充分的去中心化和安全代币——思想领袖

By 德里克·爱德华·施洛斯, 安全令牌学院战略总监

*作者注： 以下内容不是法律建议，而是对当前基于区块链的筹款监管环境的探索和可能的解释。

由于涉及到爆炸性的区块链行业，也许没有什么主题比行业监管更被剖析了。

一方面，许多项目质疑如果没有前瞻性监管，数字资产能否在美国蓬勃发展。 另一方面，内部人士认为，我们的监管机构正在尽最大努力遵守通过立法程序颁布的法律——实际上，最终的界限是由我们的立法者来划定的。

事实可能介于两者之间。

在这些争论中，SEC 加大了“执法指导”行动的力度，针对过去几年有意识忽视联邦证券法存在的恶意筹款者和 ICO。 2018 年，SEC 发放了 十多项执法行动 涉及数字资产和首次代币发行。 尽管今年的数据尚未公布，但几起备受瞩目的案件已经揭示了许多人批评的监管不透明现象。

值得注意的是，美国证券交易委员会 (SEC) 上个季度成为头条新闻，当时它达到了 $ 24万美元和解 与 EOS 区块链背后的公司 Block.one 合作。 Block.one 此前曾出售代币来资助 EOS 网络的发展，在 4 年至 2017 年间筹集了超过 2018 亿美元。SEC 认为，ICO 的购买者基于 Block.one 的努力，会对未来利润有合理的预期，包括EOS软件的开发和EOS区块链的推广，满足豪伊测试和美国联邦证券法下投资合同的存在。 由于该产品作为证券的地位， SEC 发现 Block.one 违反证券法 未提交首次发行的注册声明，或不符合注册豁免资格。

虽然 24 万美元的和解金额可能看起来很大，但区块链社区的许多人很快注意到，这笔金额还不到 Block.one 为期一年的 ICO 期间筹集的总资金的 1%。 此外，Block.one 宣布协商解决 解决了所有正在进行的问题 Block.one 和 SEC 之间的争议，导致一些人质疑目前在交易所交易并用于为 EOS 区块链提供动力的 EOS 代币是否不再属于联邦证券法的监管范围。

Block.one 和解协议宣布后的第二天，美国证券交易委员会就 2014 年的一项未注册代币发行与 Nebulous 达成和解。作为和解协议的一部分，Nebulous 无需将其 Siacoin 实用代币注册为证券。与 EOS 代币一样，Siacoin 代币目前为区块链网络提供支持，该网络被许多分布式各方（323 个不同国家的 43 个主机）广泛使用。

两周后，通讯巨头 Telegram Inc. 被美国证券交易委员会 (SEC) 起诉，禁止该公司向美国资本市场大量出售此前出售给合格投资者的数十亿 Grams 代币。 Telegram 已通过向 1.7 多名合格投资者出售 Gram 代币筹集了 170 亿美元资金 SAFT框架 （未来代币的简单协议）。 与 EOS 和 Siacoin 代币的预期效用一样，Grams 代币的目的是最终为 TON 网络提供动力。

一起来读一读，这三个案例到底告诉我们什么？ 很难破译。 当然，我们知道 Block.one 和 Nebulous 最初向投资者提供投资合同——这些事件无疑是非法提供未注册证券。 但从言外之意来看，也有可能认为这两个项目的实用代币（EOS 代币和 Siacoin 代币）如今都不是证券，尽管两者都可以在加密资产交易所自由交易。

Telegram 的案例更加简单——它向投资者提供（未来）Grams 代币也被 SEC 视为投资合约证券，但与 EOS 代币不同的是，Grams 代币似乎 留 监管机构眼中的证券。 结果，SEC 成功禁止 Telegram 充斥美国资本市场 与 Grams 代币。

那么，为什么 Grams 代币在首次销售后仍然是证券，而 EOS 和 Siacoin 代币的分析则更加模糊呢？ 在其 针对 Telegram 的紧急行动SEC 发现，由于最初购买者预期 Grams 市场推出后将“获得巨额利润”，因此仍然存在依赖于 Telegram, Inc. 未来行动的利润预期。因此，SEC 明确表示 Grams 代币仍然是投资合约证券，因为豪伊测试的各个方面仍然令人满意。

由于它与 EOS 代币相关，请记住 SEC的数字资产“投资合同”分析框架 2019 年发布的公告称，之前作为投资合约证券出售的数字资产可以“在以后的要约或出售时重新评估”。 在这些情况下，如果不再存在“对他人努力的依赖”，也不再存在与投资合同安全相关的“合理的利润预期”，那么 Howey 的要求可能不会得到满足，投资也可能会失败。合同分析将会失败。 在这些特定情况下，数字资产的未来销售不会被归类为证券销售。

考虑到这一框架，如果我们尝试绘制 SEC 最近三项行动的贯穿路线，一个可能的（但肯定不是确定的）结论是 SEC 认为 EOS 和 Sia 网络是 充分分散 正如当今网络所存在的那样。 哪些因素可能会影响该分析？ 正如 SEC 的 威廉·欣曼表示 2018 年 2019 月，后来在 XNUMX 年 SEC 框架中规定，“如果代币所在的网络……足够去中心化——购买者不再合理地期望个人或团体进行必要的管理或创业努力——资产可能不代表投资合同。” 应用这一分析，EOS 代币可能已经成功地从最初销售时的投资合约转变为今天更类似于商品的东西。

另外，由于它与 Telegram 的 TON 区块链相关，因此更容易得出这样的结论：SEC 认为，由于积极参与者（此处为 Telegram Inc.）的持续作用，仍然存在合理的利润预期（由代币持有者持有）。 因此，TON 区块链尚未达到充分去中心化的最低门槛。 而且，如果没有足够去中心化的网络，Grams 代币必须保留投资合约证券——它们在首次向投资者发行时最初采用的形式。 这些事实并没有发生任何转变。

其他外卖？ 当综合考虑 SEC 的这三项行动时，人们可能会认为，证券法将始终适用于预发行网络代币的投资合同销售，无论发行形式是 SAFT 还是直接代币销售。 尽管如此，美国证券交易委员会也可能承认“过渡性”证券的概念，因为代币的底层网络随着时间的推移而去中心化。

这些案例也可能被广泛地解释为安全代币作为初始筹款机制的胜利。如果根据联邦证券法，网络前的数字资产必须始终作为投资合同提供，那么所出售的代币应该放在 在安全令牌包装器内，并且该项目的筹款人必须提交证券发行的登记声明，或者有资格获得豁免登记。 此外，如果网络代币的目标是在未来某个时候转变为类似商品的数字资产（就像以太坊、EOS 或 Siacoin 代币一样），那么在该事件发生之前，该代币必须受到安全代币转移限制，以便各方仍遵守规定。 安全令牌协议为发行者提供了这种类型的过渡性监管合规性。

最后，美国的下一波数字资产监管可能会比我们当前的任何传统结构更加流动、更容易获得、更开放。 对这些案例的解读表明，我们的美国监管机构可能正在改变其历史上对证券法的僵化解释，以迎接这种变革性的技术。

可以肯定的是，许多问题仍然存在。 例如，虽然我们可能对网络层面何时满足足够的去中心化（以太坊、EOS、Sia）以及何时肯定不满足（Telegram 的 TON 区块链）有更好的概念理解，但我们仍然不知道确切的情况在网络生命周期中达到去中心化的时刻，也就是该网络的底层代币正式脱离安全状态的时刻。

也许这要由我们的立法者来决定。

但无论你认为 SEC 的行动是对行业的强烈警告，还是表明我们的监管机构愿意与数字资产世界合作并使用相同的语言，不可否认的是，所提供的日益清晰的信息将确保行业的发展——朝一个方向或另一个方向。