χαμηλή τιμή.

Τελευταίες ειδήσεις για την Alibaba