SEC נגד טלגרם: החוות דעת המיעוטית של הסטר פירס מוסברת

נציבה הסטר M. פירס מטעם הוועדה לניירות ערך ולבורסות של ארצות הברית מסרה הערות במהלך שבוע הבלוקצ’יין בסינגפור, שביקרו בחריפות את תוצאות ההליך האכיפתי של ה-SEC נגד טלגרם. הערותיה הגיעו לאחר צו בית המשפט שאסר על הפצת טוקנים של טלגרם וההסדר המאוחר יותר שהחזיר הון למשקיעים וסגר את הפרויקט.

החוות דעת המיעוטית של פירס בולטת לא מכיוון שהיא מערערת על עובדות המקרה, אלא מכיוון שהיא אתגרת את המסגרת המשפטית ששימשה להגיע לתוצאה. שנים לאחר מכן, טיעוניה ממשיכים ללוות את הדיונים סביב השקת טוקנים, שווקים משניים וגבולות השיפוט של ארצות הברית בשוק הון גלובלי.

לוח זמנים של פרשת טלגרם

למה בית המשפט ראה “תוכנית בודדת”

מחלוקת מרכזית שהעלתה נציבה פירס נגעה לטיפול של בית המשפט בגיוס ההון והפצת הטוקנים של טלגרם כתוכנית בודדת ולא ניתנת להפרדה. לדעתה, גישה זו מחקה הבחנה חשובה בין:

• החוזה ההשקעה ששימש לגיוס הון ממשקיעים מוסמכים, ו
• הטוקן שנוצר והיה אמור להיות מופץ לשימוש ברשת פעילה.

פירס טענה כי יצירת הון לבניית רשת לא צריכה לגרום לטוקן להישאר עם מעמד ביטחונות נצחי. כאשר רשת היא פעילה וטוקן הוא בעל שימוש צריכה, היא טענה, העברות משניות צריכות להיבדק באופן עצמאי תחת עקרונות חוק הביטחונות המוסדרים.

הפצה כדרישה ולא כהפרה

נושא מרכזי נוסף שעלה בחוות דעת המיעוטית היה הגישה של ה-SEC שהפצה נרחבת של טוקנים היא הצעת ביטחונות בלתי חוקית. פירס טענה כי הפצה רחבה אינה משנית, אלא הכרחית, להצלחת רשתות מבוזרות.

מנקודת מבט טכנית וכלכלית, בלוקצ’יין שאינו יכול להפיץ טוקנים באופן נרחב מתקשה להשיג ביטחון, תועלת ועמידות. טיפול בהפצה כחשודה מעצם טיבה, היא התריעה, עלול להפוך פיכוח מבוזר לבלתי אפשרי מבחינה משפטית בארצות הברית.

שיפוט והיקף גלובלי

פירס גם הטילה ספק בהיקף ההקלה שנדרשה ואושרה. טלגרם לא הייתה חברה אמריקאית, ורוב המשקיעים והכספים היו לא-אמריקאים. עם זאת, האיסור חל בכל העולם.

דאגתה לא הייתה רק דיפלומטית. בשוק הון גלובלי, פתרונות אכיפה בעלי היקף רחב יכולים לעודד מנפיקים להוציא משתתפים אמריקאים כליל, מה שמקטין את ההשפעה האמריקאית על התשתית הפיננסית המתעצבת, במקום לחזק אותה.